Liquiditätsrisiko im Fokus des Bankmanagements
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
Das Versagen der Liquiditätsrisikokontrollen und des -managements in der Subprime-Krise ist offensichtlich, urteilt Dr. Robert E. Fiedler, Vorstand der Fernbach Software AG. Versagen sei intern wie auch extern festzustellen: Intern (Banken und Conduits): Kredit, Markt- und Liquiditätsrisikomodelle bildeten die tatsächlichen Risiken nicht angemessen ab. Liquiditätsrisiken waren nicht eingepreist. Offenbar war auch niemand für die strukturellen Liquiditätsrisiken zuständig. Auch der Vorstand nicht. Extern (Aufsicht und Regulatoren) regulatorische Anforderungen waren nicht problemadäquat, Fixierung auf Kapitaladäquanz passt nicht zu Liquiditätsrisiken.
Der Wert der Informationen der Ratingagenturen sei fraglich geworden, will sich Fiedler „vorsichtig ausdrücken“. Das Versagen der buchhalterischen Außendarstellung (aus Investorensicht falsch oder zumindest zu spät) sei ein weiteres Thema.
Einerseits sei diese Kritik zu analysieren, sagt Fiedler. Andrerseits seien die Banken in einem Dilemma. Die Renditevorgaben seien absurd hoch. „Man möchte Rendite bei Risikolosigkeit, das kann nicht sein“, warnt Fiedler. Früher habe eine Bank einen großen Teil ihres Ertrags dadurch erwirtschaften können, dass sie Zinsrisiken eingegangen sei und stark risikobehaftete Kredite vergeben habe. Da die Überwachung der Risiken heute genauer denn je (Basel II) erfolge, sei dieses Feld heute praktisch den Hedgefonds überlassen.
Ratingagenturen hätten Insolvenz mit Illiquidität oder Überschuldung gleichgesetzt. Überschuldung sei ein strukturelles Problem. Überschuldete Unternehmen seien nicht notwendig auch illiquide, aber Überschuldung führt langfristig zur Illiquidität. Illiquidität sei dagegen ein akutes Problem, wenn die verfügbaren Mittel nicht ausreichen, die Zahlungsverpflichtungen zu erfüllen. Illiquide Unternehmen sind nicht notwendig auch überschuldet, aber Illiquidität könne auch zur Überschuldung führen. Hierin sieht Fiedler ein Problem im Zeitverlauf , während die Überschuldung ein „einmaliges“ Problem (ohne Zeitstruktur) sei.
Zum Liquiditätsrisiko fehle es an einer einheitlichen Sprache, kritisiert Fiedler. Das Illiquiditätsrisiko entsteht durch „untragbare“ Nettoabflüsse die nicht durch hinreichend durch ausgleichende Zuflüsse abgedeckt werden können . Liquiditätsinduzierte Ertragsrisiken folgen aus niedriger Liquidität mit unüblich hohen Refinanzierungskosten oder hoher Liquidität mit Zinsopportunitätsverluste und Kreditrisiko.
Markt- und Kreditrisiko würden immer gegen das Kapital gestellt. So würde auch das ökonomische Kapital kalkuliert . Dies funktioniere aber bei Liquiditätsrisken nicht, man brauche ein Substitut für Kapital, die CounterBalancing Capacity, d.h. die Fähigkeit des Kreditinstituts, Liquiditätsunterdeckungen auszugleichen. .
Nach der Krise sei auch klar, betont Fiedler, dass die Abbildung des Liquiditätsrisikos in einer Zahl (Liquidity-at-Risk), nicht funktionieren könne. Die Flussgröße sei aber relativ zur Bestandsgröße nur unbedeutend. Um die Unsicherheit in den Cashflows abzubilden brauche man ein Konzept , welches bekannte von floating bzw. konditionale n Cashflows unterscheide. Um die Restriktionen einer reinen Ablaufbilanz (Buy-and-Hold-Ansatz) zu überwinden, brauche man aber auch noch hypothetische Cashflows, die nicht kontraktuell bestimmt sind. Z.B. Steuer – oder Gehaltszahlungen werden in einer Bank nicht durch Kontrakte beschrieben, müssen aber ebenfalls abgebildet werden.
