In der ersten Jahreshälfte 2024 sei die Performance von Wandelanleihen eher schwach gewesen. Die guten Kursentwicklungen auf dem globalen Aktienmarkt seien von einer Handvoll Mega-Cap-Titeln getrieben worden, insbesondere solchen, die mit künstlicher Intelligenz arbeiten. Diese Unternehmen würden jedoch in der Regel keine Wandelanleihen begeben, weshalb die Assetklasse davon nicht profitiert habe. Wandelanleihen würden meist von mittelgroßen Emittenten aus dem Wachstumssegment emittiert. Angesichts eines global hohen Zinsniveaus hätten sich diese Unternehmen und damit die den Wandelanleihen zugrunde liegenden Aktien jedoch schlechter entwickelt als der breite Markt. „Wir sind allerdings der Ansicht, dass die vielfältigen Performance-Chancen für Wandelanleihen, die wir seit geraumer Zeit schon sehen, auch weiterhin bestehen“, betont Arnaud Brillois. „Wir bleiben deshalb bei unserem positiven Ausblick für diese Assetklasse, da wir die Gesamtstruktur des Markts für ausgesprochen attraktiv halten.“

In den USA würden die Wirtschaftsdaten auf eine Disinflation, eine ausgewogene Beschäftigungslage sowie ein moderates Wachstum hindeuten. Für den Portfoliomanager sind das gute Nachrichten: „Das erhöht die Chancen für eine ,weiche Landung‘ der US-Wirtschaft, welche es der US-Notenbank Fed ermöglichen könnte, in der zweiten Jahreshälfte mit Zinssenkungen zu beginnen.“ Niedrigere Zinssätze würden Rückenwind für Wandelanleihen erzeugen, da mittelgroße Unternehmen und Wachstumswerte sehr empfindlich auf Zinsbewegungen reagieren. „Seit 2021 sind die Aktien in Small- und Mid-Cap-Growth-Segment stark gefallen und dies, obwohl die Gewinne im gleichen Zeitraum gestiegen sind. Deshalb bieten diese Aktien aus unserer Sicht ein erhebliches Erholungspotenzial“, sagt Brillois.

Ein weiteres Argument: Weltweit hätten sich die Konsumausgaben für Dienstleistungen als widerstandsfähiger erwiesen als erwartet, was die Reise- und Unterhaltungsbranche angetrieben habe. „Wir sehen einen Paradigmenwechsel in der Unternehmenstätigkeit. Der führt unter anderem dazu, dass die aktuellen Erträge das Niveau von 2019 deutlich übersteigen, was sich aber in den Bewertungen dieser Unternehmen nicht angemessen widerspiegelt“, beobachtet der Experte. „Das bestätigt unser Engagement in diesen Sektoren.“

Die Strukturen von Wandelanleihen seien nach wie vor günstig für Investoren. Weltweit hätten die höheren Zinsen die Renditekomponente der Anlageklasse gestärkt und sie zu einem wichtigen neuen Performancemotor gemacht. „So rentieren beispielsweise rund 30 Prozent der Wandelanleihen aus dem Technologiesektor mit mehr als 5 Prozent pro Jahr“, berichtet Arnaud Brillois. Da ein bedeutender Teil dieser Anleihen in den Jahren 2025 und 2026 fällig werde, könne die Assetklasse einen starken Sog zum Nennwert erfahren, der zu ihrer Gesamtperformance beitragen dürfte.

Auf dem Markt der Neuemissionen habe sich einiges getan: Das zweite Quartal habe sogar das hohe Tempo der vorangegangenen Quartale übertroffen und Neuemissionen im Wert von 35 Milliarden US-Dollar erreicht. Damit stehe das Gesamtvolumen des Jahres 2024 zum Stichtag 30. Juni bei 60 Milliarden US-Dollar. „Dabei waren die Emissionen weiterhin günstig, aufgrund überdurchschnittlicher Kupons und relativ gesehen niedrigen in Wandelanleihen eingepreisten Prämien“, erklärt der Spezialist von Lazard. Die neuen Wandelanleihen würden von einer Vielzahl von Unternehmen aus dem starken US-Markt stammen und – das ist neu – auch wieder aus China. „In Europa warten wir dagegen weiterhin auf neue Anleihen, aber das geringe Emissionsvolumen hat hier zu einem positiven Knappheitseffekt geführt. Insgesamt erwarten wir aufgrund der hohen Zinsen und der bevorstehenden Fälligkeit von Unternehmensanleihen auch im Jahr 2024 eine robuste Emissionstätigkeit. Dies wird eine wichtige Quelle für Konvexität und Rendite in der Assetklasse sein“, so Brillois.

