Warnung vor Bankenabwertung

Von Dr. Oliver Everling | 20.August 2014

Die „Abwertungswelle bei europäischen Banken geht weiter“, analysiert das DZB Research in seiner Publikation „DZB Risikomonitor und Benchmarkkonditionen“. Themen des aktuellen DZB Risikomonitors sind die nachlassende Bereitschaft der Staaten zu Notfallhilfen, die Warnungen der Agentur Standard & Poor’s, die drei österreichische Banken herabstufte, das    Downgrade auch für die Deutsche Bank sowie die steigenden Renditen bei Bonus- und Expresszertifikaten.  Eine Übersicht zu aktuellen CDS- und Ratingdaten finden sich in einer sortierbaren Tabelle auf www.zertifikateberater.de/research/emittenten.

„In Österreich sollen Nachrranggläubiger der Hypo Alpe Adria sogar trotz bestehender Garantien des Bundeslands Kärnten haften. Mit Blick auf dieses neue Sondergesetz hält S&P auch die Unterstützung anderer Banken für unsicher und stuft die Bonität der drei größten Austria-Häuser, Erste Group Bank, Raiffeisen Zentralbank udn UniCredit Bank Austria, jetzte eine Stufe schlechter ein (A-, A- bzw. BBB+). Bereits im Juni hatte Moody’s elf österreichische Banken aus demselben Grund abgewertet. Die Östrreichische Volksbanken AG war damals noch nicht betroffen. Jetzt setzt Moody’s ihre Note gleich um zwei Stuffen nach unten (auf Ba3)“, schreibt Tobias Kramer, Herausgeber Der Zertifikateberater & DZB Portfolio, aus Berlin.

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Empirische Kapitalmarktforschung zeigt fehlende Eignung des CAPM für die Unternehmensbewertung – aber Relevanz des Ratings

Von Dr. Oliver Everling | 18.August 2014

Mit der Studie – „Kapitalmarktorientierte Unternehmensbewertung: Erkenntnisse der empirischen Kapitalmarktforschung“ (Corp. Finance 4/2014) – hat Dr. Werner Gleißner basierend auf einer Vielzahl aktueller empirischer Untersuchungen den aktuellen Stand der Kapitalmarktforschung zusammengefasst.

Die „Anomalien“ eines unvollkommenen Kapitalmarktes stellen eine „kapitalmarktorientierte Bewertung“ in Frage und führen zur Empfehlung, den Unternehmenswert ausgehend von den „Ertragsrisiken“ abzuleiten, d.h. ohne Kapitalmarktdaten über das Bewertungsobjekt, aber unter Beachtung des Ratings, so Gleißner.

Spätestens seit den 1980er Jahren wurden durch die empirische Kapitalmarktforschung zunehmend durch das CAPM nicht erklärbare Einflüsse auf die Rendite von Aktien, sogenannte „Anomalien“, aufgedeckt. So zeigte die Untersuchung von Banz (1981) den „Size Effect“ und Basu (1977) stellte fest, dass Aktien mit niedrigem Bewertungsniveau (niedrigem KGV) überdurchschnittlich hohe Renditen erwarten lassen, die durch das CAPM nicht erklärt werden können.

Die empirischen Resultate der letzten rund 25 Jahre zeigen, dass der Beta-Faktor einen geringen oder vielleicht gar keinen Beitrag zur Erklärung von Aktienrenditen leistet, aber eine Vielzahl anderer Einflüsse empirisch belegt sind. Das Drei-Faktoren-Modell (Fama/French, 1993), das Vier-Faktoren-Modell (Carhart, 1997) und das „fundamentale“ Q-Theorie-Modell von Chen, Novy-Marx und Zhang (2011) verdeutlichen sich in praktisch allen Untersuchungen leistungsfähiger als das CAPM. Interessant ist, dass recht simple (und in der Praxis übliche) Kennzahlen, wie das EBITDA-Multiple, einen recht hohen Erklärungsbeitrag bei den Aktienrenditen bieten, möglicherweise einfach deshalb, begründet Gleißner, weil sie eine korrekturbedürftige Über- oder Unterbewertung einer Aktie auf einem unvollkommenen Kapitalmarkt operationalisieren.

