ESMA-Bericht zu Trends, Risiken und Schwachstellen

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Von Dr. Oliver Everling | 3.September 2020

Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA stellt ihren halbjährlichen „ESMA Report on Trends, Risks and Vulnerabilities“ vor. Die Marktinfrastrukturen waren während des Ausverkaufs einer erhöhten Aktivität ausgesetzt, da Volumen und Volatilität zunahmen. Die Handelsplätze bewältigten das gestiegene Handelsvolumen bei einem höheren Anteil der liquidesten Marktplätze, da die Anleger während der Zeit des Liquiditätsstresses die Gewissheit der Ausführung suchten. Die zentralen Gegenparteien (CCPs) erwiesen sich nach Feststellung der ESMA während des gesamten Zeitraums als widerstandsfähig, trotz des Anstiegs der Clearing-Aktivität in Verbindung mit dem starken Anstieg der Anfangs- und Variationsmargen. In ähnlicher Weise erfüllten die Clearing-Mitglieder trotz einiger Margenverletzungen, berichtet ESMA, die durch überschüssige Margen gedeckt waren, die gestiegenen Liquiditätsanforderungen.

Die Ratingagenturen reagierten auf die starke wirtschaftliche Verschlechterung mit einer Herabstufung betroffener Emittenten, insbesondere nichtfinanzieller Emittenten, dokumentiert ESMA. Das Risiko von „gefallenen Engeln“ bleibt daher hoch, und verbriefte Produkte (z. B. Collateralised Loan Obligations, CLOs) können auch in Zukunft betroffen sein, warnt die Aufsichtsbehörde.

Einen Schwerpunkt des Berichts bildet das Modellrisiko in CLOs: Die Vorteile der Verbriefung hängen von ihrer Fähigkeit ab, das Kreditrisiko effektiv zu konstruieren und zu begrenzen. Daher werden die Ansätze zur Modellierung des CLO-Kreditrisikos untersucht, die von den drei wichtigsten Ratingagenturen übernommen wurden. Es werden die Unterschiede und einige Einschränkungen bei den Ansätzen erörtert und wie sich diese möglicherweise auf die Genauigkeit der Bonität auswirken können. Schließlich wird die Diskussion in den Kontext einiger der jüngsten Entwicklungen auf den Märkten für Leveraged Loans und CLO gestellt, einschließlich derjenigen, die aus COVID-19 stammen. Zusammen machen diese deutlich, wie wichtig die Sensitivitätsanalyse ist, um Modell- und Bonitätsbeschränkungen zu identifizieren und wie deren Transparenz der Schlüssel ist, um das Vertrauen der Anleger in Ratings zu informieren.

Der starke Anstieg des Kreditrisikos durch die COVID19-Krise zeigt sich deutlich in der Entwicklung der Kreditratings ab März. Die Ratings gingen bei fast allen Emittenten zurück, insbesondere bei nichtfinanziellen, strukturierten Finanzierungen und Finanztiteln. Die Rating-Drift stabilisierte sich später und begann für Nicht-Finanzwerte zu steigen, was das langsame Tempo der Herabstufungen nach dem Anstieg im März widerspiegelt.

Im April kündigte die Europäische Zentralbank (EZB) ein Paket vorübergehender Maßnahmen zur Lockerung von Sicherheiten an, darunter die Möglichkeit, Anleihen, die kürzlich von Investment Grade (IG) auf High Yield (HY) herabgestuft wurden („gefallene Engel“), als Sicherheit für liquiditätsgebende Operationen zuzulassen, solange ihr Rating gleich oder über BB bleibt. Die Intervention zielte darauf ab, die Bereitstellung von Bankkrediten zu unterstützen, insbesondere durch die Lockerung der Bedingungen, unter denen Kreditforderungen als Sicherheit akzeptiert werden.

In der dritten Phase der Krise (ab Mai) trat das Kredit- und Solvabilitätsrisiko in den Vordergrund, als die Anleger angesichts der anhaltenden Verschlechterung der wirtschaftlichen Fundamentaldaten begannen, zwischen Emittenten und Anlageklassen zu unterscheiden. In diesem Zusammenhang zeigten sich Bedenken hinsichtlich des Kreditrisikos, schreibt ESMA. Die Zahl der Herabstufungen der Bonität sind seit Anfang März gestiegen, mit dem schnellsten Tempo seit 2007, betont ESMA, obwohl sich das Tempo seit April verlangsamt hat. Die steigende Verschuldung der Unternehmen, die durch die Suche nach Rendite und günstigen Finanzierungsbedingungen ausgelöst wurde, hat die Emittenten anfälliger für den starken Rückgang der Einnahmen während der Krise gemacht. Innerhalb des IG-Universums sind BBB-Emittenten, auf die 40% der bewerteten Unternehmen entfallen, besonders anfällig, da eine Herabstufung auf HY erzwungene Verkäufe von Anlegern auslösen könnte.

Vor dem Hintergrund dieser Ereignisse haben die Aufsichtsbehörden alle Bedrohungen der Finanzstabilität genau überwacht und Maßnahmen zur Förderung der Stabilität, des Anlegerschutzes und der Marktintegrität ergriffen. ESMA hat den Finanzmarktteilnehmern Empfehlungen zur Planung der Geschäftskontinuität, zur Marktoffenlegung, zur Finanzberichterstattung und zum Fondsrisikomanagement gegeben und Initiativen gestartet, um die Auswirkungen der COVID-19-Pandemie zu reflektieren.

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