Im Gegensatz zum traditionellen Anleihenmarkt, auf dem sich die Credit-Spreads erheblich verengt hätten, würden Wandelanleihen im Vergleich zu ähnlich bewerteten Nominalanleihen nach wie vor einen erheblichen Discount (im Sinne von Risikoaufschlag bei den Credit-Spreads) aufweisen. Arnaud Brillois schätzt dieses Phänomen so ein: „Wir gehen davon aus, dass Wandelanleihen aufgrund der günstigen Branchenzusammensetzung (mit einer Tendenz zu Wachstumsunternehmen) und der weniger komplexen Bilanzen ein defensiveres Engagement in Bezug auf das Kreditrisiko bieten und eine zusätzliche Renditequelle darstellen.“

Insgesamt spricht die aktuelle Marktsituation aus Sicht Brillois für Wandelanleihen. Die Struktur des Markts begünstige eine hohe Konvexität und biete sowohl interessante Renditen als auch eine hohe Aktiensensitivität.

Für eine positive Performance von Wandelanleihen in den nächsten Quartalen spricht aus Sicht des Experten zum einen der Sektormix, der der Assetklasse zugrunde liegt. „Wandelanleihen werden häufig von kleinen bis mittelgroßen Growth-Unternehmen begeben und die besonders zinssensiblen Growth-Sektoren könnten in den nächsten Quartalen davon profitieren, dass sich der aktuelle Zinserhöhungszyklus wahrscheinlich seinem Ende nähert“, erklärt Brillois. Zum anderen stellt er klar, dass die starke Rallye der globalen Aktienmärkte in diesem Jahr vor allem von einer Handvoll Mega-Cap-Technologieaktien angetrieben worden sei, die nicht im Universum der Wandelanleihen zu finden seien. Wachstumswerte mit kleiner und mittlerer Marktkapitalisierung – die deutlich häufiger Wandelanleihen emittieren würden – hätten hingegen erst gegen Ende des zweiten Quartals begonnen, eine Aufwärtsdynamik zu entwickeln. „Wir glauben, dass viele dieser Unternehmen, die weniger empfindlich auf wirtschaftliche Wachstumsfaktoren reagieren, weiterhin robuste Unternehmensergebnisse vorlegen werden“, so der Experte. „Das macht sie aus unserer Sicht für Anleger attraktiv.“

Wandelanleihen gäben Anlegern zudem Exposure zu Unternehmen, die vom Aufschwung nach der Corona-Pandemie profitieren. Diese Recovery-Titel hätten die Markterwartungen im zweiten Quartal erneut übertroffen. Ein Grund dafür sind nach Ansicht Brillois die anhaltenden Engpässe zwischen Angebot und Nachfrage. Diese hätten der finanziellen Leistung und Rentabilität dieser Unternehmen erneut Rückenwind gegeben. Zudem könnten viele dieser Unternehmen für die kommenden Quartale gut gefüllte Auftragsbücher vorweisen. „Für die Quartalsergebnisse dieser Unternehmen dürfte die Rückkehr zur vollen Kapazität nach der Corona-Pandemie in den kommenden Quartalen wichtiger sein als die Befürchtungen hinsichtlich einer Verlangsamung des globalen Wirtschaftswachstums“, so die Einschätzung Brillois. „Auch die Wiedereröffnung Chinas – wenn sie auch anfänglich hinter den Erwartungen zurückgeblieben ist – könnte eine Quelle der Unterstützung für globale Recovery-Titel sein, insbesondere in der Luxusgüter- und Reisebranche.“

Hinzu komme, dass Wandelanleihen als Anlageklasse im Vergleich zu breit angelegten Aktien- und Unternehmensanleihenindizes nur minimal in Banken, Gewerbeimmobilien und anderen Finanzwerten engagiert seien. „Sollte der Finanzsektor mittelfristig weiterhin mit erhöhten Risiken zu kämpfen haben, dürfte sich diese Untergewichtung als Vorteil erweisen“, sagt Brillois.

Mit einer Neigung zu zinssensiblen Wachstumswerten und Recovery-Titeln ergibt sich aus Sicht Brillois ein im aktuellen Umfeld günstiger Sektormix. Die nach wie vor vorteilhafte Angebots-Nachfrage-Dynamik könne zu einer Outperformance der dieser Anlageklasse zugrunde liegenden Aktien führen. 

