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Scope, IZA, Feri und EDG für Zertifikateratings

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

Florian Schoeller von der Scope Group stellt die Scope Analysis auf dem �??Deutschen Derivate Tag �??08�?� in Frankfurt am Main als das derzeit größte bankenunabhängige, deutsche Analystenhaus dar. Der Fokus des Unternehmens liege auf der Analyse und Bewertung von Investmentmärkten, Kapitalanlagen und Managementgesellschaften. Mit ihren Dienstleistungen unterstützt Scope Analysis aktuell über 980 Finanzinstitute aus 18 Ländern bei der Auswahl, der Prüfung und dem Controlling ihrer Investments, berichtet Schoeller. Das Unternehmen wurde im Jahr 2000 gegründet, beschäftigt derzeit rund 45 Mitarbeiter und ist in den Sektoren Investmentfonds, Geschlossene Fonds, Offene Immobilienfonds und Zertifikate tätig.

Das Geschäftsmodell von Scope Analysis zielt auf die Vermeidung von Interessenskonflikten und damit auf ein Maximum an Unabhängigkeit. Scope bewertet Kapitalanlagen ausschließlich im eigenen Auftrag und nicht im Auftrag der Anbieter. Scope refinanziert seine Leistung durch Verlizenzierung der Analyseplattformen und durch die Mitveröffentlichungsrechte an den Ergebnissen. Scope berät keine Anbieter von Kapitalanlagen bei der Konzeption oder der Emission ihrer Investmentprodukte, unterstreicht Schoeller. Scope verkauft oder vermittelt keine Investmentprodukte.

Die Analyse von Zertifikaten zielt auf die Steigerung von Transparenz und Produktvergleichbarkeit. Die Analyse basiert auf einer wissenschaftlich fundierten Methodik. Alle für eine aussagekräftige Bewertung relevanten Faktoren werden berücksichtigt. Die Ergebnisse der Analysen sind keine abstrakten Kennziffern, vielmehr konkrete und nachvollziehbare Erwartungswerte. Die Aktualität und Korrektheit der Datengrundlage wird durch entsprechende Systeme sichergestellt. Alle Analysen werden täglich aktualisiert, berichtet Schoeller.

Scope analysiert und bewertet Sekundärmarkt-Zertifikate seit 2005. Seit Q3 2008 bewertet Scope auch Zertifikate in der Zeichnungsphase. Aktuell bewertet Scope über 150.000 Produkte von 34
Emittenten. Standardgemäß werden derzeit über 40 Zertifikatetypen berücksichtigt. Bei thematischen Index-Produkten bewertet Scope über 300 Produkte von 15 Emittenten. Standardgemäß werden derzeit über 15 Themen- und Strategiesegmente berücksichtigt.

Schoeller gibt einen Überblick über die Kriteriologie: Chancen-Risiko-Relation (Erwartungswertanalyse, Auszahlungsprofil des Zertifikats, Log-normalverteilte implizite oder historische Volatilität des Basiswerts
entsprechend der Restlaufzeit des Zertifikats, Währungsvolatilität, aktuelles Zinsniveau, Korrelationseffekt von Basiswert und Währung), Handelsqualitätsanalyse (Höhe des Spreads, Schwankungsverhalten des Spreads über die Laufzeit, Häufigkeit und Dauer von Handelsaussetzungen) und Bonitätsanalyse (Ausfallrisiken des Emittenten, Garantieerklärung / Haftungsübernahmen und Credit Default Swaps).

Nach einer Befragung des �??Zertifikateberaters“ sieht Schoeller für die Ratings seiner Agentur einen höheren Wirkungsgrad als bei denen anderer Anbieter. 64,4 % der Befragten gaben an, Scope Analysen regelmäßig oder zumindest gelegentlich zu nutzen. Nur 10,2 % kenne das Rating der Scope Analysis gar nicht. Demgegenüber seien die anderen Agenturen im Durchschnitt bei mehr als der Hälfte der Anleger nicht bekannt und nur 10 % würden deren Ratings gelegentlich oder regelmäßig nutzen.

