Unechter Grexit möglich

Von Dr. Oliver Everling | 6.Juli 2015

Die Ratingagentur FERI EuroRating Services AG aus Bad Homburg warnte schon vor Jahren: Griechenland wird seine Schuldenlast nicht schultern können. Das Ergebnis des griechischen Referendums bedeutet nun nach Einschätzung der FERI eine Absage an die bisherige Hilfs- und Rettungspolitik. Die griechische Bevölkerung unterstützt mehrheitlich die Position ihrer Regierung, zur Lösung der Griechenland-Krise andere Wege als bisher zu finden. „Die bisherige Politik im Umgang mit der Griechenland-Krise ist damit gescheitert“, kommentiert Axel D. Angermann, Chefvolkswirt der FERI Gruppe.

Angermann zufolge werden sich die europäischen Politiker dem griechischen Wunsch nach neuen Verhandlungen aller Voraussicht nach nicht verweigern. Kurzfristig stehen eine Telefonkonferenz von EU-Kommissionspräsident Juncker mit EZB-Präsident Draghi und Eurogruppen-Chef Dijsselbloem am Montag, ein Treffen von Bundeskanzlerin Merkel und Frankreichs Präsident Holland ebenfalls am Montag und eine Diskussion der Eurogruppe am Dienstag auf dem Programm.

Echte Verhandlungen zwischen der griechischen Regierung und den Gläubiger-Institutionen müssen sich wegen des beendeten zweiten Hilfsprogramms notwendigerweise auf ein neues, drittes Hilfsprogramm beziehen. Die griechische Seite wird in diesen Verhandlungen einerseits einen klaren Schuldenschnitt fordern, andererseits die mit einem Programm verbundenen Auflagen möglichst gering halten wollen. Die Eurogruppe wird wahrscheinlich höchstens einen impliziten Schuldenschnitt anbieten und muss darauf achten, dass das Verhandlungsergebnis nicht als Nachgeben gegenüber der griechischen Regierung erscheint, weil damit fatale politische Implikationen vor allem in Spanien und Portugal verbunden sein könnten.

Wegen der sehr unterschiedlichen Positionen und des zerrütteten Vertrauens zwischen der griechischen Regierung einerseits und den Vertretern der Eurogruppe sowie des IWF andererseits erscheint eine Einigung in absehbarer Zeit als äußerst unwahrscheinlich.

Die EZB wird aller Voraussicht nach die bisher gewährten ELA-Kredite im Umfang von rund 89 Mrd. Euro zunächst weiterführen, jedoch nicht ausweiten. Die Banken in Griechenland werden deshalb wohl auch weiterhin geschlossen bleiben. Vor dem Hintergrund der fälligen Rückzahlung einer Anleihe über 3,5 Mrd. Euro im Besitz der EZB am 20. Juli gewinnt die Frage an Bedeutung, ob die EZB auch dann noch die Notversorgung des griechischen Bankensystems über ELA-Kredite weiter gewährleistet.

Ein Ende der Stützung des griechischen Bankensystems mittels ELA-Krediten hätte die schlagartige Insolvenz der griechischen Banken und damit auch des griechischen Staates zur Folge. Griechenland wäre damit von der Euro-Finanzierung abgeschnitten. Das Land könnte unter Umständen dennoch am Euro als Zahlungsmittel festhalten, wenn die ELA-Kredite nicht an die EZB zurückgezahlt werden, sondern noch vorhandene Mittel zur Rekapitalisierung des eigenen Bankensystems verwendet werden. Nach dem Vorbild Montenegros hätte Griechenland dann zwar keinen direkten Zugang zum Zentralbanksystem mehr und wäre faktisch auch nicht mehr Mitglied der Europäischen Währungsunion, würde aber am Euro als Währung festhalten (unechter Grexit).

Griechenland könnte allerdings dadurch keine Vorteile aus einer Abwertung der heimischen Währung ziehen und hätte außerdem keinerlei eigenständigen geldpolitischen Spielraum. Das Abrutschen ins wirtschaftliche Chaos könnte so zwar vorerst vermieden werden, die wirtschaftliche Gesundung wäre aber deutlich erschwert.