Zinsfortschreibung mit Szenariozinskurven, Bilanzsimulationen zur Abbildung der Entwicklung von Aktiva und / oder Passiva sowie Ausfall von Zahlungen und Ausfall von Kreditnehmern sind in verschiedenen Szenarioarten zu erfassen. Die Risikotragfähigkeit sei letztlich auch nur ein Szenario, sagt Fiedler. Aktivtausch, Anwerbung zusätzlicher Passiva und Aufnahme zusätzlicher Aktiv seien die grundsätzlichen bilanzneutralen, bilanzverlängernden und bilanzverkürzenden Maßnahmen, die einer Bank zum Liquiditätsausgleich zur Verfügung stehen.
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Rating Agencies�?? Timing Disconnect
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
There can be a time lag in rating changes, writes Rod Rumreich, Senior Advisor, Global Investment Advisors, Inc., Carlsbad, California, USA (www.gia-inc.com), in the GIA Bulletin. Agencies can change or confirm ratings some weeks or months after the receipt of financial and economic information owing to the time it takes to fully assess the implications of the information. Markets, on the other hand, tend to react rather promptly, although not always appropriately, to information, so there can be a „timing disconnect“ between the agencies and the bond market. In addition, there is a tendency for rating agencies to be slower to upgrade a bond than to downgrade one, believes Rumreich. This discrepancy is owing to the agencies‘ views of themselves as protecting investors against loss. Hence, there is more urgency in a downgrade than there is in an upgrade.
The market reacts to news more quickly than the agencies, observes Rumreich, but that does not mean the market better reflects the underlying default risk. Markets can move quickly, and sometimes disproportionately, on rumors, while the agencies try to look at underlying economic strength and verifiable facts. Even when agencies know what the market knows, there can be a built-in delay in any rating change since: (a) The agencies allow issuers to respond to their concerns and to present an update,. (b) The agencies do not want to be wrong or change the same rating repeatedly, so they proceed cautiously, and (c) The rating agencies have „watch lists“ which inform investors which ratings are under scrutiny for potential changes. In that way, investors have some sense that a rating may change in the near future, giving the agencies time to do a full examination.
Market pricing may reflect any number of factors other than ratings, says Rumreich, such as general sentiment about the health of the economy, the scarcity of new financings, and regulatory changes that impact the supply and demand for a specific security. At times, the market places less emphasis on credit quality and more emphasis on liquidity or yield. Also, a widely-recognized name in the market may benefit a borrower despite its rating. However, adds the Senior Advisor of Global Investment Advisors, Inc., the expectation remains that like-rated issues of similar maturity and coupon should trade at like prices, and higher-rated issues should sell at higher prices (provide lower yields). When they don’t, issuers would be wise to investigate and take action.
What is an issuer to do when the bond market says something different from the agencies when it clearly isn’t a result of timing differences or market imperfections? The first thing should be to note the degree of difference and the trend of the discrepancy, says Rumreich. The greater the discrepancy, the greater the call for action with the agencies – on both the upside and the downside. How to respond can vary widely based on any number of factors, according to Rumreich, including the current rating and its outlook, whether the market perception is better or worse than the agency perception of risk, plans for bond issuance, the frequency of trading of outstanding securities, the visibility of your name, and existing rating agency relations.
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Meta-Cashflows der Commerzbank
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
Summit wird in der Commerzbank AG Unix basiert mit ca. 104 CPUs auf 7 Maschinen (Produktion) DBMS Sybase und replizierter Umgebung umgesetzt. Frankfurt, London, New York, Tokyo, Luxemburg, Prag, Madrid und weitere Lokationen arbeiten mit Summit. Mehr als 500 User in 150 Usergruppen sind erfasst. Mit über 30 Schnittstellen ist eine vollständige Integration erreicht. Ca. 30 „Summit“ Ressourcen (Entwickler, Suppport, BA, P, Kundemanager) werden eingesetzt, um das Modell zur gesamthaften Treasury-Steuerung in Summit zu unterstützen, berichtet Dr. Burkhard Kleine von der Commerzbank AG in seinem Votrag zum Thema Meta-Cashflows auf dem Capital Markets Day in Frankfurt am Main.
