Keynesianisches Strohfeuer

Von Dr. Oliver Everling | 17.November 2017

Die Politik hat noch nicht verstanden, was nach dem Brexit für Deutschland auf dem Spiel steht – wir müssen Europa neu gründen“. Diese Forderung erhob Prof. Hans-Werner Sinn, Volkswirt und ehemaliger Präsident des ifo-Instituts für Wirtschaftsforschung, im Rahmen der 30. FERI-Tagung in Frankfurt. Dass Großbritannien aus der Europäischen Union aussteige, komme einer „ökonomischen Atombombe“ gleich – das sei in Deutschland vielfach noch nicht richtig angekommen.

„Es kriselt überall in Europa“, so Sinn. Die wirtschaftsschwachen EU-Mitgliedsländer würden die notwendigen Reformen nicht angehen, weil sie sich auf den Transferzahlungen und Mitteln aus den Rettungspaketen ausruhten. „Reformen folgen erfahrungsgemäß immer nur, wenn es keine Alternative mehr gibt“. Sinn übte auch Kritik an dem aktuell „künstlichen und kreditfinanzierten Aufschwung in den Mitgliedsländern“. Die Entwicklungen des BIPs seien in vielen Ländern nicht mehr als ein „keynesianisches Strohfeuer“.

Eine „atmende EU“ mit dem Austritt der Krisenländer und einer offenen Abwertung der jeweiligen Währung sei nach Sinns Einschätzung derzeit noch die „am wenigsten trostlose“ Alternative zur aktuellen Situation. „In Wirklichkeit steuert Europa aber in eine Transferunion, in der vor allem deutsches Geld in die schwachen Länder fließt“, so Sinn.

Dass die Währungsunion im Zeichen von Brexit, EZB-Politik, Euro-Risiken und Populismus noch eine gute Zukunft hat, bezweifelt auch Dr. Heinz-Werner Rapp, Vorstand von FERI und Leiter des FERI Cognitive Finance Institute. Das Institut erstellt derzeit eine neue Studie, die zentrale Überlegungen von Prof. Sinn aufgreift, vertieft und erweitert. „Eine stabile Währungsunion ist angesichts der aktuellen Entwicklungen kein realistisches Modell mehr für die Zukunft“, so Rapp. Die Studie, in der die langfristige Stabilität des Euro kritisch analysiert wird, soll Anfang 2018 erscheinen.

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Kleines Spielzeug, großes Geschäft

Von Dr. Oliver Everling | 16.November 2017

Sebastian Friedrich, Geschäftsführer des 3D-Druck-Startups TinkerToys in der MDR-Fernsehshow „FAKT IST!“ zu Gast. Thema war „Die smarte Revolution – wo bleibt der Mensch in der digitalen Welt?“.

„Wer die Sendung verpasst hat,“ heißt es bei Seedmatch GmbH, „kann sie sich in der MDR-Mediathek anschauen.“ Seedmatch ermöglicht es, in frühen Unternehmensphasen mit kleinen Beträgen in innovative Unternehmen zu investieren. Davon profitieren Investoren, Unternehmen und die Volkswirtschaft gleichermaßen. „Durch das Internet werden Kapitalsuchende und Kapitalgeber auf einem neuen, effektiven Weg zusammengebracht. Durch einen transparenten, digitalen Investmentprozess senkt Seedmatch die Transaktionskosten und ermöglicht es einer großen Anzahl an Nutzern, der Crowd, sich zu beteiligen sowie sich langfristig als Multiplikator einzubringen und vom wirtschaftlichen Erfolg der Startup-Unternehmen zu profitieren“, so die Mission von Seedmatch.

Neben der Talkshow diente TinkerToys für Seedmatch noch auf weiteren Veranstaltungen als Vorzeigebeispiel. „Folgendes hat TinkerToys bisher erreicht: mehr als 60 Großveranstaltungen durchgeführt, ca. 1.000 Nutzer im Online-Shop generiert, der Umsatz innerhalb eines Jahres vervielfacht, zwei eigene Standorte in Magdeburg und Leipzig aufgebaut, drei weitere Standorte (Berlin, München, Hamburg) in Kooperation mit den HABA Digitalwerkstätten ausgestattet, 13 3D-Drucker angeschafft, die rund um die Uhr produzieren, zahlreiche Preise gewonnen, darunter auch eine Auszeichnung des europäischen FABulous Accelerator Programm, dem Top 3D-Accelerator Programm Europas.“

Jetzt wolle das junge innovative Unternehmen unter anderem Geld für die Skalierung seiner Produktionskapazitäten, den Ausbau des B2B-Geschäftes und die Internationalisierung der Software einsammeln.

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DEFAMA qualifiziert sich fürs Qualitätssegment

Von Dr. Oliver Everling | 16.November 2017

Die Deutsche Fachmarkt AG (DEFAMA) strebt einen Wechsel in das Qualitätssegment m:access der Börse München an. Der Vorstand der DEFAMA hat die mwb fairtrade Wertpapierhandelsbank AG damit beauftragt, einen entsprechenden Antrag bei der Börse München zu stellen. Über die Zulassung hat der Freiverkehrsausschuss der Börse München zu beschließen. DEFAMA geht von einer Entscheidung noch in 2017 aus.