Die Alternative wäre die Einführung einer eigenen (Parallel-)Währung. Dies würde das faktische Ausscheiden Griechenlands aus der Währungsunion bedeuten, wobei sich der Prozess über mehrere Wochen hinziehen würde. Realwirtschaftlich hätte dies für Griechenland kurzfristig eine dramatische Verschlechterung der Wirtschaftslage zur Folge. Mittel- bis langfristig könnte die deutliche Abwertung der griechischen Währung gegenüber dem Euro zu einer wirtschaftlichen Erholung und positiven Wachstumsraten des BIP in der Größenordnung um 3 Prozent p.a. beitragen (abhängig von der Ausgestaltung der Rahmenbedingungen durch die griechische Regierung).

Beide Fälle wären für die Gläubiger mit der Einstellung sämtlicher Zahlungen des griechischen Staates verbunden. Im Ergebnis langwieriger Verhandlungen müssten die Gläubiger wahrscheinlich einen großen Teil ihrer Forderungen gegenüber Griechenland abschreiben. Daneben würden die jüngst wieder stark angestiegenen Target-Salden ebenfalls relevant – auch diese Summen wären zum größten Teil nicht einholbar.

Die Politik könnte angesichts dieser hohen Kosten versucht sein, einen Grexit zu vermeiden und insbesondere die weitere Notversorgung des griechischen Bankensystems über ELA-Kredite für die Dauer von Verhandlungen sicherzustellen. Denkbar wäre etwa, dass die bestehenden Fälligkeiten gegenüber der EZB auf den ESM übertragen werden, der sie seinerseits von Griechenland für die Dauer von Verhandlungen nicht einfordern würde. Dies würde der EZB ein Argument an die Hand geben, die ELA-Kredite weiterzuführen. Die Nichtbedienung der fälligen Anleihen im Juli und im August bliebe für Griechenland ohne ernsthafte Folgen. Vorausgesetzt wäre allerdings, dass Griechenland wenigstens die fälligen privaten Anleihen bedienen könnte, was gegenwärtig unsicher erscheint. „Die Konsequenz wäre in jedem Fall ein Zombie-Dasein Griechenlands im Euroraum und faktisch eine Verlängerung der Hängepartie um Griechenland mit ungewissem Ausgang“, so Angermann.

Für die Märkte stellt dies eine andauernde Belastung dar. In den kommenden Wochen und Monaten ist weiter mit einer erhöhten Volatilität der Marktbewegungen zu rechnen. Starke und lang andauernde Verwerfungen an den Märkten halten wir zwar für unwahrscheinlich, jedoch dürfte das Potenzial der europäischen Aktienmärkte trotz positiver Konjunktur nach oben begrenzt sein, weil die von der Griechenland-Krise ausgehende Unsicherheit dominiert. Auf den Anleihemärkten ist mit steigenden Renditen der Anleihe der südeuropäischen Länder zu rechnen, während die Renditen von Bundesanleihen der Tendenz nach eher fallen dürften. Der Euro dürfte wegen der Zweifel am Fortbestand der Währungsunion unter Druck stehen.

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Moody’s Rating für Berliner Wohnungsbau

Von Dr. Oliver Everling | 6.Juli 2015

Moody’s Public Sector Europe (MPSE) hat heute erstmals ein langfristiges Emittentenrating von A1 für die GEWOBAG Wohnungsbau-AG Berlin (GEWOBAG) erteilt. Der Ratingausblick ist stabil.

Moody’s liefert für das Rating eine detaillierte Begründung: Das für die GEWOBAG erteilte A1-Emittentenrating ist, so heißt es bei Moody’s dazu, Ausdruck 1. des soliden institutionellen Rahmens mit guter Aufsicht; 2. des recht risikoarmen Geschäftsprofils und Betriebsmodells mit einem Schwerpunkt auf der Vermietung von Wohnraum zu moderaten Mieten, einschließlich Sozialwohnungen, die besonderer Regulierung unterliegen; 3. des für die Wohnungswirtschaft durchschnittlichen Verschuldungsgrades und der erwarteten ausreichenden Zinsdeckungsquoten; 4. der relativ niedrigen Rentabilitätskennzahlen, was auf das öffentliche Mandat der Stadt Berlin zur Bereitstellung von preisgünstigem Wohnraum zurückzuführen ist und sich in diversen vertraglichen Vereinbarungen mit der Stadt niederschlägt; sowie 5. der – gemessen am Volumen der ausstehenden Finanzschulden – aktuell geringen Liquiditätsausstattung, was durch den beträchtlichen Bestand an nicht belastetem Immobilienvermögen und ein gewisses Maß an Ausgabenflexibilität abgemildert wird.