Auf der Basis der toolkit-Funktionalität von Summit werde die historische Simulation von Marktrisiken durchgeführt. In Bezug auf Liquiditäts- und Kreditrisiekn gibt es Schnittstellen zum zentralen System, führt Kleine weiter aus. Summit Global Bonds und Summit Treasury wurden 2006 zusammengeführt. 1998 sei bereits mit der Einführung für Derviate (BO, dann FO) begonnen worden. Wenig später erfolgte die Migration MMs und FX (Fokus STP). Auch das Forward Desk wurde dann auf Summit migriert, später wurden diverse Auslandsfilialen umgestellt.
2004 stand die Security im Vordergrund, zumal im Rahmen eines möglichen Outsourcings man besonders kritisch die Sicherheitsfragen analysieren würde. Als die Commerzbank noch die CFP hatte, gab es zwei Summit-Installationen. 2005 wurde entschieden, beide zusammenzubringen. Dies sei eines der komplexesten Projekte gewesen, erinnert Kleine. „Den Usern kann man schlecht erklären, dass sie das, was sie früher konnten, jetzt nicht mehr können“, fügt der Experte aus der Commerzbank hinzu. Vor kurzem fertig geworden sei die Migration der Treasury der Eurohypo auf Summit. In Kürze werde auch die Integration der Hypothekenbank in Essen vollzogen sein. Dann stehe die Einzelgeschäftsabbildung von Embedded Options an, kündigt Kleine an.
Kleine gibt einen Systemüberblick über Summit in der Commerzbank Treasury-Eigengeschäft. Ohne auf Details eingehen zu können, skizziert Kleine den Übergang der Darstellung des Eigengeschäfts zur gesamthaften Treasury Zinsrisikosteuerung. Jedes Geschäft wird basierend auf Zinsflows gemäß internem Zinsverrechungssatz übernommen (automatische Ermittlung bei Überführung in Vertragsstatus). Es gehe um die Erfassung von über 1 Mio. Geschäften mit über 100 Mio. Cashflows, macht Kleine den Umfang der Aufgabe klar. Produktgruppen wie Baufinanzierungen, Konsumentenkredite, gewerbliche Programmkredite, Termingelder, Sparbonifizierungen usw. müssten gleichermaßen erfasst werden.
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B2B Kreditkrise hat begonnen
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
Coface stellt eine deutliche Verschlechterung des Zahlungsverhaltens der Unternehmen weltweit fest. Verglichen mit demselben Zeitraum in 2007, stiegen die Zahlungsverzögerungen der Unternehmen in der ersten vier Monaten des Jahres 2008 um 45 Prozent an. „Das ist ein klares Zeichen für den Beginn einer Kreditkrise“, heißt es in einer Pressemitteilung des internationalen Finanzdienstleisters.
Coface schätzt die derzeitigen Entwicklungen zwar weniger schwerwiegend ein als die Krise 2001/2002. Diese war durch eine mittlere Zunahme der Zahlungsverzögerungen um 30 Prozent gekennzeichnet. Begründet wird dies damit, dass der Indikator, der auf Angaben von Versicherungsnehmern aus 65 Ländern basiert, traditionell zu Beginn einer Krise überproportional ansteigt. Dennoch seien die Anzeichen alarmierend. Die Unternehmen müssten sich in ihrer Risikobetrachtung darauf einstellen.
Die Finanzkrise wirkt sich über zwei Kanäle auf die aktuelle Konjunktur aus: zum einen durch den amerikanischen Nachfragerückgang, der hauptsächlich nordamerikanische und US-orientierte Länder und Branchen betrifft. Zum anderen beeinflusst der erschwerte Zugang zu Bankkrediten die Konjunktur. Zu diesen Faktoren kommen die Preissteigerungen für Rohstoffe und Energie, die Aufwertung von Währungen außerhalb des Dollar-Währungsblocks und der scharfe Wettbewerb hinzu.