„Nach gut einem Jahr an der Börse ist die Zeit reif für den nächsten Schritt. Dabei halten wir den m:access für ein junges, wachstumsstarkes Unternehmen wie DEFAMA für die beste Plattform“, sagt Matthias Schrade, Vorstand der Gesellschaft. „Wir sind zuversichtlich, dass auch die Börse München uns die entsprechende Reife bescheinigt“.

Obwohl die DEFAMA-Aktie bisher lediglich im Freiverkehr der Börse München gehandelt wird, erfüllt das Unternehmen schon heute alle Vorgaben, die für den m:access als Folgepflichten benannt sind. Unter anderem legt DEFAMA einen Geschäftsbericht mit geprüftem Konzernabschluss vor, veröffentlicht Quartalsberichte, Unternehmensnachrichten sowie einen Finanzkalender und nimmt jährlich an mehreren Analystenkonferenzen teil.

Von einem Wechsel in das Qualitätssegment m:access verspricht sich die Gesellschaft eine erhöhte Aufmerksamkeit für die DEFAMA-Aktie. Zudem ermöglicht ein Listing im m:access die Aufnahme einer Zweitnotiz im Freiverkehr der Frankfurter Wertpapierbörse und damit auch die Einbeziehung in den XETRA-Handel. Auch hierfür hat DEFAMA die mwb fairtrade mandatiert und bei entsprechender Zulassung mit dem Designated Sponsoring beauftragt. 

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Ineffizienzen umfassend nutzen

Von Dr. Oliver Everling | 16.November 2017

Mehr noch als Investments in Aktien und Optionen zeigt sich der Erfolg der Kapitalanlage in Rentenpapieren meist erst nach vielen Jahren – nämlich dann, wenn der Schuldner Zins und Tilgung vollständig und rechtzeitig geleistet hat. Für viele Sparer kommt die böse Überraschung zum Schluss, wenn zwar der Kapitaldienst Jahr für Jahr erbracht wurde, am Ende aber der Emittent die Rückzahlung des Kapitals schuldig bleibt.

Portfoliomanagement im Rentenbereich ist daher ein Geschäft, das Erfahrung verlangt. Welchen Ratings darf man vertrauen? Wie ist die Politik der Zentralbank einzuschätzen? Wieviel Geld wird dem Markt zufließen und von welchen Faktoren werden die Zinsen beeinflusst? Nur wer über viele Jahre hinweg dem Markt treu bleibt, vermag Erfahrungen zu sammeln, die sich in dauerhaft überlegener Rendite bemerkbar machen.

Robert Persons, CFA, Portfoliomanager bei MFS (Massachusetts Financial Services Company), sieht sich daher nach rund drei Jahrzehnten mit einem „einzigartigen Ansatz für USA-Credits“ im Geschäft. Was ihm niemand mehr nehmen und nicht einfach kopiert werden kann, ist seine langjährige Erfahrung. Während die Hochschulen noch heute lehren, alle Märkte seien effizient, jeder habe die gleichen Informationen überall und jederzeit und daher könne man an den Finanzmärkten nur zufällig reich werden, beweisen die Erfahrungen von Persons etwas anderes.

„Viel spricht für anhaltend niedrige Renditen und hohe Bewertungen“, sagt Persons. Es bleibe bei „lower for longer“. Das durchschnittliche reale Wirtschaftswachstum im Aufschwung sei seit den 1960er Jahren immer niedriger geworden, von 4,9% im Zyklus der 1960er Jahre zu 2,2% im gegenwärtigen Zyklus. Die aktuelle Verschuldung begrenze den Staaten zudem jeden Spielraum für eine expansive Fiskalpolitik, wie auch abnehmende Geburtenraten das Potenzialwachstum begrenzen. Die Disinflation durch Digitalisierung resultiert unter anderem aus dem buchstäblich für jedermann spürbaren Produktivitätsschub durch die Technologie in der Jackentasche, dem Smartphone.

Persons analysiert die Ertragslücke für institutionelle Investoren. Die niedrigen laufenden Renditen sprechen für mäßige langfristige Gesamterträge, so dass Alpha wichtiger geworden ist. „In den USA sind die Renditen am höchsten“, macht Persons klar und sieht die Attraktivität des US-Markts auch darin, dass der amerikanische Credit-Markt deutlich größer ist und mehr Emittenten hat, also nicht nur höhere Renditen bringt.