Das Rating berücksichtigt nach Angabe der Ratingagentur ferner eine hohe Wahrscheinlichkeit außerordentlicher Unterstützung seitens des Landes Berlin für den Fall, dass sich bei der GEWOBAG ein akuter Liquiditätsengpass ergibt.

Im GEWOBAG-Rating komme eine Kombination aus folgenden Faktoren zum Tragen: 1. eine Basiskreditrisikoeinschätzung (Baseline Credit Assessment, BCA) von a3 und 2. eine hohe Wahrscheinlichkeit außerordentlicher Unterstützung durch das Land Berlin (Aa1, stabil) als Eigentümerin im Falle eines akuten Liquiditätsengpasses bei der GEWOBAG.

Die GEWOBAG ist in der Bundeshauptstadt Berlin vornehmlich auf dem Gebiet der Vermietung von Wohnungen tätig. Mit einem Bestand von annähernd 60.000 Wohnungen ist sie die zweitgrößte der sechs Berliner kommunalen Unternehmen, die sich in diesem Bereich betätigen. Die GEWOBAG weitet ihren Wohnungsbestand kontinuierlich aus, indem sie existierende Bauprojekte oder bestehende Immobilien übernimmt, sowie zum Teil aber auch durch eigene Neubauten. Aktuell peilt die GEWOBAG an, ihren Bestand mittelfristig auf 65.000 Wohnungen zu erhöhen.

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Die 7 häufigsten Insolvenzgründe

Von Dr. Oliver Everling | 6.Juli 2015

Das Buch von Jürgen Staab lässt „Die 7 häufigsten Insolvenzgründe erkennen und vermeiden„: Das Buch des Beratenden Volkswirts und Fördermittelberaters, zugleich auch Vorstand der Energiegenossenschaft Main-Kinzigtal eG, kommt aus der Praxis für die Praxis im renommierten Verlag Springer Gabler.

Wenn auch geprägt durch seine persönlichen Erfahrungen im Umgang mit kleinen und mittleren Unternehmen, stützt sich Staab doch stets auch auf anerkannte Quellen, wie etwa zur Forschung über die Insolvenzursachen. Aus diesen entwickelt Staab einen Leitfaden der wichtigsten Insolvenzursachen und Ansätze zu ihrer Vermeidung: Fehlendes Controlling, fehlende Unternehmensplanung, Finanzierungslücken, unzureichendes Debitorenmanagement, autoritäre, rigide Führung, ungenügende Transparenz und Kommunikation, Investitionsfehler sowie falsche Produktionsplanung.

In der Unternehmenspraxis gerade bei kleinen und mittleren Unternehmen oft allzu schnell über die frühen Indikatoren einer drohenden Insolvenz hinweggegangen, da doch vieles „selbstverständlich“ erscheint. Welche Art und welcher Detaillierungsgrad einer Planung jedoch als ausreichend erachtet werden kann sowie welche Instrumente zur Debitorenüberwachung den Einzug von Forderungen sichern, darüber lässt sich lange streiten.

Staab zeigt daher auf, wie beispielsweise mit Hilfe systematischer Ratings Forderungsausfälle vermieden werden können, die in vielen Unternehmen aufgrund von Abhängigkeiten zu einzelnen Großkunden zur Insolvenz führen können. Umgekehrt spricht Staab auch das Thema des eigenen Ratings an, das nicht nur für Kreditgeber oder sogar auch für sonstige Investoren, sondern insbesondere auch für Lieferanten Schlüssel zur Entscheidung darüber sein kann, eine Geschäftsbeziehung fortzuführen oder eben – zum Nachteil des betroffenen Unternehmens – zu beenden.

Der Unternehmensberater Staab versäumt es nicht, auf die Beratungsmöglichkeiten für KMU einzugehen und auch die Fördermöglichkeiten aufzuzeigen. Beratungszuschüsse für KMU machen es oft möglich, auch dann noch externe Beratung in Anspruch zu nehmen, wenn die eigenen Mittel dafür knapp werden. Im Ergebnis können frühzeitig Konzepte zur Restrukturierung und Sanierung entwickelt werden, die sowohl an strategischen, als auch finanziellen Dimensionen ansetzen.

Staab analysiert die Statistik der Insolvenzen mit dem Schluss, dass oft auch das Wissen über das Insolvenzrecht bei kleinen und mittleren Unternehmen nicht ausreichend ist, um einen fortführungswürdigen Betrieb auch durch die Insolvenz zu führen. Daher gibt er in seinem Buch auch zu den elementaren rechtlichen Fragen einen kurzen Überblick.