„Die fünfte Kreditkrise seit der ersten Ölkrise hat begonnen und die Zahlungsmoral der Unternehmen hat sich seit Beginn 2008 sichtlich verschlechtert. Wenn bislang auch nur marginal, so ist Deutschland von diesen Entwicklungen dennoch betroffen“, sagt Benoît Claire, Vorstandsvorsitzender von Coface Deutschland. „Unsere Risikoüberwachung wurde verstärkt, um unsere Kunden weiterhin bei ihren Bemühungen, die Folgen der Krise abzudämpfen, zu unterstützen“, unterstreicht Vorstandsmitglied Norbert Langenbach. Mit dem deutlichen Anstieg des Zahlungsrisiko-Indexes bestätigt sich die Einschätzung der Coface, die zu Beginn des Jahres eine erhöhte Risikolage prognostiziert und einige Länder abgestuft oder auf die negative Watchlist gesetzt hatte. „Nun erleben wir, dass die Probleme auf die Branchen durchschlagen“, sagt Norbert Langenbach. Dies geschehe indes nicht gleichförmig und flächendeckend. „Bei bestimmten Branchen kommen immer auch weitere Faktoren hinzu, die nicht direkt mit der Finanzmarktkrise zu tun haben müssen.“
Sieben Branchen wurden durch das Rating der Coface abgestuft: Die Ratings für die Branchen Elektronik, Papierindustrie, Handel, Automobilindustrie, Bau und öffentliche Arbeiten, Luftverkehr und Textilindustrie wurden herabgesetzt. Einige davon auf dem weltweiten Level, andere lediglich in den Vereinigten Staaten und in einigen westeuropäischen Ländern.
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Aggregation und Steuerung von Risiken und Positionen
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
Monolithische Systeme sind aufgrund der Probleme bei Datenmengen bzw. Funktionsbreite oder -tiefe in den einzelnen Asst Classes ebenso wie Middleware wegen der Probleme mit der Komplexität der Daten (Bsp. FpML: 500 Felder für einen Zinsswap) nicht mehr State-of-the-art. Im Trend ist die Service Orientierte Architektur. Hier werden nämlich Formate, Schnittstellen, Algorithmen einmal bereitgestellt und als Service wiederverwendet, berichtet Michael Gouverneur, Head of Risk Management Germany, Austria and Switzerland von Thomson Reuters. Er spricht über den Weg seiner Gesellschaft, Risiken und Positionen effizient zu aggregieren.
Mit STP² (STP square) wird eine Erweiterung des STP bis zum Risk Management angestrebt durch einmalige Geschäftserfassung „Front to Back to Risk“, erläutert Gouverneur. Kondor+ und Kondor Global Risk sind die Lösungskomponenten (integrierte Lösung für Limit Management, Marktrisiko, Kreditrisiko), wie auch die Integration von Handlesbuch und Bankbuch (Erweiterungen für ALM mit Fokus Liquiditätsrisiko und Profitability / Accounting).
Kondor+ Front-to Back umfasst Plain Vanilla, Exotics und Structured Products für Derivate mit allen Underlyings. Gouverneur zeigt ein GUI Beispiel für Kondor+ Structured Products sowie des B/O Moduls Kondor+ TP, die mit den IBS Awards 2006 und 2007 für die „Best selling whole sale banking solution“ ausgezeichnet wurde. Mit Befriedigung weist Gouverneur darauf hin, das bestverkaufte Back-Office-System zur Verfügung zu stellen.
Wer sich mit K+ FO, KSP, K+ TP, KIRL und MLS im KGL agent auseinandersetzen und den Zusammenhang zu Datascope, Xtra, REIE über die KGR World verstehen will, muss sich mit einer Flut von Abkürzungen vertraut machen. „Auch wir haben unseren Abkürzungsfimmel“, entschuldigt sich Gouverneur. Im Kern geht es Gouverneur darum, STP² als einheitliche Lösung aus einer Hand für das Middle Office Risk Management zu profilieren. Er zeigt Systemlandschaften auch für Banken mit Mehr-Vendoren-Strategie auf. Hier geht es z. B. um Real Time Position Keeping mit einem FlexServer. Gouverneur gibt ein Lösungsbeispiel zur globalen Positionsführung: Für Kondor wird kein Adapter benötigt, da er nativ auf dem System sei, alles andere werde über Adapter angebunden. Gouverneur illustriert eine weitere performante Lösung anhand eines Cubes. Die Views würden eng in Zusammenarbeit mit Banken erstellt.