Durch Lockerung von Anlagerestriktionen könne es auch institutionellen Anlegern gelingen, sich eine größere Chancenvielfalt zu eröffnen. Persons stellt annualisierte Erträge annualisierten Standardabweichungen  nach Ratingklassen gegenüber. Daraus ergibt sich ein klares Bild: Zwischen BBB und BB klafft eine unübersehbare Lücke, die u.a. dadurch erklärlich ist, dass zu viele institutionelle Investoren rücksichtslos Anleihen bei Herabstufungen von BBB auf BB an der Schwelle zum „investment grade“ auf den Markt werfen. Wer in den Anleihen mit Rating BB (bzw. Ba bei Moody’s) nach solchen Titeln suche, die von den Ratingagenturen zu niedrig eingestuft wurden, kann daher ansehnliche Überrenditen erzielen.

„Wenn die Aktienmärkte weltweit fielen, hielten sich amerikanische Credits gut“, berichtet Persons. „Bei schwachen Aktienmärkten sorgten US-Credits für Diversifikation.“ Daher wolle MFS Marktineffizienzen nutzen, um mit US-Credits Alpha zu erzielen. „Oft lagen die Agenturen falsch“, sagt Persons, ohne dabei die grundsätzliche Fähigkeit von Moody’s und S&P in Frage zu stellen, im Durchschnitt ihrer Ratings hervorragende Arbeit zu leisten. Im Durchschnitt richtig zu liegen, schließe aber nicht aus, im Einzelfall ein Fehlurteil zu treffen.

Persons offenbart daher Einzelheiten der Analyse optionsbereinigter Spreads nach Agenturratings, die die Grundlage der quantitativen Sicht von MFS bilden und die tatsächliche Verteilung der Risikoprofile erkennen lassen. „Das Fundamentalresearch von MFS stärkt unseren risikobewussten Ansatz“, unterstreicht Persons. In den AAA bis A-Kategorien sehe MFS mehr Kauf- als Verkaufsempfehlungen, bei B und schlechter dagegen mehr Verkaufs- als Kaufempfehlungen. Geringste Qualitäten seien daher im MFS-Portfolio erst gar nicht enthalten.

Noch höhere Erträge werden durch Anleihen ohne Investmentgrade-Status erzielt. „BB-Anleihen bieten attraktive Möglichkeiten zur weiteren Steigerung der risikoadjustierten Erträge“, macht Persons deutlich. „BB-Titel bieten die höchsten verlustbereinigten Spreads“.  MFS habe das Alphapotenzial von BB-Anleihen erkannt. Heraufstufungen führen zu deutlichen Neubewertungen durch die Märkte, so dass derzeit auch die wachsende Zahl von Adressen genutzt werden kann, die es von BB auf BBB schaffen.

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Kämmerer suchen Kredit im Internet

Von Dr. Oliver Everling | 14.November 2017

Gut ein halbes Jahr nach dem Marktstart erweitert das Münchner FinTech-Unternehmen CommneX seine digitale Ausschreibungs- und Vermittlungsplattform für Kommunalfinanzierungen auf kommunale Unternehmen. Damit sollen ab sofort auch kommunale Wirtschaftsunternehmen wie Stadt- und Wasserwerke, Verkehrsbetriebe, Zweckverbände sowie weitere Eigen- und Regiebetriebe die Möglichkeit zur effizienten, transparenten und überregionalen Kapitalbeschaffung eröffnet werden.
„Nachdem zahlreiche kommunale Kernhaushalte unser innovatives Tool bereits aktiv für die Ausschreibung ihres Finanzierungsbedarfs nutzen, war die Erweiterung des Angebots auf kommunalnahe Unternehmen nur konsequent“, freuen sich die CommneX-Gründer Friedrich v. Jagow und Carl v. Halem über die positive Resonanz auf die erst vor wenigen Monaten an den Markt gegangene Plattform. „Aktuell haben wir kommunale Finanzierungen in dreistelliger Millionenhöhe in der Pipeline und auch das Interesse der Kommunalwirtschaft ist hoch“, so die beiden Geschäftsführer.
Kommunale und kommunalnahe Kreditnehmer können auf CommneX ihren konkreten Finanzierungsbedarf ausschreiben und Kreditgeber wie Banken, Versicherungen und institutionelle Investoren können direkt Angebote auf diese Finanzierungsprojekte abgeben. CommneX digitalisiert und standardisiert damit die Kapitalbeschaffung für die öffentliche Hand und öffnet den Markt für Investoren. Das FinTech fungiert damit als effiziente und überregionale Schnittstelle zwischen der öffentlichen Finanzverwaltung und dem Finanzmarkt.
Kommunen gelten als „sichere“ Kreditnehmer, da Städte und Gemeinden in Deutschland per Gesetz nicht insolvenzfähig sind. Die kommunale Wirtschaft finanziert sich entweder selbst oder über die Kommune, wobei diese dann oft als Sicherheitenbestellerin oder zumindest Haupteigentümerin auftritt. Banken können Kommunalfinanzierungen und unter weiteren Voraussetzungen auch der Kommunalwirtschaft ein Risikogewicht von null zuteilen, weshalb jene risikolos und zudem eigenkapitalneutral sind. Sie werden als geeignete Anlageklasse für Pfandbriefe oder Versicherungskapital privilegiert behandelt und unterliegen weder Meldepflichten noch Großkreditgrenzen. „Hinzu kommt, dass kurzlaufende Kassenkredite an Kommunen für Banken aktuell eine attraktive Alternative zu negativ verzinsten EZB-Einlagen sind“, ergänzt CommneX-Geschäftsführer Carl v. Halem.