Innovationsmanagement statt „Cost Cutting“, so seine Devise für Unternehmen, die noch nicht in die Überschuldung oder Zahlungsunfähigkeit geraten sind. Schließlich gibt es auch Fördermittel für die Entwicklung neuer Produkte und Verfahren.

Jürgen Staab: „Die 7 häufigsten Insolvenzgründe erkennen und vermeiden – Wie KMU nachhaltig erfolgreich bleiben„, Springer Gabler, Wiesbaden 2015, ISBN 978-3-658-06424-2.

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Fitch Ratings sucht Geschäftsführer

Von Dr. Oliver Everling | 2.Juli 2015

Nach 18 Jahren in verschiedenen Funktionen bei Fitch Ratings, seit 2002 als Geschäftsführer der Fitch Deutschland GmbH, wechselt Jens Schmidt-Bürgel zum Wettbewerber. Seine Kündigung bei Fitch Ratings stellt die Agentur vor die Aufgabe, nun einen würdigen Nachfolger zu suchen. Immerhin verdankt Fitch Ratings dem scheidenden Geschäftsführer, in Deutschland wie auch in vielen anderen Ländern seiner Zuständigkeit in einem Atemzug mit Moody’s und Standard & Poor’s genannt zu werden – den Agenturen, die noch in den 1990er Jahren den Ratings von Fitch kaum als Konkurrenz Bedeutung beimaßen.

„Jens Schmidt-Bürgel hat Fitch Ratings verlassen und wir wünschen ihm alles Gute für die Zukunft. Fitch ist bereits seit vielen Jahren auf dem deutsch-sprachigen Markt aktiv und erstellt von hier aus über 300 Ratings für diesen Sprachraum“, kommentiert Fitch Ratings sein Ausscheiden. Fitch Ratings habe weiterhin das Ziel, die Präsenz als Ratingagentur hier weiter auszubauen. „Derzeit sind wir auf der Suche nach einem Nachfolger.“

Nachdem Detelf Scholz als Geschäftsführer von Moody’s zu DBRS wechselte, dürfte Schmidt-Bürgel eine Vakanz bei Moody’s füllen. Bei Standard & Poor’s waren neue Geschäftsführer bereits kurz nach dem Wechsel von Torsten Hinrichs zu Scope bestellt worden. Die inzwischen äußerst strenge Regulierung der Ratingagenturen und ihre Aufsicht durch die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA macht es für Ratingagenturen zunehmen schwieriger, Kandidaten zu finden, die nicht nur geschäftlich vielversprechend sind, sondern auch den Anforderungen der ESMA genügen.

Inzwischen ist es – zum Vergleich – einfacher, trotz ebenfalls strenger Anforderungen einen neuen Bankvorstand zu finden, als einen Geschäftsführer für eine Ratingagentur, der nicht nur fachliches Kreditknowhow und persönliche Qualitäten mitbringt, sondern auch mit der Regulierung der Ratingagentur so vertraut ist, dass ihm die Führung einer Ratingagentur zuzutrauen ist. Erst kürzlich wurde die kanadische Ratingagentur DBRS für Versäumnisse in Compliance, Corporate Governance und Dokumentation durch die ESMA mit einer Geldbuße belegt.

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Dank für griechische Ablehnung

Von Dr. Oliver Everling | 2.Juli 2015

„Der griechische Irrsinn bewahrt vorerst die Eurozone vor dem ökonomischem Selbstmord“, so kommentiert Thomas Böckelmann, Investmentchef der Euroswitch, die Situation in Europa in seinem Monatsbericht. Mit Kopfschütteln blicke die Welt auf ein Europa, das auch im Jahr 7 nach Ausbruch der Finanzkrise keine überzeugenden Antworten auf die Herausforderungen von staatlicher Überschuldung, Regelbrüchen und Wertedebatten gefunden habe. 

Die der griechischen Regierung am Samstag präsentierten Vorschläge bedeuteten den bislang schwersten Bruch mit ökonomischer Vernunft und dem Regelwerk der Eurozone, schreibt der Investmentexperte weiter. Man müsse der griechischen Regierung eigentlich dankbar sein, dass sie auch das neu vorgeschlagene Rettungspaket ohne Reformzwang des Rentensystems und des Arbeitsmarktes abgelehnt habe.