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Mindestanforderungen an Cross-Asset-Plattformen
Von Dr. Oliver Everling | 29.Mai 2008
An Cross-Asset-Plattformen sind eine Reihe von Mindestanforderungen zu stellen: Breite Abdeckung an Assetklassen ist die erste Voraussetzung. Von den Nutzern wird ein mächtiges Konstruktionswerkzeug für Cross-Asset-Produkte verlangt. Wichtig ist auch eine vollständige Abbildung des Trade Lifecycle. Konsistentes und flexibles Pricing gehört ebenso zu den Mindestanforderungen, gibt Robert F. Binder, Partner und Senior Executive Manager der Steria Mummert Consulting, einige Beispiele und führt damit in den „Capital Markets Day 2008″ in Frankfurt am Main ein.
Zu den Fragestellungen der Konferenz gehören die folgenden: Wie lösen die Produkthersteller das Spannungsfeld zwischen moderner, flexibler Trading-Architektur einerseits und effizienter, leistungsfähiger Back Office-Verarbeitung andererseits? Welche Aufgabenbereiche kann eine moderne Cross-Asset-Plattform heute abdecken? Welchen Beitrag kann sie zur Gesamtbanksteuerung leisten? Wie bewältigen erfolgreiche Projekte die Komplexität bei der Einführung und Integration neuer Cross-Asset-Plattformen (Werkzeuge, Vorgehensweisen, Standards)?
Die steigenden Marktanforderungen und die zunehmende Produktkomplexität im Bereich Capital Markets erfordern moderne IT-Lösungen, um fachliche Anforderungen wie Pricing, Trading, Abwicklung, Risiko-Controlling, Liquiditäts-Management oder Reporting flexibel umzusetzen und eine konsequente Time-to-Market-Ausrichtung bei der Gestaltung von neuen Produkten und der Begehung neuer Märkte zu erreichen, argumentieren die Experten von Steria Mummert Consulting.
Darüber hinaus verlange die Integration von Investment und Commercial Banking mit den zugehörigen regulatorischen Vorgaben eine kritische Betrachtung, um auch hierfür in der Zukunft richtig aufgestellt zu sein, fügt Bernd Harnisch hinzu, Senior Manager Banking der Steria Mummert Consulting: „Die historisch gewachsenen Systemlandschaften halten den fachlich getriebenen Veränderungen dagegen häufig nicht mehr stand. Daher steckt in der Konsolidierung der Front-to-Back-Prozesse im Bereich Capital-Markets und in der Einführung und Integration moderner IT-Systeme ein enormes Ertrags- und Kosteneinsparungspotenzial, sowohl auf der Fach- als auch auf der IT-Seite.“ Neue, leistungsstarke Cross-Asset-Plattformen bieten die Möglichkeit, in immer komplexere Produkte und in eine größere Produktvielfalt zu investieren, um Handels-, Abwicklungs- und Risikomanagement-Prozesse stetig zu optimieren und an die Marktgegebenheiten anzupassen.
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EBITDA ist nicht Cash flow
Von Dr. Oliver Everling | 28.Mai 2008
Das EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) zeigt die Ertragskraft vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern. „Dieser Wert hilft, Ergebnisse von Gesellschaften, die ihre Jahresabschlüsse nach unterschiedlichen Rechnungslegungsgrundsätzen aufstellen, vergleichbar zu machen. Unterschiedliche Abschreibungsregeln werden im EBITDA neutralisiert. Die Unterschiede, die sich in anderen Posten einer Gewinn- und Verlustrechnung aufgrund verschiedener Rechnungslegungsvorschriften ergeben, bleiben aber auch im EBITDA erhalten“, erläutert Dr. Werner Albeseder, Wirtschaftsprüfer, Steuerberater und Unternehmensberater, geschäftsführender Gesellschafter der Prime Communication & Corporate Finance – Consulting GmbH, Wien (www.prime.co.at).