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Industrie-4.0-Daten zur Finanzierung nutzen

Von Dr. Oliver Everling | 14.November 2017

Das Internet der Dinge und die Finanzierung wachsen immer stärker zusammen: 47 Prozent der mittelständischen Industrieunternehmen in Deutschland arbeiten bei Investitionsentscheidungen bereits mit einem Modell, das industrielle Daten in einen Zusammenhang zu den Finanzkennzahlen stellt. Weitere 42 Prozent der befragten Firmen sind gerade dabei, so ein Modell aufzubauen. Das geht ebenfalls aus der creditshelf-Studie „Industrieller Mittelstand und Finanzierung 4.0“ hervor.
„Bisher nutzt knapp jeder zweite Industriebetrieb die Daten aus seiner Produktion für interne Finanzierungsentscheidungen, wie unsere Studie zeigt“, erläutert Prof. Dr. Dirk Schiereck von der TU Darmstadt, der die Untersuchung wissenschaftlich begleitet hat. „Der nächste Schritt wird sein, diese Industrie-4.0-Daten auch den Kreditgebern zu Verfügung zu stellen, um Kreditentscheidungen zu vereinfachen und zu beschleunigen. Schon heute ist ein großer Teil der Unternehmen dazu bereit.“
Die Voraussetzungen dafür sehen die Experten bei vielen Betrieben zumindest vorhanden. So setzen 73 Prozent von ihnen Anlagen, Maschinen und Geräte ein, die Daten an den Hersteller liefern – zum Beispiel im Rahmen von Service- und Wartungsverträgen. Weitere 73 Prozent rüsten die an ihre Kunden ausgelieferten Produkte zumindest teilweise so aus, dass die wichtigsten Betriebsdaten zur Verfügung stehen. Die Knackpunkte sind jedoch: Knapp vier von zehn Firmen nutzen die Daten ihrer Kunden nur in Einzelfällen. Und 51 Prozent der Studienteilnehmer bescheinigen ihren Mitarbeitern allenfalls ein mäßiges bis ungenügendes Know-how, die im eigenen Hause oder beim Kunden erfassten Daten auszuwerten. Zudem bezeichnen nur 47 Prozent der Befragten die für diese Analyse erforderliche, technische Ausstattung ihres Unternehmens als gut oder sehr gut.
„Es ist schade, dass viele Betriebe ihre industriellen Daten und die ihrer Kunden noch nicht weitergehend analysieren können. Der deutsche Mittelstand sollte entsprechendes Know-how aufbauen“, fordert Dr. Tim Thabe, Gründungspartner und Vorsitzender der Geschäftsführung von creditshelf. „Die Produktion von morgen wird auf Echtzeit-Daten basieren – und das wird auch die Finanzierung von Grund auf verändern“, so creditshelf-CEO Thabe. „Die Kreditgeber werden künftig auch die Industrie-4.0-Daten eines Unternehmens analysieren. Das gilt nicht nur für die Akteure aus der neuen Fintech-Welt, sondern auch für die klassischen Hausbanken.“

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Value Investing

Von Dr. Oliver Everling | 13.November 2017

Jean-Marie Eveillard berichtet in „Value Investing“ über „Mein Weg, meine Erfolge, meine Fehler“ – so lautet auch der Untertitel des neuen Buches im Münchner FinanzBuch Verlag. Der Begriff „Value Investing“ verbindet sich heute so sehr mit Warren Buffett und seinen Partnern, dass auch ein erfolgreicher Investor wie Eveillard nicht daran vorbeikommt, sich eingehende mit Buffett zu befassen.

„Ich wiederum bin kein Warren Buffett. Unsere Fonds Global und Overseas haben keine 40 Jahre lang jedes Jahr 20 % geschafft“, räumt Eveillard ein. „Aber sie haben sich über einen ansehnlich langen Zeitraum gut entwickelt, in starken wie in schwachen Märkten (…) Mit anderen Worten: Die Anleger, die uns treu geblieben sind (die ‚glücklichen Wenigen‘) wurden für ihre Geduld belohnt.“

Wer sich als Anleger einseitig mit Warren Buffett befasst, übersieht die langjährige Erfahrung von erfolgreichen Investoren wie Eveillard und läuft Gefahr, Chancen zu verpassen. Schließlich bekennt sich Warren Buffett dazu, sich auch nur mit einem Bruchteil aller Aktien der Welt zu befassen, mit denen eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen ist.