Es sei nicht auszudenken, wenn dieses jüngste Nachgeben gegenüber Schuldnern weiter Schule mache. So wurde Griechenland ein 35 Milliarden Euro schweres Investitionsprogramm versprochen, während Länder wie Spanien und Portugal bei höherer Arbeitslosigkeit schmerzhafte Reformen durchführten und bislang kein Geld sähen. Welche Konsequenzen diese jüngsten Entwicklungen auf die kommenden Wahlen in Spanien haben werden, bleibe unabschätzbar. 

Vorerst sei der Blick weiter auf Athen und auf eine Volksabstimmung gerichtet, deren Wert für das weitere griechische Schicksal limitiert scheine und aktuell ständigen Anpassungen unterliege. Griechenland sei seit vorgestern 24:00 Uhr endgültig insolvent und bedürfe milliardenschwerer humanitärer Hilfe durch die Staatengemeinschaft – unabhängig vom Mitgliedsstatus. 

Aufgrund dieser Tatsache eine Systemdebatte über die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen Europas führen zu wollen erscheine aus Böckelmanns Sicht mehr als fahrlässig. „Hoffentlich begreifen die verantwortlichen Politiker in den anderen Eurostaaten die jetzige Situation als einmalige Chance, wieder näher zusammenzurücken, den Schulterschluss zu üben, um mit einem gestärkten Regelwerk aus der Katastrophe hervorzugehen“, hofft Böckelmann. Schließlich gelte es zu erwartende Spekulationen gegen südliche Peripherieländer erfolgreich abzuwehren. Eine Eurozone ohne Griechenland sei kein Weltuntergang oder der Untergang der europäischen Vision, sondern lediglich eine zwangsweise Anpassung an die wirtschaftliche und kulturelle Realität. 

Wegen des griechischen „Lärms“ nahezu unbemerkt hätten Italien und Frankreich Reformpakete eingeleitet, die in Teilen der „Agenda 2010“ eines Deutschlands unter Gerhard Schröder vergleichbar seien. Insgesamt helle sich die Stimmungslage in Europa weiter auf und die dauerhaften Liquiditätsspritzen der Europäischen Zentralbank (EZB) würden bereits ihre positive Wirkung entfalten. Die größte Bedrohung für die Fortsetzung jüngster Erfolge blieben die politischen Querelen sowie eine unerwartete Abschwächung der Weltwirtschaft.

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Countdown für Griechenland

Von Dr. Oliver Everling | 30.Juni 2015

Ob Griechenland im Euroraum bleibt, hängt maßgeblich vom Ausgang des Referendums am kommenden Sonntag ab. Mit der Unmöglichkeit, den fälligen IWF-Kredit am 30. Juni zu bedienen, befindet sich Griechenland faktisch ab dem 1. Juli im Default. Nach Einschätzung der FERI EuroRating Services AG wird dies aber keine unmittelbaren Konsequenzen nach sich ziehen, da der IWF einen gewissen zeitlichen Spielraum hat, um darauf zu reagieren und auch die EZB die Bereitstellung von Notfallkrediten im bisherigen Umfang trotz des Auslaufens des Hilfsprogramms der Gläubiger aufrecht erhält.

Sollte die griechische Bevölkerung am Sonntag mehrheitlich der Empfehlung ihrer Regierung folgen und eine Vereinbarung mit den Gläubigern ablehnen, wäre das Ausscheiden Griechenlands aus dem Euroraum kaum zu verhindern, auch wenn sich der Prozess mindestens über einige Wochen hinzöge. In diesem Falle müsste die EZB die Stützung des griechischen Bankensystems mittels ELA-Krediten zwingend beenden. Die EZB dürfte die als Pfand hinterlegten griechischen Staatsanleihen nicht mehr als Sicherheiten akzeptieren. Die griechischen Banken und der griechische Staat, der aktuell maßgeblich durch die EZB über den Banken-Kanal finanziert wird, wären somit schlagartig insolvent. Griechenland wäre damit von einer Euro-Finanzierung abgeschnitten und müsste eine eigene Währung bzw. Parallelwährung einführen, um das öffentliche Leben aufrechtzuerhalten.

Realwirtschaftlich hätte dies für Griechenland kurzfristig eine dramatische Verschlechterung der Wirtschaftslage zur Folge. Mittel- bis langfristig könnte die deutliche Abwertung der griechischen Währung gegenüber dem Euro jedoch zu einer wirtschaftlichen Erholung und positiven Wachstumsraten von ca. drei Prozent pro Jahr beitragen. „Dies würde allerdings maßgeblich von der Ausgestaltung der Rahmenbedingungen durch die griechische Regierung abhängen“, sagt Axel D. Angermann, Chefvolkswirt der FERI EuroRating Services.