Oft wird das EBITDA als jene Größe bezeichnet, die zeigt, welche Cashmittel ein Unternehmen zu erwirtschaften in der Lage war, berichtet Albeseder. Die Neutralisierung des meist wichtigsten nicht ausgabenwirksamen Aufwandspostens – nämlich der Abschreibungen – zeigt auch tatsächlich, dass eine am Cash flow orientierte Kennzahl vorliegt. Mit dem Cash flow ist das EBITDA aber dennoch nicht gleichzusetzen, warnt Albeseder: Im EBITDA werden auch Zinsen und Steuern neutralisiert. Bei diesen beiden Posten handelt es sich aber sehr wohl um ausgabenwirksame Aufwendungen. Das EBITDA ist also weder ein Indikator für den erwirtschafteten Cash flow noch für die tatsächliche Ertragskraft eines Unternehmens.
Vor allem die Außerachtlassung des Finanzergebnisses bedeutet, so Albeseder, dass etwa Unternehmen, die vollständig mit Eigenkapital finanziert sind und daher keine Zinsenaufwendungen haben, gleich behandelt werden wie überschuldete Unternehmen, bei welchen die Zinsenbelastung eine erhebliche und manchmal existenzbedrohende Belastung darstellt. Das EBITDA wird daher oft von ertragsschwachen Unternehmen besonders in den Vordergrund gerückt. Je mehr Aufwendungen man weglässt, desto besser sieht ein Ergebnis aus.
Das EBITDA zeigt die operative Ertragskraft vor Abschreibungen. Vor allem bei jungen Unternehmen, die ihre Investitionen und damit die Abschreibungen noch nicht zurückverdienen können, zeigt das EBITDA, ob zumindest im operativen Betrieb vor Abschreibungen ein positives Ergebnis erwirtschaftet wird. Bei der Anwendung der Discounted Cash flow Methode in der Unternehmensbewertung kommt dem EBITDA ebenfalls Bedeutung zu.
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Neue Kategorien für Lebenszyklusfonds
Von Dr. Oliver Everling | 28.Mai 2008
Die Bad Homburger Feri Rating & Research AG hat zum Stichtag 31. Mai 2008 vier neue Kategorien für Lebenszyklus-Fonds eingeführt. Insbesondere im Hinblick auf die Abgeltungssteuer wurden in den vergangenen Wochen etliche neue Lebenszyklus-Fonds zum Vertrieb in Deutschland zugelassen. Für Investoren, die sich für ein solches Produkt interessieren, wird durch die neue Gestaltung der Kategorisierung somit die Vergleichbarkeit der Produkte deutlich verbessert. Die neuen Kategorien sind zukünftig auf der Internetplattform www.fonds-rating.de abrufbar.
„So genannte Lifecycle- oder Target-Fonds sind zieldatumsbezogene Produkte, die durch Verwendung eines Lebenszyklusmodells sukzessive Umschichtungen in weniger risikobehaftete Anlageklassen vornehmen“ erklärt Christian Michel, Fondsanalyst bei Feri Rating & Research. Das Fondsportfolio wird also im Laufe der Zeit von riskanteren Anlageformen mit hoher Renditeerwartung wie Aktien in sicherere Investments wie Staatsanleihen und Geldmarktpapieren umgeschichtet. Die Fondsgesellschaft gibt hierbei keine formale Garantie für den Werterhalt. „Für den Anleger sind die Produkte interessant, weil die Portfoliosteuerung in Abhängigkeit der Restlaufzeit automatisch vorgenommen wird“ ergänzt Feri-Analyst Michel.
Feri differenziert die Lebenszyklus-Fonds neuerdings in vier unterschiedliche Kategorien, jeweils nach der Restlaufzeit des Fonds bis zum Zieldatum. So enthält die Kategorie „Lifecycle Fonds (0-5 Jahre)“ sicherheitsorientierte Fonds, die ihr Zieldatum in den kommenden 5 Jahren haben. Die Peergroup „Lifecycle Fonds (5-10 Jahre)“ und „Lifecycle Fonds (10-20 Jahre)“ enthalten Produkte die Ihren Anlagefokus bereits eher auf Risikoreduktion bzw. auf einer ausgewogenen Anlage haben. Produkte in der Kategorie „Lifecycle Fonds (20-50 Jahre)“ sind hingegen zumeist chancenorientiert ausgerichtet und haben aufgrund der langen Restlaufzeit eine hohe Aktienquote.