Das Buch von Eveillard trägt autobiografische Züge, denn er berichtet von seinen wichtigsten Karrierestationen und über die Umstände, unter denen er zu seinen Erkenntnissen gelangte. „Ein Freund von mir sagte damals, die Bilanzierungspraktiken würden die Mentalität eines Landes erkennen lassen. Man sollte nicht verallgemeinern, aber die Deutschen machen sich gern Sorgen um die Zukunft – die ‚German Angst‘. Also zeichneten sich auch deutsche Bilanzen durch extrem hypothetische Risiken aus. Zu Hongkong wiederum wurde mir Anfang der 80er-Jahre gesagt, dieser Markt sei nichts für mich, weil die Chinesen Zocker seien. Trotzdem ist es uns als langfristigen Value-Anlegern an der Hong Kong Stock Exchange gut ergangen (zum Beispiel mit Shaw Brothers).“

Eveillard macht deutlich, vor welche Herausforderungen die planwirtschaftlichen Eingriffe in die Finanzmärkte jede Finanzanalyse gestellt hat. „Heute müsste man angesichts der niedrigen Zinsen theoretisch bereit sein, relativ hohe Vielfache zu bezahlen. Jedoch sind die Zinsen (der wichtigste Preis überhaupt) so niedrig, weil sie von den Regierungen künstlich gedrückt werden. Quantitative Lockerung, wie man sie nennt, ist in meinen Augen eine Scheußlichkeit. Sie hat einen mittelmäßigen Wirtschaftsaufschwung herbeigeführt, den Aktienmarkt künstlich aufgeblasen, ebenso wie den Anleihenmarkt, den Markt für Luxusimmobilien und den Markt für zeitgenössische Kunst, und aller Wahrscheinlichkeit nach wird sie unerwünschte Folgen haben.“

Trotz der Fehler heutiger Niedrigzinspolitik war früher nicht alles besser, auch nicht an den Finanzmärkten: „Zu den Tücken internationaler Geldanlage“ nennt Beispiele aus Kontinentaleuropa: „Bei einem wurden wir Opfer des deutschen Establishments.“ Bis Ende der 1990er-Jahre besaßen seine Fonds ungefähr 10 % des Unternehmens Buderus, gibt Eveillard ein Beispiel, ein weiteres deutsches Unternehmen hatte ebenfalls eine hohe Beteiligung. „Und dann machte der deutsche Riese Bosch, der selbst nicht börsennotiert war, ein Kaufangebot für Buderus – aber zu einem Preis, den wir für 30 % zu niedrig hielten.“

Der Leser erfährt im Buch von Eveillard, wie rechtliche und institutionelle Rahmenbedingungen den Erfolg von Kapitalanlagen beeinflussen. „Institutionelle Anleger bevorzugten zumeist die stimmberechtigten Aktien, weil sie im Index enthalten waren (ein dummer Grund).“

Eveillard skizziert die Bonitätsrisiken von Anleihen. „Am ehesten ist das Überleben gesichert, wenn der Cashflow ausreicht, um die Schulden zu bedienen. Am zweitbesten ist, wenn es – vorübergehend – am Cashflow mangelt, aber der Wert der Aktiva eines Unternehmens weit über seinen Schulden liegt. (…) Am drittbesten und eigentlich am schlechtesten sind Staatsanleihen, bei denen Zahlungsfähigkeit vorhanden ist, nicht aber Zahlungsbereitschaft.“

Aus seiner „schwachen Zeit Ende der 1990er-Jahre“, in der Eveillard für seine Fonds Renditen weit unter denen anderer Fonds verzeichnen musste, teilt Eveillard mit dem Leser seine Gefühlswelt: „Liegt man zurück, leidet man psychisch (bin ich ein Idiot?) und finanziell (weniger oder gar kein Bonus). Im Extremfall kann man sogar seinen Job verlieren.“

Eveillard weist auf den Widerspruch hin, dass heute immer noch diejenigen Theoretiker die Wirtschaftspolitik bestimmen, die zuvor die Finanzkrise nicht kommen sahen. „Nur sehr wenige Personen in Regierungen, Unternehmen und Forschung sahen die Krise kommen. Alle dort (oder fast alle) sind Neokeynesianer, auch wenn ich manchmal nicht sicher bin, ob Keynes selbst, wenn er noch leben würde, heute Neokeynesianer wäre. Die Wahrheit ist jedenfalls, dass Keynes ein brillanter Autor war, der König des verführerischen Paradoxes, aber am Ende doch ein Quacksalber.“

Eveillard ist keine Kassandra, aber er warnt: „Nach einem 25 Jahre (von 1982 bis 2007) währenden Kredit-Boom sind im Privatsektor immer noch deflationäre Kräfte am Werk. Irgend wann werden die Behörden mit ihrer aktuellen Politik zu weit gehen. ‚Wahnsinn bedeutet‘, so sagte Einstein, ‚immer und immer wieder dasselbe zu machen und ein anderes Ergebnis zu erwarten.'“

Das Buch vermittelt dem Leser das Gefühl, ehrliche Einblicke in die Investmentphilosophie eines erfolgreichen Investors zu erhalten, dessen Erfolg und Alter ihn darüber erhaben machen, dem Leser geschönte Geschichten zu präsentieren. Das Buch ist für jeden eine Empfehlung, der sich ganzheitlich mit den Faktoren befassen will, die zu überdurchschnittlichem Anlageerfolg führen.