Die realwirtschaftlichen Auswirkungen auf den übrigen Euroraum wären wegen der geringen Größe des Landes sehr begrenzt. Auch die Gefahr einer unmittelbaren Ansteckung über das Finanzsystem ist als gering einzuschätzen. Die Gläubiger – allen voran die EZB, der ESM und die einzelnen Eurostaaten – müssten allerdings einen großen Teil ihrer Forderungen gegenüber Griechenland abschreiben. Alleine die für Deutschland relevanten Forderungen im Falle eines GREXIT belaufen sich auf etwa 88 Milliarden Euro. „Diese Kosten würden im Falle eines GREXIT schlagartig transparent werden, was hohe politische Kosten zur Folge hätte. Allerdings wäre die innere Verfasstheit des Währungsraums gestärkt. Strukturprobleme in Frankreich und Italien, die momentan durch Griechenland lediglich überdeckt werden, könnten durch fortgeführte Reformanstrengungen im Rahmen klarer Spielregeln überwunden werden. Für Griechenland würden sich wiederum mit eigener Währung langfristig neue Entwicklungsspielräume auftun“, kommentiert Angermann.

Stimmt die griechische Bevölkerung dagegen für die Reformvorschläge, geht die Hängepartie um Griechenland weiter. Es ist kaum vorstellbar, dass die Regierung Tsipras im Amt bleiben könnte, nachdem sie das Land mit ihrer Verhandlungsstrategie ins Chaos gestürzt hat und dafür noch nicht einmal die Rückendeckung ihrer Bevölkerung erhält. Welche politische Konstellation aus Neuwahlen hervorgeht, ist allerdings kaum abschätzbar. EZB und Eurogruppe könnten indes Wege finden, trotz der de facto eingetretenen Zahlungsunfähigkeit Griechenlands die Banken weiter mit Notfallkrediten zu versorgen und die Verhandlungen wieder aufzunehmen. „Das Ergebnis wäre ein Fortführen der Hängepartie“, so Angermann. Die Verhandlungen zwischen Griechenland und den Gläubigern würden sich dann zwangsläufig auf ein neues, drittes Hilfsprogramm richten, weil nur so die langfristige Tragfähigkeit der griechischen Staatsfinanzen sichergestellt werden könnte. Bei ihren Entscheidungen darüber, ob bzw. unter welchen Bedingungen und in welchem Umfang Griechenland weitere Hilfen erhält, sollte die Eurogruppe die Anreizwirkungen auf andere Euro-Länder berücksichtigen, insbesondere auf jene, die wie Spanien erfolgreich schwierige Strukturanpassungen vorgenommen haben. „Es muss verhindert werden, dass populistische Kräfte in Spanien, Portugal, Italien und anderen Krisenländern aus falsch gesetzten Anreizen Profit schlagen. Wenn am Ende jeder im Euroraum glaubt, dass es besser ist, Reformzusagen nicht einzuhalten, ist die Gefährdung der Währungsunion größer als sie es bei einem Ausscheiden Griechenlands sein könnte“, so Angermann weiter.

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Parkstadt-Anleihe mit BBB- von FERI

Von Dr. Oliver Everling | 29.Juni 2015

FERI EuroRating Services AG hat die gemeinschaftlich von der Parkstadt Center S.A. und der Parkstadt Hotel S.A. begebene Immobilienanleihe (WKN: A1ZSQV / ISIN: DE000A1ZSQV7) mit „BBB-“ bewertet. Die Anleihe hat eine Laufzeit von fünf Jahren. Das Emissionsvolumen beträgt bis zu 30 Mio. Euro. Die Verzinsung beträgt bei halbjährlichen Zinszahlungen 5,75 Prozent p.a.

Die beiden Emittenten haften gesamtschuldnerisch für die aus der Anleiheemission entstehenden Verbindlichkeiten. Die Besicherung der Anleihe erfolgt im Wesentlichen durch die Eintragung einer Grundschuld nach der finanzierenden Bank auf den von den Emittenten gehaltenen Objekten in München (Büro- und Geschäftshaus mit Einzelhandelsflächen zur Nahversorgung sowie ein Hotel). Die Eintragung im zweiten Rang wird erreicht, wenn das Darlehen einer abzulösenden Bank vollständig zurückgeführt wird und die diesbezüglich als Sicherheit eingetragenen Grundschulden gelöscht werden.