Der Experte von der Feri wird in der Podiumsdiskussion „Fondsrating – Chancen und Risiken“ im Rahmen der Finanzmesse „funds&finance“ am Donnerstag, den 5. Juni 2008 (um 14 Uhr im Raum 4 „Fonds“ auf der Kölnmesse, www.siehr-event.de) mit Frau Jella Benner-Heinacher, Geschäftsführerin, DSW Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V., Herrn Peter Raab, Leitung Produktmanagement, cominvest Asset Management GmbH, und Herrn Matthias Wesseling, Delbrück Bethmann Maffei AG, diskutieren.
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Dienstleistungen brauchen Normen
Von Dr. Oliver Everling | 27.Mai 2008
Auch Dienstleistungen brauchen feste Regeln, glaubt Dr. Holger Mühlbauer, der für die Normung in diesem Bereich beim Deutschen Institut für Normung zuständig ist. „Zunächst funktioniert Dienstleistungsnormung ähnlich wie die traditionelle Normung, das heißt, wir versuchen die passenden Experten zusammenzuholen, wir versuchen unterschiedliche Interessenlagen zu verbinden, und wir versuchen das Ganze zu moderieren und zu einem Konsens zu führen.“ Das Deutschlandradio (www.dradio.de) lässt in seinem Beitrag „Gut genormt und streng geregelt – Sinn und Unsinn von Normierung und Standardisierung“ den Experten zu Wort kommen.
Die Rahmenbedingungen sollen vergleichbar werden. Eine verbindliche Terminologie wird festgeschrieben, alle Anbieter sollen die gleiche Sprache sprechen, damit die Kunden Dienstleistungen auch vergleichen können, etwa bei Urlaubsreisen: Was zeichnet ein Doppelbett aus, was versteht man unter Continental Breakfest, gibt’s da ein Ei oder nicht und darf man die laute Autobahn zwischen Hotel und Strand verkehrsgünstig nennen?
„Das ist ein gutes Beispiel,“ sagt Mühlbauer im Deutschlandradio, „sicherlich, der Bereich des Tourismus, auch wenn es sich um ein eher problematisches, schwieriges Feld für die Normung jedenfalls handelt, wegen der völlig heterogenen Interessenlagen, die man in diesem Bereich hat und vor allem zwischen dem Auseinandergehen in einigen Bereichen, zwischen den Interessen, die Verbraucherschützer vertreten, und dem, was die Industrie, also die Hotellerie beispielsweise sich auf die Fahnen geschrieben hat. In all diesen Fällen geht es darum, zumindest die wichtigsten Begriffe zu definieren, damit in etwa ein halbwegs gleichartiges Begriffsverständnis herrscht.“
Die Dienstleistungsnorm betrifft Möbelpacker, Taucherschulen und Wohnheime für Senioren. Seit ein paar Jahren wird auch nach DIN-Norm beerdigt, so will sich die Branche vor Schwarzen Schafen schützen und vielleicht auch vor der unliebsamen Billigkonkurrenz. Nicht nur Terminologien werden genormt, auch das Verhalten von Mitarbeitern, berichtet das Deutschlandradio.
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Nach-Markowitz- [Ä]ra rechnet umgekehrt
Von Dr. Oliver Everling | 27.Mai 2008
Der „Nach-Markowitz-[Ä]ra“ widmet Thomas M. Idzorek seinen Vortrag anlässlich der Eröffnung der großzügigen Büros von Morningstar in Frankfurt am Main. Idzorek, CFA, Vcie President, ist Director of Research and Product Development, Ibbotson Associates, einer Gesellschaft, die von Prof. Roger Ibbotson der Yale University 1977 gegründet und 2006 von Morningstar übernommen wurde. Morningstar wurde weltweit durch die Fondsratings in Form von Sternen bekannt, die für viele Fondsmanager über Zu- oder Abflüsse von Anlegerströmen entscheiden.