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EU-Vertrag neu verhandeln!

Von Dr. Oliver Everling | 13.November 2017

„Alternativlos“ war das Unwort des Jahres 2010. „Unser nächster Redner hat sich nie mit dieser Diskursverweigerung abgefunden“, führt Andreas Kuschmann, Geschäftsführer Institutionelle Kunden der FERI Trust GmbH anlässlich der 30. FERI Tagung Prof. Dr. Hans-Werner Sinn, emeritierter Präsident am ifo institut und Professor an der Ludwig-Maximilian-Universität München, als Gastredner ein. „Ist Europa noch zu retten?“, fragt Sinn in seinem Vortrag und kommt auf Probleme der Währungsunion und mögliche Reformansätze zu sprechen.

„Zu Europa gibt es keine Alternative, das würde ich auch unterschreiben“, sagt Sinn, „aber dahin führen viele Wege, auch bessere Wege.“ Er macht zunächst klar, welche Bedeutung der Austritt der Briten für Europa hat. Großbritannien mache rund 16 % des Sozialproduktes aus – so viel, wie die kleinsten 19 Mitglieder nur gemeinsam erreichen. „Dies macht die Bedeutung des Austritts Großbritanniens deutlich“, urteilt Sinn. Deutschland habe noch nicht verstanden, was auf dem Spiel steht.

Gefahren sieht Sinn für den Freihandel durch Trump und die EU. Die freihandelsorientierten Länder verlieren ihre Sperrminorität im Ministerrat. Mit Holland, Deutschland, Österreich und Finnland gab es mit Großbritannien eine Sperrminorität, da diese Länder 35 % der Bevölkerung vereinten. „Wir haben keine Sperrminorität mehr, die mediterranen Länder gehen auf 42 %“. Deutschland müsse daher den EU-Vertrag neu verhandeln, solange das Eisen heiß ist. Nur so könne Großbritannien, ohne das Gesicht zu verlieren, das Chaos vermeiden.

Sinn zeigt, wie seit Beginn der Währungsunion Risiken ohne Risikoprämien gehandelt wurden. Das langfristige Konkursrisiko wurde übersehen. „Eine schöne heile Welt, in der man die Mägen der Beamten in Griechenland füllen und die Bauprojekte in Spanien herstellen konnte“, erinnert Sinn. „Die Verluste sind schon vorgekommen, sind schon passiert, jetzt geht es nur noch um die Frage, in welcher Bilanz diese Verluste bilanziert werden.“

„Das Kapital traute sich zurück, aber nie mehr in dem Umfang wie vor der Krise“, macht Sinn klar. „Man vertraute darauf, dass jemand zu Hilfe kommt“, obwohl es dafür keine reale Grundlage gegeben habe. „Es ist nur ein Keynesianisches Strohfreuer beim BIP“, weist Sinn anhand der Statistik nach: Während das BIP in Deutschland um 11 % seit der Krise gesteigert wurde, liegen alle anderen Länder teils noch weit darunter. Mit -11 % Frankreich, -13 % Portugal, -19 % Italien, -22 % sowohl Griechenland als auch Spanien zeigt das verarbeitende Gewerbe durchweg Schwäche. Nur in Deutschland konnte sich das verarbeitende Gewerbe noch um 7 % verbessern.

Sinn sieht „vier trostlose Optionen“: Transferunion, Deflation in der Peripherie (Austerität), Nachinflationierung des Nordens oder Austritt und Abwertung. „Einen fünften Weg gibt es nicht“, ist sich Sinn sicher. „Wir können nur noch wählen, welcher Weg am wenigsten trostlos ist.“ Es gehe nun aber in die Transferunion mit Krediten, die erst zinslos gestellt werden und dann sich in echte Transfers verwandeln.

Forderungen aus unterproportionaler Banknotenausgabe, Target-Verbindlichkeiten, Securities Markets Programme bzw. SMP-Käufe durch die nationalen Zentralbanken (NZBs) der nicht-GIPSIZ-Länder, Griechenland, Ilran, Portugal addieren sich 1342 Mrd. Euro, von denen 17 % durch Parlamente beschlossen wurden und 83 % in einem EZB-Rat, in dem Malta das gleiche Gewicht wie Deutschland habe.

Für 2,3 Billionen Euro bei einer anfänglichen Geldmenge von 1,3 Billionen Euro werden bis Ende 2017 Wertpapiere gekauft, um durch Quantitative Easing „die große Entschuldungsaktion“ durchzuführen. Davon sind 1,8 Billionen Euro Staatspapiere – im Widerspruch zu Artikel 123 AUEV. „Trotz der Symmetrie der Käufe implziert QE neue Target-Salden“, analysiert Sinn. Am Beispiel Spaniens macht Sinn den Prozess klar, wie die Schulden Spaniens bei der Deutschen Bundesbank landen. „Die Bundesbank finanziert die RÜckkäufe der südlichen Staatspapiere von deutschen Investoren. Sie finanziert Dreiecksgeschäfte mit der ganzen Welt“, warnt Sinn.