Für Wandelanleihen spricht aus Brillois Sicht zudem deren defensiveres Kreditrisikoprofil.  Dieses dürfte der Assetklasse in Zeiten der Kreditunsicherheit einen zusätzlichen Puffer verschaffen, insbesondere in Verbindung mit niedrigeren Gesamtzinsen. Brillois und sein Team erwarten, dass die Entwicklung der Zinssätze in den kommenden Quartalen weiter aktienfreundlich sein wird. Allerdings könnten die Sorgen um die Kreditvergabe zunehmen, sollte der Bankensektor seine Kreditvergabepraxis verschärfen und sich das Wirtschaftswachstum in den USA und Europa verlangsamen. „Aufgrund der günstigen Branchenzusammensetzung bei Wandelanleihen mit einer Präferenz für Wachstumsunternehmen und im Durchschnitt weniger komplexen Bilanzen sind wir der Ansicht, dass Wandelanleihen wieder ein defensiveres Engagement in Bezug auf Creditrisiken bieten könnten – so wie dies schon in der Vergangenheit in unruhigen Zeiten der Fall war“, sagt der Portfoliomanager. Darüber hinaus würden Wandelanleihen im Vergleich zu ähnlich bewerteten Nominalanleihen bereits mit einem erheblichen Abschlag gehandelt. Auch dies könnte die Assetklasse in Stressphasen ein zusätzliches Polster verschaffen.

Obwohl Wandelanleihen sich im zweiten Quartal gut entwickelt hätten, seien ihre Anleihestrukturen weiterhin günstig. „Viele Growth-Wandelanleihen bieten immer noch attraktive Renditen, wobei fast 50 % der Wandelanleihen aus dem Technologiesektor mehr als 5 % pro Jahr versprechen“, sagt Brillois. In diesen Anleihen sei immer noch ein gewisses Aktienengagement zu finden, das bei einer Aktienrallye als zusätzliche Renditequelle dienen könne. „Diese aus historischer Sicht seltene Konstellation bedeutet auch, dass Wandelanleihen im Durchschnitt relativ nahe an ihrem Bond Floor liegen, was in Zeiten eines Risikoabbaus oder höherer Volatilität einen wichtigen Schutz nach unten bietet“, erklärt Brillois. Abschließend hält er fest: „Wandelanleihen sind und bleiben aus unserer Sicht eine attraktive Möglichkeit, an Aktienerholungen zu partizipieren und gleichzeitig die Abwärtsrisiken in volatilen Zeiten zu reduzieren.“

„Normalerweise erholen sich die globalen Märkte von Kriegen und Katastrophen, und so wird es wahrscheinlich auch diesmal sein“, urteilt Makroökonom Werner Krämer. Doch es gibt ein Aber: „Das Timing der Erholung lässt sich schwer voraussagen.“ Er erwartet weltweite ökonomische Folgen des Ukraine-Kriegs, die jedoch regional sehr unterschiedlich ausfallen. „Wir sehen das bereits in den Ratings: Fitch hat die Prognose für das Wachstum des globalen Bruttoinlandsprodukts im Jahr 2022 um 0,7 Prozentpunkte auf 3,5 Prozent gesenkt, für die Eurozone um 1,5 Prozentpunkte auf 3,0 Prozent und für die USA um 0,2 Prozentpunkte auf 3,5 Prozent. Darin spiegelt sich die Belastung durch höhere Energiepreise und geldpolitische Verschärfungen wider.“

Für Russland sieht Desiree Sauer, Investmentstrategin bei Lazard Asset Management, unabhängig vom Kriegsausgang eine düstere Zukunft voraus: „Russland wird durch die Sanktionen in eine weitgehende wirtschaftliche Isolation gedrängt, außerdem hat das Land das Vertrauen der Investoren verspielt.“ Zudem sei abzusehen, dass die westlichen Länder die Abhängigkeit von russischem Öl sukzessive verringern. Dies werde ein weiterer Schlag für die russische Wirtschaft sein. In der Ukraine selbst seien die Folgen der Verwüstung und Abwanderung noch nicht abzusehen.

Andere Emerging Markets-Länder seien ebenfalls betroffen. Desiree Sauer präzisiert: „Die gestiegenen Kraftstoffpreise sind insbesondere für ölimportierende Länder wie China, Indien und die Türkei problematisch. Hinzu kommen gestiegene Nahrungsmittel- und Düngerpreise, die insbesondere die ärmsten Länder – allen voran in Nordafrika – hart treffen.“ Viele Länder würden nicht über die nötigen Wasser-, Boden- und Witterungsbedingungen verfügen, um selbst alle Nahrungsmittel anzubauen. Sie seien auf Nahrungsmittelimporte angewiesen und erlitten Kollateralschäden aus dem sinkenden Angebot und den steigenden Preisen.