�??Das Produktversprechen der Zertifikate ist gehalten worden“, kommentiert Prof. Dr. Lutz Johanning von der European Derivatives Group die aktuelle Diskussion um die Rolle und Zukunft der Zertifikate in und nach der Krise. 85 % des in Zertifikate investierte Volumens weist eine Voll- oder Teilabsicherung gegen Verluste im Basiswert auf. Diese Produkte haben im vergangenen Jahr zum großen Teil deutlich weniger Verluste eingefahren als die Basiswerte, zum Teil sogar Gewinne gemacht.

Ein Rating trage dazu bei, die Transparenz zu erhöhen. Florian Schoeller gebühre das Kompliment, als erster das Thema des Ratings von Zertifikaten aufgegriffen zu haben. �??Aus unserer Sicht ist es extrem wichtig zu verstehen, was wir überhaupt mit einem Rating erreichen können“, sagt Johanning. Das Ziel des EDG-Ratings sei eine unabhängige und dynamische Einschätzung der Produktqualität auf Basis objektiv messbarer Faktoren (kosten, Handel, Information, Bonitätsrisiko) und Einschätzung der Risikoeignung eines Produktes (Risikofit).

Es gehe um einen relativen Qualitätsvergleich ähnlicher produkte, aber keine Bevor- oder Benachteiligung von Basiswerten und / oder Strukturen. Der Anleger bzw. Berater wählt einen Basiswert, eine Struktur und eine Laufzeit. Das EDG-Rating erleichtert die Selektion des richtigen Zertifikats dafür. Kern des Ansatzes der EDG sei, dass jedes Produkt 1:1 �??nachgepreist“ wird. Der Aufwand dazu ist enorm.

Auf der Basis der Preise selbst lässt sich kein Rating ableiten. Das relativ am besten gepreiste Instrument lässt sich aus der Analyse der EDG ableiten. Das Kriterium �??Information“ erfasst die Qualität der bereitgestellten Daten. Ebenso werden Bonitätsaspekte erfasst und anhand von Credit Ratings und Credit Spreads ausgewertet.  Für jedes Produkt wird  der Value at Risk berechnet und in eine der 5 Risikoklassen des Deutschen Derivate Verbands eingeordnet. Der Value at Risk hat sich als Standard im Bank-, Fonds- und Versicherungsbereich etabliert. �??Es gibt keine bessere Alternative“, kommentiert Johanning die Vorgehensweise seiner Agentur. Über die Entwicklung und Gewichtung des Ratings entscheidet bei der EDG eine unabhängige Kommission. Nur eine unabhängige und dynamische Einschätzung der Produktqualität auf Basis objektiv messbarer Faktoren werde auf Dauer Akzeptanz beim Anleger erwarten lassen.

Florian M. Roebbeling, Leiter des IZA Instituts für ZertifikateAnalyse in München, knüpft an den Vortrag von Johanning an, denn das IZA beziehe auch Daten von der EDG. Der Anspruch und die Idee der IZA sei, eine absolute Bewertung vorzunehmen. Ein Großteil des Volumens der Zertifikate sei auf vergleichsweise wenige Produkte konzentriert. Daher brauche man sich nicht mit allen Produkten zu befassen, die teils gar nicht im Vertrieb seien.

Das Ergebnis der Analyse müsse ausgedruckt werden können, nicht nur Ergebnis eines komplizierten Bewertungsschemas sein, sondern so simpel, dass es auch von der Zielgruppe verstanden werden könne. Die Qualitätsprüfung der Struktur werde anhand von 13 Kriterien geprüft.