Des Weiteren erfolgt eine Hinterlegung eines Zinsdeposits in Höhe von zwei Mio. Euro beim Treuhänder während der gesamten Laufzeit der Anleihe zur Sicherstellung von zwei Zinszahlungen. Darüber hinaus werden jeden Monat dem Treuhänder aus dem Mieteingangskonto die zeitanteiligen Beträge für die halbjährliche Kuponzahlung überwiesen (Zinsthesaurierungskonto).

Ein Wertgutachten der FERI EuroRating Services AG weist einen aktuellen Marktwert von 82 Mio. Euro für die beiden Objekte aus. Daraus ergibt sich ein anfänglicher Beleihungsauslauf für die Gesamtfinanzierung (Darlehen plus Anleihe) von 85,9 Prozent. Aufgrund der für das vorrangige Darlehen vereinbarten Regeltilgung in Höhe von drei Prozent p.a. wird der LTV gegen Ende der Laufzeit – ohne Berücksichtigung von Sondertilgungen – bei etwa 78,4 Prozent liegen.

FERI beurteilt insbesondere den Standort und den allgemeinen Zustand der Objekte sowie den hohen Vermietungsstand positiv. Die angestrebten Investitionen in die Objekte aus der vorliegenden Mehrjahresplanung werden zur Stützung der Objektwerte beitragen. Darüber hinaus enthalten vor allem die Anleihebedingungen und die Interkreditorenvereinbarung aus Sicht von FERI wichtige Regelungen zum Investorenschutz.

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Bußgeld gegen DBRS

Von Dr. Oliver Everling | 29.Juni 2015

Erstmalig greift die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA zu ihrem Instrumentenkasten der Bußgelder, um ihren Abmahnungen Nachdruck zu verleihen: Die kanadische Ratingagentur DBRS Ratings Limited (DBRS) wird verurteilt, in Fragen der Unternehmensführung, Gesetzmäßigkeit und Dokumentation nicht der EU-Regulierung über Ratingagenturen zu entsprechen. Für die Nachlässigkeiten wurde ein Bußgeld von 30.000 € verhängt unter Würdigung der Tatsache, dass DBRS bereits daran arbeitet, die Missstände zu beheben.

Die Festsetzung des Bußgeldes folgt den Untersuchungen, die ESMA mit Blick auf Fragen der Corporate Governance, Compliance und internen Kontrollfunktionen bei DBRS durchführte. Demnach wurden bei DBRS die Ratingaktivitäten nicht ausreichend dokumentiert, um sie für die Behörde nachvollziehbar zu machen.

Die Nachricht über das Bußgeld erreicht die Öffentlichkeit nur wenige Tage nachdem DBRS Detlef Scholz als neuen Group Managing Director, Head of Europe, vorstellte. Scholz kommt von Moody’s, wo er sich bereits in Führungspositionen einen Namen machte.

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Banken verlieren bei Immobilienunternehmen

Von Dr. Oliver Everling | 29.Juni 2015

Für die größten europäischen Immobilienunternehmen gewinnen alternative Finanzierungsquellen zunehmend an Bedeutung. Die Gründe für diesen Trend sind zum einen die bewusste Reduzierung gewerblicher Immobilienfinanzierung zahlreicher Banken und zum anderen die Suche von Versicherungen, Pensionskassen und anderen institutionellen Investoren nach Renditequellen im Niedrigzinsumfeld. Scope ist der Meinung, dass Kreditnehmer von der größeren Palette an potentiellen Finanzierungsquellen profitieren werden.

Die nach Börsenkapitalisierung zehn größten europäischen Immobilienunternehmen verlassen sich bei der Aufnahme von Fremdkapital immer weniger auf Banken. Während 2009 der Anteil der bankfinanzierten Verbindlichkeiten noch bei 54% lag, waren es 2014 nur noch 37%. Dies stellt eine signifikante Änderung der Verbindlichkeitenstruktur der betrachteten Unternehmen dar.

Auch absolut betrachtet schrumpft das Volumen an ausstehenden Bankverbindlichkeiten: Im Jahr 2009 zeigten die Bilanzen der zehn Unternehmen zusammen Bankverbindlichkeiten in Höhe von 26,4 Mrd. Euro. 2014 waren es nur noch 19,4 Mrd. Euro. Dies entspricht einem Rückgang
um 7,0 Mrd. Euro bzw. 27% seit 2009.