Die Ergebnisse der Kapitalmarktforschung der letzten Jahre zeigen insgesamt, weist Gleißner nach, dass mit dem CAPM Aktienrenditen nicht erklärt werden können und auch andere Modelle (z.B. von Fama/French) nur begrenzt tauglich sind. Jüngere Studien deuten sogar an, dass Unternehmen mit geringem Risiko und gutem Rating überdurchschnittliche Aktienrenditen erzielen.

Auch wenn die Bedeutung des Ratings bekannt wird, findet die Insolvenzwahrscheinlichkeit dank Unternehmensbewertungsgutachten oft keine explizite Berücksichtigung. Daher wundert es nicht, dass auch an den Kapitalmärkten eine „Distress-Anomalie“ zu verzeichnen ist. Unternehmen mit „schwachem“ Rating (hoher Insolvenzwahrscheinlichkeit) sind tendenziell „überbewertet“ und zeigen eine geringere Rendite, als z.B. vom CAPM oder dem Modell von Fama und French (1993) prognostiziert. Eine tendenziell niedrigere Bewertung (höhere Rendite) kleiner im Vergleich zu großen Unternehmen, die „Size-Premium“, die in manchen Ländern festzustellen ist, kann man z.B. erklären, wenn man deren Rating (Insolvenzwahrscheinlichkeit) und Ertragsrisiken vergleicht.

„Viele kleinere mittelständische Unternehmen haben höhere Ertragsrisiken und ein schlechteres Rating (das selbst unter anderem vom Ertragsrisiko abhängt) als große Konzerne“, schreibt Gleißner. „Ursächlich hierfür sind z.B. größere Abhängigkeiten von einzelnen Projekten, Kunden und Schlüsselpersonen, eine geringere internationale Diversifikation und größere Schwierigkeiten, benötigtes Eigenkapital (z.B. über die Börse) aufzunehmen.“

Die durch das Rating ausgedrückte Insolvenzwahrscheinlichkeit wirkt wie eine „negative Wachstumsrate“ auf den Unternehmenswert. Höhere (nicht diversifizierte) Ertragsschwankungen (Ertragsrisiko) führen zu einem höheren risikogerechten Diskontierungszinssatz. Mittelständische Unternehmen mit vergleichsweise schwachem Rating und hohem Ertragsrisiko „verdienen“ damit tatsächlich einen höheren Diskontierungszinssatz – was man als „Size Premium“ interpretieren kann. Entscheidend ist allerdings, dass eine pauschale Berücksichtigung eines solchen Zuschlags auf den Diskontierungszinssatz – und damit eine pauschale Reduzierung des Unternehmenswerts – nicht angemessen ist. Sie ist im Einzelfall unter Berücksichtigung von Rating und (aggregiertem) Ertragsrisiko festzulegen, macht Gleißner klar.

Zu begrüßen ist daher, dass der neue österreichische Unternehmensbewertungsstand KFS BW 1 (2014) auf die Notwendigkeit verweist, Rating und Insolvenzrisiken bei der Unternehmensbewertung zu berücksichtigen.

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Genios

Von Dr. Oliver Everling | 16.August 2014


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Administration von Kreditfonds

Von Dr. Oliver Everling | 15.August 2014

„Kurz nach der Lehman-Krise erreichten Bankkredite in Europa ihren Höhepunkt“, berichtet Christoph Polomsky. Inzwischen wurden Bankkredite durch Finanzierungen jenseits der Banken überholt, in den USA und bald wohl auch in Europa. Örn Greif, Head of Debt Business Development, und Christoph Polomsky, Insurance and Pensions Solutions der BNP Paribas Securities Services, widmeten sich im MontagsMeeting des eff European Finance Forum dem Thema „Disintermediation From Bank Lending to Private Debt. Debt funds – a case study“.

Polomsky spricht über Schätzungen, nach denen künftig eine Substitution von Bankkrediten durch Kapitalmarktinstrumente zu erwarten ist. Bankenprofitabilität und Risikoappetit der Banken seien unterschiedlich, daher würden sich Zinsmargen deutlicher unterscheiden. Banken würden durch die Regulierung gezwungen, mit ihrem Eigenkapital deutlich besser zu „haushalten“, sagt Polomsky.

