Moody’s Modellirrtum bei CPDOs

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Von Dr. Oliver Everling | 1.Juli 2008

Nach einem umfangreichen Prozess der Überprüfung europäischer Constant-Proportion Debt Obligations (CPDO) leitet Moody’s Management disziplinarische Maßnahmen gegen Analysten der Ratingagentur ein und beschleunigt alle Verfahren, die auf die Stärkung der Überwachungs- und Überprüfungsprozesse zielen. Moody’s gab am 1. Juli 2008 auf Basis der Untersuchungen der von Moody’s beauftragten Anwaltsfirma Sullivan & Cromwell bekannt, dass das Personal von Moody’s nicht unternommen habe, um durch einen Wechsel der Methodologie den bei europäischen CPDOs entdeckten Modellirrtum zu maskieren.

Moody’s räumt ein, dass Mitarbeiter der Agentur gegen den von der Agentur selbst – in Anlehnung an den Wohlverhaltenskodex der Organisation internationaler Wertpapieraufsichtsbehörden IOSCO – aufgestellten Verhaltenskodex verstoßen haben. Insbesondere seien von Mitgliedern des Ratingkomitees Faktoren berücksichtigt worden, die im Ratingprozess nichts zu suchen hatten. Dies stellt Moody’s in Bezug auf die Überprüfung der Ratings für CPDOs fest, nachdem die Modellfehler entdeckt worden waren. Das Ratingkomitee dürfe nur solche Faktoren berücksichtigen, die für die Kreditwürdigkeitsprüfung maßgeblich seien, nicht aber potentielle Implikationen für Moody’s Geschäft, für Emittenten, für Investoren oder für andere Marktteilnehmer.

Moody’s Chairman und CEO Raymond McDaniel bringt seine Enttäuschung über das Verhalten seiner Mitarbeiter zum Ausdruck: „Ich bin tief enttäuscht vom Verhalten das bei diesem Vorkommnis auftrat.“ Die Integrität des Ratingprozesses sei Kern von Moody’s Werten und essentiell für den Markt. Wenn ein Fehler gemacht werde, müsse das Ratingkomitee mögliche Ratingänderungen und Offenlegungen in vorbehaltloser Weise abwägen. Entsprechend hart sind die Maßnahmen, mit denen nun sichergestellt werden soll, dass sich derartige Vorkommnisse nicht wiederholen.

Die Zuwiderhandlungen betreffen 11 CPDOs mit einem aggregierten Volumen von weniger als 1 Mrd. US$, behauptet Moody’s. Nach einer Korrektur des Modellfehlers wären keine Aaa-Rating zu erteilen gewesen, sondern Ratings in der Kategorie Aa. In 2008 entzog Moody’s vier von elf CPDOs die Ratings, nachdem diese zurückgekauft oder restrukturiert worden waren. Die restlichen Papiere wurden herabgestuft und werden jetzt zwischen Ba1 und B1 beurteilt.

Der Fall bei Moody’s zeigt, wie wichtig der Wettbewerb unter Ratingagenturen ist: Nur wer auch die Stimmen von Analysten anderer Agenturen beachtet, kann zu einer fundierten eigenen Meinung gelangen. So liegen der Gesellschaft RATING EVIDENCE GmbH alle Beweise dafür vor, dass andere Agenturen vor den Modellrisiken bereits frühzeitig gewarnt haben. So schrieb die kanadische Ratingagentur DBRS bereits im April 2007 einen umfangreichen Bericht darüber, dass „CPDOs signifikante Modellrisiken enthalten“. Bei DBRS hätten viele Papiere allenfalls ein BBB erhalten.

Mit dem Angebot, diesen Emissionen vergleichsweise schlechte Ratings zu erteilen, konnte sich DBRS jedoch bei den Emittenten nicht durchsetzen. Im Gegenteil: Diese bevorzugten die marktführenden Ratingagenturen, die willig auf die zweifelhaften Papiere ihre AAA-Ratings stempelten und rasch Ratinggebühren kassierten. Mit Bestnoten der Marktführer ließen sich die Titel besser verkaufen als mit den zutreffenden Einschätzungen von der weniger bekannten DBRS.

Die frühzeitigen Warnungen von DBRS kamen nicht von Ungefähr: Bei DBRS sind zahlreiche Analysten tätig, die Moody’s und S&P’s von innen kennen. So ist die Agentur eher als andere in der Lage, vor Risiken zu warnen. Der Fall beweist, dass im Ratinggeschäft schon deshalb mehr Wettbewerb erreicht werden muss, damit Analysten zu attraktiven Arbeitgebern wechseln können, die jenseits der beiden Duopolisten auch abweichenden Meinungen öffentliches Gehör verschaffen.

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