Idzorek sieht zwei Phasen im Investmentprozess, nämlich erstens die Beta-Entscheidung und zweitens die Alpha-Entscheidung. Idzorek präsentiert als Ausgangspunkt seiner Argumentation die unterschiedliche Wertentwicklung von Investments in Small Stocks, Large Stocks, Government Bonds und Treasury Bills. Mit einer durchschnittlichen Wertentwicklung von 12,7 % seit 1926 bis 2006 sind die Small Stocks klar die Spitzenreiter. Gerade in den ersten Jahren des Charts, den 1920er und 1930er Jahren, sind die enormen Volatilitäten augenfällig. Welche Konsequenzen aus den Volatilitäten zu ziehen sind, beschäftigte Harry Markowitz.
Idzorek weist nebenbei darauf hin, dass nicht Harry Markowitz, sondern ein Europäer, de Finetti , bereits 1940 den Optimierungsansatz aus Standardabweichung und Erwartungswert entwickelt habe, der heute das Markowitz-Paradigma ausmache. Die Kritik an dem Ansatz liege in den Annahmen über die Nutzenfunktionen von Anlegern bzw. der Normalverteilung der Erträge; ohne diese Annahmen lasse sich kein Portfolio allein anhand von Standardabweichung und Erwartungswert der Renditen optimieren. Sich allein mit höheren statistischen Momenten der Renditeverteilungen zu befassen, führe zu komplexeren Modellen, aber nicht zu einer Lösung der Grundprobleme des Ansatzes.
Idzorek geht in einem ersten Teil auf das Black-Litterman-Modell und in einem zweiten Teil auf Resampling ein. Viele würden das Risiko hoher Risikokonzentrationen übersehen. Idzorek rechnet nach, was im Rahmen der Markowitz-Optimierung in der effizienten Portfoliolinie herauskommen würde: Idzorek zeigt, dass aus einem Universum aus Aktien aus Deutschland, Europa und der Welt wie auch Anleihen je nach Risikoneigung des Anlegers das Portfolio jeweils nur aus sehr wenigen Asset-Klassen bestehen würde.
„Nur wer eine Glaskugel habe, würde die errechneten Strategien so auch umsetzen“, warnt Idzorek. Alle anderen würden eine bessere Diversifikation erwarten. Nach dem Black-Litterman-Modell (1992) werden „bessere Erwartungswerte“ in den Optimierer eingegeben . Eine Alternative zur Verbesserung des Dateninputs sei die Anpassung des Optimierungsprozesses.
Das Black-Litterman-Modell startet mit markimplizierten Renditen (CAPM Renditen, Konsensrenditen, Gleichgewichtsrenditen). Man spricht daher auch von „Reverse Optimization“, da die erwarteten Renditen nicht Ergebnis, sondern Ausgangspunkt der Bestimmung der Gewichtungen innerhalb des Portfolios sind. Lambda bezeichnet die Marktrisikoprämie dividiert durch die Varianz der Marktrendite: Pi, die implizierte Überrendite (über der Rendite der risikolosen Anlage), ergibt sich dann aus dem Produkt der Kovarianzmatrix der Renditen und den sich aus den Marktkapitalisierungen ergebenden Gewichtungen und Lambda.
Reverse Optimization nach dem Black-Litterman-Modell sei kein Widerspruch zum CAPM, betont Idzorek und zeigt „die Schönheit der Grafik der Vermögensallokation“. Das Black-Litterman-Modell gebe dem Berater ein Modell an die Hand, das für die meisten Anleger wesentlich leichter auch intuitiv zu erfassen ist, da die Grafik der – je nach Risikoeinstellung – steigenden Renditeerwartungen viel besser zu Portfoliostrukturen führen würden, die man eigentlich vom Markowitz-Modell erwarten würde.
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Börse hören. Interviews zu aktuellen Ratingfragen im Börsen Radio Network. Hier klicken für alle Aufzeichnungen mit Dr. Oliver Everling seit 2006 als Podcasts.