Dr. Tobias Schmidt von de Feri EuroRating Services AG stellt den neuen Ansatz seiner Ratingagentur zum Zertifikaterating vor. Ausgangspunkt der Überlegungen seien die Kundenbedürfnisse gewesen. Für Kunden stünde beispielsweise die Frage nach der Qualität des Emittenten ganz an der Spitze, und zwar schon vor der Kreditkrise. Der Fokus liege auf den mittel- bis langfristigen Investor mit einem ausgeglichenen Chance-Risiko-Profil. Die Feri konzentriere sich mit ihren Diensten auf diese Zielgruppe.

Produktqualität und Emittentenqualität sind die Determinanten der Zertifikatequalität, stellt Schmidt das System dar. Die Produktqualität wird durch Gegenüberstellung von Chance und Risiko analysiert. Die Emittentenqualität müsse anhand von Fairness, Erfahrung und Stabilität beurteilt werden. Bei der Beurteilung der Emittentenqualität handele es sich um eine absolute Beurteilung, während die Produktqualität relativ zu beurteilen sei. Gewinnpotenzial, Gewinnwahrscheinlichkeit, Verlustpotenzial und Verlustwahrscheinlichkeit sind mit verschiedenen Aspekten zur Produktqualität zu berücksichtigen. Für jedes Underlying werden 10.000 mögliche Kursverläufe simuliert.

�??Wir hatten als FWW Rating GmbH keine Note in Form von einem GüteSiegel und/oder Report veröffentlicht, die schlechter war als 2,5�?�, berichtet Roebbeling. �??Erstens weil es keinen Gütesiegel geben sollte, für etwas, das keine Güte hat, und zweitens weil der Aufwand zur Erstellung eines RatingReports erheblich ist, und wir den Mehrwert von 2 Seiten �??Du sollst das nicht kaufen�?? nicht erkannt haben. Niemand liest sowas“, ist sich Roebbeling sicher. Das sei eine �??herablassende Art mit der Zeit des Nutzers umzugehen, die wir uns nicht erlauben wollten bzw. konnten.“ Jetzt gebe es ein PrüfSiegel und kein �??GüteSiegel“ mehr, und außerdem werden ausnahmslos alle Detailkrieterien einzeln in der Bewertung angezeigt, entsprechend kann der Nutzer selber sehen, was für ihn wichtig ist.

Roebbeling richtet sich an die Frage, ob es künftig auch von der IZA nur gute Ratings geben werde. Roebbeling verspricht, alle Ratings unterschiedslos zu publizieren. Das Ergebnis jedes Ratingprozesses werde publiziert, auch wenn der Emittent dafür einen Auftrag gibt. Eine Reduktion der Analysetiefe sei durch die Verkürzung der Kriterienliste nicht gegeben. Die Subkriterien würden nach wie vor berücksichtigt.

Emittenten- und Marktrisiko zu trennen, mache Sinn, sagt Johanning. Der separate Ausweis könne durch die Einzelkriterien geschehen. Schmidt fügt dem hinzu, dass das Rating eine Verdichtung sein müsse. Wer immer mehr Kriterien mit Einzelbeurteilungen aufschlüssele, lasse schließlich den Anleger mit der Vielzahl der Kriterien alleine. Wichtig sei im Dienst der Ratingagentur, Informationen zu verdichten.

Tobias Kramer vom �??Zertifikateberater“ fordert Schoeller in der Frage der Unabhängigkeit der Agentur heraus. Bei Indices werde – wie bei S&P�??s – eine Gebühr genommen. Die Scope berate niemanden, der ein Produkt anbiete. Intermediäre, Vermittler und institutionelle Anleger würden auch mit Rat und Tat unterstützt, aber eben nicht die Produktlieferanten beraten, betont Schoeller. Kramer kommt auf die Informationsflut zu sprechen, die dem Betrachter auf der Plattform von Scope entgegenschlage. Die große Plattform, die einem geschlossenen Nutzerkreis vorbehalten sei, richte sich auf Profis, sagt Schoeller.

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