„Was sich auf den Bankbilanzen abspielt, ist auch im Markt zu sehen. Der Leverage nimmt deutlich ab“, verweist Polomsky auf die Statistik. Durch die aufsichtsrechtlichen Anforderungen seien insbesondere das Geschäft mit Unternehmen und das Investmentbanking betroffen. Unter der Regulierung leide das Kreditgeschäft in jeder Form. „Wir sehen, dass die Kreditvergabe weiter rückläufig ist.“

Auf der Suche nach neuen Einkommensquellen seien wieder Schiffe oder Distressed Debt populär. Polomsky skizziert das Verhalten von Hedge Funds und anderer institutioneller Anleger, die sich auf die Suche nach Renditen begeben.

Darlehen sind maßgeschneidert und individuell verhandelt, Standards gibt es kaum. Die Komplexität des Investments in Darlehen ist daher hoch. Außerdem verfügen die meisten institutionellen Anleger nicht über die Organisation und die Ressourcen, um in Darlehen zu investieren.

Greif spricht über Kreditqualität und die Administration von Krediten. In der BNP Paribas dienen Securities Services neben Wealth Management, Asset Management, Real Estate den „Klempnerarbeiten“, wie Greif es nennt. Als Beispiel nennt Greif die Funktionen, die beispielsweise rund um eine Anleihe unabdingbar sind. Noch höher sind die Anforderungen bei Verbriefungen von Kreditportfolien, bei denen auch noch die Kredite administriert werden müssen.

„Der Ursprung unserer Tätigkeit stammt aus der Verbriefungswelt“, berichtet Greif. Beschränkte Kreditvergabe der Banken und eine sehr große Anzahl von Anleihen mit 6 bis 7 Jahren sieht Greif eher mit Sorge. „Banken wollen nicht wahrhaben, dass viele Kredite nicht ohne weiteres substituiert werden können.“

Kreditfonds können gehebelte Darlehen, notleidende Kredite, Infrastrukturkredite und Immobilienkredite enthalten, unterscheidet Greif vier wesentliche Gruppen. Für die Manager dieser Fonds sei die damit verbundene Technik „nicht strategisch“, so dass man diese Tätigkeiten delegieren könne. Hier setzen die Dienste der BNP Paribas Securities Services an.

Die Strukturen von Kreditfonds seien schon deshalb unterschiedlich, weil sich die Rechtsordnungen unterscheiden, die von Kreditfonds beachtet werden müssen. Mit Blick auf der Regulierung der Banken, Investoren, der Marktorganisation bis hin zu Steuern und Aufsichtsbehörden sagt Greif: „Keiner versteht alles. Aber wir müssen beginnen.“ Die Bankbreite der technischen Abläufe sei erheblich. Auf jede einzelne Zahlung komme es an, zeigt Greif am Beispiel der CLOs auf.

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Praxisorientierte Einführung in die Finanzmärkte

Von Dr. Oliver Everling | 11.August 2014

Von dem Klassiker „Finanzmärkte“ von Prof. Dr. Klaus Spremann und Prof. Dr. Pascal Gantenbein hat sich Prof. Dr. Herbert Sperber einige gute Eigenschaften abgeschaut. Mit seinem Buch „Finanzmärkte: Eine praxisorientierte Einführung gelingt es Sperber, eine geringfühgig preisgünstigere Alternative vorzulegen, die ebenso wie das Buch von Spremann auf alle wesentlichen Märkte und Marktsegmente zu sprechen kommt, deren Verständnis für die Arbeit als Ratinganalyst unetbehrlich sind.

Das Buch von Sperber ist jedoch keine lediglich umformulierte Kopie des Buches von Spremann und Gantenbein. Die Autoren beider Bücher verzichtetn auf theoretischen Firlefanz, mit dem unnötige Mathematisierung Wissenschaftlichkeit vorspiegeln würde. Sperber ist aber weniger verliebt in wissenschaftliche Erklärungsansätze wie Portofolio Selection oder Agency Theory, sondern konzentriert sich pragmatischer auf die Auflistung und Beschreibung von Fakten.