Auf der anderen Seite werden alternative Finanzierungsquellen immer wichtiger. 2009 betrug ihr Anteil an den gesamten Verbindlichkeiten 46%. Im vergangenen Jahr waren es fast zwei Drittel. Absolut betrachtet entspricht dies einem Wachstum von 22,8 Mrd. auf 32,8 Mrd. Euro.

Neben alternativen Darlehensgebern (wie zum Beispiel Versicherungen oder Kreditfonds) ist der direkte Zugang zum Kapitalmarkt die wichtigste alternative Fremdkapitalquelle. Insbesondere Schuldverschreibungen, wie Medium-Term-Notes, Wandelschuldverschreibungen und Commercial Paper werden von den zehn größten europäischen Immobilienunternehmen genutzt, um sich Fremdmittel über den Kapitalmarkt zu beschaffen.

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Von der Welt des Ratings zur „finanzwelt“

Von Dr. Oliver Everling | 25.Juni 2015

In der neuesten „finanzwelt“ (Ausgabe 3/2015) stellt sich Wolfgang Kubatzki, Mitglied der Geschäftsleitung der FERI EuroRating Services AG, den zentralen Fragen nach der Rolle und Bedeutung von Ratings: „Die Analyse ist eine systematische Untersuchung, das Rating eine Bewertung.“ Die Analyse  sei zwingende Voraussetzung für das Rating. Die FERI will dem Anspruch gerecht werden, eine umfassende, vollumfängliche Analyse vorzulegen. „Rating“ ist mithin nicht lediglich das Kalkulationsergebnis eines Rankings, sondern sollte alle Aspekte des Investitionsgegenstandes reflektieren.

Das auf der Analyse aufsetzende Rating bietet dann die methodische Grundlage für die absolute und/oder relative Einschätzung des Investitionsgegenstandes. „Dabei gilt jedoch,“ unterstreicht Kubatzki, „dass die Methodik des Ratings vor Beginn der Analyse feststehen muss und nicht durch die Analyse bestimmt wird.“

Der Beitrag in der „finanzwelt“ liefert eine allgemeinverständliche Beschreibung der Analyse- und Bewertungsmethodik. Die von FERI entwickelten Ratingverfahren liefern eine in die Zukunft gerichtete Beurteilung, macht Kubatzki klar: „Grundlage der verschiedenen Ratings sind konsistente Prognosen für alle relevanten Märkte und Branchen. Das FERI Rating stellt eine Bewertung der Qualität eines Fonds aus der Sicht eines Investors dar.“

Hierbei werde geprüft, ob der Fonds geeignet ist, seine prospektierte Rendite zu erzielen und welche Risiken damit verbunden sind. Die Bewertung erfolge mit Hilfe eines umfangreichen präzise definierten Kriterienkatalogs, der sowohl absolute als auch relative Prüfkriterien beinhaltet, die zum Teil durch branchenspezifische Ausprägungen gekennzeichnet sind. „Dabei gewährleistet unsere Rating Methodik,“ so Kubatzki, „dass emotionale bzw. persönliche Einflussnahme des Analysten durch systematische Kriterien- und Fragenkataloge fast vollständig ausgeschlossen wird. Durch Verdichtung der einzelnen Kriterien wird eine Punktzahl ermittelt, die einer von 10 Bewertungsklassen von AAA bis E- zugeordnet wird.“

Im Rahmen des Ratings werden alle Aspekte des Investitionsgegenstandes zerlegt und absolut sowie relativ bewertet. Kubatzki: „Als Risikoeinstufung dienen bei uns die Ratingnoten. Jeder Ratingindikator wird einzeln auf Potenzial und Risiko untersucht und durch ein detailliertes Gewichtungssystem anschließend aggregiert. Je geringer die erreichte Punktzahl in den entsprechenden Kriterien, desto höher der Risikogehalt.“

Auch werden im Rahmen einer Performancekontrolle sowohl historische als auch prognostizierte Ergebnisse untersucht, heißt es im Interview in der Zeitschrift „finanzwelt“, und im Hinblick auf ihre Eintrittswahrscheinlichkeit untersucht. „Das Rating soll die Frage beantworten,“ argumentiert Kubatzki, „ob die Risiken und Chancen im ausgewogenen Verhältnis stehen. Dies wird in unserer holistischen Ratingmethodik transparent veranschaulicht und eindeutig in den entsprechenden Scores (Punkte) und Ratingnoten (Buchstaben) ausgedrückt.“

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