Auch in Europa befeuern die Energiepreiserhöhungen die Inflation, insbesondere in Deutschland und den osteuropäischen Ländern. „Hier hat man in den letzten Jahren zu wenig getan, um die Abhängigkeit von russischem Öl und Gas zu reduzieren“, lautet das Urteil der Expertin. Für die Zentralbanken bedeute das eine große Herausforderung, denn Sie müssten die hohe Inflation jetzt in den Griff bekommen. „Aber sie wandeln auf einem schmalen Grat, denn steigende Preise in Kombination mit einer straffen Geldpolitik könnten die Nachfrage und damit das Wachstum bremsen“, so Sauer. Dabei sei das Risiko einer Stagflation oder gar einer Rezession in der Eurozone ausgeprägter als in den USA. „Die Fehlertoleranz ist also gering“, betont die Expertin. Daher sei unklar, ob die Europäische Zentralbank wie die US-amerikanische Federal Reserve in diesem Jahr mit dem Zinserhöhungszyklus beginnen wird.

Für die Vermögensanlage bietet dieses Umfeld wenige Optionen. „Anleger sollten auf mögliche Rückschläge vorbereitet sein“, warnt Werner Krämer. „Steigende Inflationsraten sind eine Herausforderung für alle festverzinslichen Anlagen, insbesondere in Europa.“ Europäische Staatsanleihen böten keinerlei Schutz vor Inflation und wiesen aktuell negative Realrenditen auf. Zudem würden die Aufkäufe der Zentralbanken auslaufen, worunter diese Assetklasse zusätzlich leide.

„Auch in den riskanteren Anleihensegmenten werden die kommenden Jahre nicht einfach“, prognostiziert Krämer. Das habe Konsequenzen: „Da Anleihen so unattraktiv sind, wenden sich Anleger tendenziell eher Aktien zu. Das ist verständlich, aber aufgrund des hohen Rückschlagrisikos nicht ungefährlich. Daher sollte der Fokus bei der Aktienauswahl auf Qualität und einer strengen Kontrolle der Risikoexposition liegen“, sagt Krämer.

Einen Kompromiss bieten seiner Meinung nach Wandelanleihen: „Sie partizipieren bei einer Aktienrallye, verhalten sich in Bärenmärkten aber eher wie Unternehmensanleihen. Damit weisen sie im Vergleich zu Aktien ein attraktives Auffangnetz auf.“ Weitere Alternativen sind aus Sicht des Experten marktneutrale Lösungen wie zum Beispiel Convertible Arbitrage, bei der gleichzeitig Wandelanleihen gekauft und Aktien leerverkauft werden. Solche Ansätze hätten sich schon in der Finanzkrise bewährt. Der Ökonom bestätigt: „Convertible Arbitrage und andere marktneutrale Konzepte können sich in einem volatilen Umfeld sehr gut behaupten.“

Für die Anlagespezialisten steht fest: Langfristigkeit und Diversifikation sind die beiden Schlüssel zum Erfolg. „Anleger sollten auf die strategische Asset Allocation achten“, empfiehlt Werner Krämer. „Ein wohldiversifiziertes Portfolio beinhaltet immer unterschiedliche Assetklassen und mehrere Regionen. Auf eine solche Streuung zu verzichten, bedeutet gerade in unsicheren Zeiten ein unnötiges Risiko.“

„Im Jahr 2021 entwickelte sich der Aktienmarkt besser als die Wandelanleihen,“ berichtet Arnaud Brillois, „was hauptsächlich an den treibenden Branchen lag: Finanz- und Energieunternehmen konnten zum Beispiel starke Gewinne verbuchen, sind bei den Convertibles jedoch kaum präsent. Die Emittenten der Wandelanleihen gehören überwiegend zu den Small- und Mid-Caps, die Wachstumskapital suchen – es besteht eine gewisse Nähe zum Aktienindex NASDAQ. Dementsprechend sind hier Branchen wie Technologie oder Healthcare stark vertreten.“

Aktuell sprechen aus seiner Sicht die folgenden vier guten Gründe für Wandelanleihen:  Erstens konnten gerade Technologie-Unternehmen wie zum Beispiel Spezialisten für Cybersecurity zum Jahresauftakt mit starken Ergebnissen aufwarten. Zweitens sind bei den Aktien aktuell attraktive Bewertungen zu sehen: „Die Kurse sind gefallen, obwohl die Unternehmen starke Gewinne einfahren“, sagt Arnaud Brillois. Zudem besteht drittens ein gewisses Recovery-Momentum für einige von der Pandemie stark getroffene Branchen wie zum Beispiel den Tourismus oder die Eventveranstalter. Neben den Sondereffekten durch die Pandemie und die Energiepreise treiben viertens auch strukturelle Faktoren die Inflation.

„Wandelanleihen können über ihre Aktienkomponente einen gewissen Inflationsschutz bieten“, wirbt der Portfoliomanager.