Bei Sperber geht es also kurz und knapp um die Bedeutung der Finanzmärkte, die Einteilung der Finanzmärkte, die Preisbildung, die Instrumente, die Derivate, die Akteure, die Börse und den Wertpapierhandel, die Verflechtung der Finanzmärkte, Devisenmarkt und Währungspolitik sowie schließlich auch um die Risikoabsicherung auf Finanzmärkten.. Das Buch kommt zweifarbig daher mit einer straffen und übersichtlichen Gliederung in nur zwei Ebenen. Jedem Kapitel sind zusätzlich zum Inhaltsverzeichnis die Lerninhalte vorangestellt. Kontrollfragen erlauben das Erlernte einzuüben. Sperber kneift nicht bei der Angabe von Lösungen am Ende des Buches, sondern vermittelt so insbesondere den Studierenden, was als Antworten auf die Fragen erwartet wird.

Sperber gelingt es, die komplexen Sachverhalte in einfacher Sprache zu präsentieren, ohne aber Abstriche am wissenschaftlichen Anspruch zu machen. Diagramme stützen das intuitive Verständnis des Lesers, wie auch zahlreiche Tabellen und Übersichten das Lernen erleichtern. Schon in den ersten Abschnitten kommt Sperber auf die Ratingagenturen und ihre Symbole sowie ihre Bedeutung an den Finanzmärkten zu sprechen.

Ohne den Boden der Sachlichkeit zu verlassen, streut Sperber unterhaltsame Beobachtungen aus dem Alltag an den Finanzmärkten ein, erklärt zum Beispiel, warum Angelsachsen vom „dummen deutschen Geld“ (dumb German money) sprechen oder mit welchen Geschäften sich Uli Hoeneß verspekulierte.

Für Ratinganalysten enthält das Buch von Sperber das absoulte Minimum, das von einem Analysten einer Ratingagentur erwartet werden darf. Alle wesentlichen Finanzinstrumente, Akteurre und Handelsbedingungen kommen zur Sprache. Studierende der Betriebswirtschaftslehre führt Sperber sicher an das Ziel, mit allen Grundbegriffen der Finanzmärkte vertraut zu machen.

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Handbuch Solvabilität

Von Dr. Oliver Everling | 11.August 2014

Wie angesichts der raschen regulatorischen Änderungen wohl kaum anders zu erwarten, folgt auf die erste Auflage des Buches von Thorsten Gendrisch, Walter Gruber und Ronny Hahn schon jetzt die zweite Auflage: Das „Handbuch Solvabilität“ befasst sich mit den aufsichtlichen Kapitalanforderungen an Kreditinstitute. Im Schäffer Poeschel Verlag verspricht das Buch den gewohnt hohen Ansprüchen an ein Fachbuch dieses Verlags (www.schaeffer-poeschel.de, ISBN 978-3-7910-2910-8) gerecht zu werden.

Im Handbuch Solvabilität geht es vor allem um Eigenmittel und Eigenmittelanforderungen an Banken. Das sind die zweifellos beherrschenden Themen seit der Finanzkrise im Bankenbereich, und zwar nicht, weil diese mit den Ursachen der Finanzkrise viel zu tun hätten, sondern vornehmlich deshalb, da Politiker sich dem Druck ihrer Wähler ausgesetzt sahen, in künftigen Krisen den Steuerzahler besser vor Milliardehilfen für strauchelnde Banken zu schützen. Insbesondere die sogenannten „systemisch wichtigen“ Banken sollten gegenüber der Politik weniger Erpressungspotential mitbringen.

Der Teil des Handbuch Solvabilität über Eigenmittelaforderungen ist daher der wichtigste im Buch. Hier gehen die Autoren ausführlich auf die allgemeinen Anforderungen, Bewertung und Meldung, sowie die jeweiligen Eigenmittelanforderungen für das Kreditrisiko, das operationelle Risiko, das Marktrisiko, das Abwicklungsrisiko und für das Risiko einer Anpassung der Kreditbewertung (CVA-Risiko) ein.