Wohin steuert Europa? In die Transferunion, so die klare Antwort von Sinn. „Wie würden Sie eine Forderung verbuchen, die Sie nie einklagen können, die mit Null verzinst wird und bei der die Schuldner den Zins festlegen?“ Sinn nennt diese Forderungen in der Bilanz der Deutschen Bundesbank „eine Luftnummer“.

„Der Weg in die Transferunion brächte Südeuropa die Holländische Krankheit und würde Deutschland teuer zu stehen kommen.“ Sinn macht ferner klar, dass ein Europa der zwei Geschwindigkeiten keinen Sinn machen kann. Jean-Claude Juncker dränge daher alle in den Euro. „Über beide Ohren verschuldete Staaten“ würden gerne beitreten – damit die Kredite nicht kaputtgehen, werde nach der Druckerpresse gerufen.

Für Griechenland könne es nichts schöneres geben, als die Druckerpresse bedienen zu können für eine Währung, die in anderen Ländern gesetzliches Zahlungsmittel ist. Kommen weitere Länder hinzu, potenziere sich das Problem, glaubt Sinn.

Schuldensozialisierung und Selbsthaftung sind die beiden möglichen Modelle für Europa. Sinn erinnert daran, dass 1837 bis 1842 neun US-Staaten in den Konkurs gingen. „Die Fiskalunion war eher Sprengstoff als Zement für den neuen amerikanischen Staat“, zitiert Sinn Harold James, Princeton. Im Sezessionskrieg 1861 bis 1865 sei es nicht nur um Sklaverei gegangen, sondern insbesondere auch um das Scheitern der Schuldensozialisierung. Die Konsequenz sei eine klare Trennung und eine klares Bekenntnis der USA zur Selbsthaftung gewesen, berichtet Sinn an die Geschichte der USA.

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Ende der Komfortzone

Von Dr. Oliver Everling | 13.November 2017

Wie es an den internationalen Kapitalmärkten weitergeht, untersucht Carsten Hermann, Geschäfsführer der FERI Trust GmbH, in seinem Vortrag über das „Ende der Komfortzone?“ Hermann spricht auf der 30. FERI Tagung in Frankfurt am Main.
Die Zinswende der US-FED werde am Markt möglicherweise unterschätzt, das die FED vier Zinsschritte avisiert, der Markt aber nur zwei escomptiert. Hermann warnt vor „gefährlichen“ Konsens-Trades im zurückliegenden deflationären Umfeld: Technologie und Health Care als bevorzugte Branchen, Schwellenländer-Konsumaktien, Stable-Growth- und Qualitätsaktien, idealerweise mit hoher Dividendenrendite, Unternehmensanleihen und High Yields, Emerging Market Debt und Immobilien sowie REITS.

Renten bleiben aktuell ungeeignet für Neuanlagen. Das Bewertungsniveau von Aktien ist inzwischen wieder hoch. Energieaktien zeigten über alnge Strecken aber eine relative Schwäche gegenüber dem Weltaktienmarkt. Der gegenwärtige Ölpries als auch das gegenwärtige Bewertungsniveau der Aktienmärkte rechtferrtigen eine höhere Bewertung von Energieaktien, glaubt Hermann. Außerdem erinnert er an die Korrelation von Zinsen und Bankaktien.

„Generell empfiehlt sich vor dem Hintergrund der aufgezeigten Implikation für die Kapitalmärkte, die Aktivität bei der Verwaltung von Vermögen zu erhöhen. Dies kann über eine übergeordnete taktische Asset Allocation oder über den Einsatz aktiv gemanagter Fonds erfolgen.“

Gerade der historisch erhöhte Einsatz passiver Ansätze unterstütze die potentielle Vorteilhaftigkeit dieser Handlungsempfehlung. „Je höher der Anteil aktiver Manager, umso weniger Ineffizienzen bietet der Markt. Je höher der Anteil passiver Manager und ETFs, desto ineffizienter ist der Markt und desto größer das Potential für aktive Manager/aktive Managementansätze.“

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Europa im unruhigen Umfeld

Von Dr. Oliver Everling | 13.November 2017

Ein Dach, eine Währung hätten nicht prinzipiell scheitern müssen, führt Axel Angermann, Chefvolkswirt der FERI Grupp in seinen Vortrag ein zum Thema „Europa in einem unruhigen Umfeld: Wie robust ist der Aufschwung?“ mit einem Hinweis auf den Gewinner des Deutschen Buchpreises 2017, Robert Menasse. Die Probleme des Euros sieht Angermann im Kontext nationaler Egoismen.

Angerman spricht über die spürbare Aufwärtsrevision der Wachstumsprognose für das laufende Jahr. Zwei Faktoren, USA und China, könnten aber den robusten Aufschwung bedrohen. „Der Aufschwung dauert schon eine ganze Weile an“, wirft Angermann zunächst den Blick in die USA, „und befindet sich im neuten Jahr“. Allerdings sterbe ein Aufschwung nicht an Altersschwäche.

Ein leichter Aufwärtstrend sei bei der Lohnentwicklung zu sehen. Yellens Misterium: Es ist auch der noch amtierenden US-amerikanischen FED-Chefin nicht erklärbar, weshalb sich die Indikatoren nicht wie erwartet entwickeln. Angermann lässt somit ein Kernrisiko der gegenwärtigen Geldpolitik durchblicken, dass darin besteht, dass die zugrundeliegenden Modelle letztlich falsch sind und die Realität nicht vollständig beschreiben. Globalisierung und Digitalisierung sind Stichworte, die mit denen Ursachen und Sonderfaktoren möglicherweise gesucht werden können.

Mögliche Steuersenkungen fallen nach Ansicht von Angermann zu gering aus, um zusätzlichen Schub zu erzeugen. Die FED sei sehr moderat dabei, sich wieder geldpolitischen Spielraum zu erzeugen. Enttäuschung über die Performance der US-Regierung, Ausbleiben wirtschaftspolitischer Impulse, Unsicherheit über das politische Umfeld, moderate Wachstumsdynamik, moderate Inflation und Rücknahme der Erwartungen an die FED, gute Konjuktur im Euroraum, verringerte politische Risiken in Europa und Erwartungen an die EZB, einen Ausstieg aus der Expansiven Geldpolitik sieht Angermann als Gründe für die Dollarschwäche. Die Faktoren seien inzwischen aber weitestgehend eingepreist, neue Überraschungen in diese Richtung seien daher unwahrscheinlich.

In China gewinnen Dienstleistungen an Bedeutung für die Gesamtwirtschaft. Angermann spricht das Spannungsverhältnis zwischen notwendigem Strukturwandel und politischer Stabilität an. Angermann streicht heraus, dass es auch in China – wie in Europa – erhebliche Unterschiede in den einzelnen Regionen gibt. Manche Provinzen haben mehr Bevölkerung als ganz Deutschland.

„Was folgt nach dem Parteitag“, fragt Angermann, und zeigt drei mögliche Szenarien für die kommenden Jahre auf. Mit der Festigung der Macht Xi Jinpings geht das Ziel der Etablierung Chinas als Weltmacht mit dem Mittel staatlicher und zentraler Steuerung und Kontrolle einher. Fraglich sei, wie die zentrale staatliche Macht künftig eingesetzt werde. Daraus folgen Fortsetzung des Status Quo, Strukturwandel oder Kontrollverlust mit Platzen der Verschuldungsblase, Kaskadeneffekten und Vertrauensverlust als drei mögliche Szenarien.

„Eine Störung des weltwirtschaflichen Umfelds für Europa haben wir schon, den sehr starken Euro“, warnt Angermann. „Günstige Finanzierungsbedingungen und das Ende der Austeritätspolitik waren Triebkräfte für den Auschwung, die Unternehmenskredite steigen allerdings nicht.“ Angermann sieht die Triebkräfte für den Konjunkturaufschwung vorerst weiter wirken. Auffällig sei allerdings, dass im aktuellen Aufschwung die Investitionen unter dem Niveau vorangegangener Aufschwünge bleiben.

„Was für Deutschland richtig wäre, ist es nicht für Italien“, sagt Angermann, „und umgekehrt.“ Der Chefvolkswirt sieht eine zweifache Divergenz der Politiken der EZB und der FED kommen, sowohl beim Zins als auch bei der Bilanz. Die Zentralbankbilanz der EZB wachse weiter und die Zinsen bleiben niedrig, während die FED die Zentralbankbilanz reduziere und die Zinsen erhöhe.

„Hat der schöne Aufschwung alles zur Zufriedenheit gelöst?“ Die Schwäche Italiens bleibe ein Risikofaktor, denn Italien bleibe immer noch vom Vorkrisenniveau entfernt. Hier sei zwar ein stetiges, moderates Wachstum sichtbar, aber dieses lasse nicht erwarten, bald das Vorkrisenniveau zu erreichen. „Ja, die Unterschiede im Euroraum sind geringer geworden, zwischen dem besten und dem schlechtesten Land im Euroraum ist die Differenz in den Lohnstückkosten von über 50 % auf rund 20 % gefallen. Die Lohnstückkosten seien insbesondere aber in Italien deutlich höher als in Deutschland.

Selbst bei extrem optimistischen, unrealistischen Annahmen sinke in Italien die Staatsverschuldung in fünf Jahren lediglich auf 115 % und bleibe damit unangemessen hoch, sieht Angermann voraus. Angermann setzt daher die institutionelle Weiterentwicklung von EU und EUW auf die Agenda der Politiker. Seit September 2017 müsse die deutsche Position zur Zukunftsvision für Europa von Macron diskutiert werden. Insbesondere Italien bleibe der entscheidende Schwachpunkt, sagt Angermann in seinem Fazit.

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