In weiteren Teilen des Buches geht es um Großkredite, Forderungen aus übertragenen Kreditrisiken, Liquidität, Verschuldung, Offenlegung durch Institute, delegierte Rechtsakte und Durchführungsakte bis hin zu Übergangsbestimmungen, Berichten, Prüfungen, Änderungen und Schlussbestimmungen. Während die Herausgeber des Buches geschäftsführende Partner der 1 PLUS i GmbH sind, sind die Autoren überwiegend Praktiker aus den Banken und den Banken- bzw. Sparkassenverbänden.

Für Ratinganalysten ist das Buch in mehrfacher Hinsicht von Nutzen. Einerseits macht es aus Praktikersicht mit den regulatorischen Anorderungen an Kreditinstituten vertraut. In den komplizierten Texten der Gesetzeswortlaute – eine Vielzahl von Rechtsnormen aus unterschiedlichen QUellen sind von Banken gleichzeitig zu beachten – mögen die für die Praxis entscheidenden Änderungen oft verborgen erscheinen, so dass die Sichtung und Ordnung des Materials durch Praktiker von hohem Nutzen ist.

Der Versuch einer Gesamtschau der neuen Regelungen hilft aber auch, die Kriteriologie des Ratings zu überdenken, bisherige Maßstäbe zu modifizieren, neue hinzuzufügen und die Gewichte neu zu setzen. Das Buch liefert in seiner zweiten Auflage mithin erneut Denkanstöße für das Bankenrating, dem künftig auch wegen der gestärkten Eigenverantwortlichkeit der Banken und der Entschlossenheit der Europäischen Gemeinschaft, künftig Bankeninsolvenzen in Form einer geordneten Abwicklung zuzulassen, wieder wachsende Bedeutung zukommt.

Das Buch liefert Analysten Argumentationsgrundlagen sowohl für die Beurteilung von Banken aus Gläubiger-, als auch aus Eigentümer- bzw. Aktionärsperspektive. Unverkennbar werden durch eine Reihe von Regelungen die Gläubigerpositionen besser abgesichert. Zugleich ist aber auch die Komplexität des Bankmanagements in einem Ausmaß gestiegen, dass ernsthaft bezweifelt werden muss, dass Bankmanager an der Spitze ihrer Institute noch in der Lage sind, allen rechtlichen Anforderungen zu entsprechen.

War es schon bis zur Finanzkrise Bankmanagern kaum möglich, in allen Bereichen ihrer Geschäftstätigkeit gleichermaßen über die neuesten gesetzlichen Anforderungen informiert zu sein, so gilt dies nach dem Regulierungstsunami ab 2008 erst recht. Es steht sogar zu befürchten, dass die überbordende Bankenregulierung eine neue Generation von Hasardeuren an die Spitzen ihrer Institute spült: Bankmanager also, denen es bewusst ist, die zahlreichen Anforderungen an das Bankmanagement nicht komplett zu kennen, geschweige denn umsetzen zu können, die es aber trotzdem unternehmen, ihre Banken unter Inkaufnahme hoher Risiken für alle Beteiligte, Aktionäre, Gläubiger, Mitarbeiter usw. zu führen. Insofern ist der „Nettoeffekt“ der Regulierung für das Finanzwesen keineswegs für Gläubiger eindeutig anzugeben. Möglicherweise wurden die Bankrisiken – im Gegenteil – aufgrund der praktischen Unmöglichkeit ihrer kompletten und widerspruchsfreien Umsetzung sogar noch erhöht.

Für Analysten von Bankaktien lässt das Handbuch Solvabilität erahnen, welche zusätzlichen Kostenbelastungen auf die Banken zukommen. Werden ceteris paribus dieselben Geschäfte mit mehr Eigenmittel unterlegt, muss die Rendite auf das eingesetzte Eigenkapital sinken. Aus diesem Effekt alleine kann jedoch noch nicht die mangelnde Attraktivität von Bankaktien gefolgert werden, denn auch die Risikoprofile der Banken ändern sich.

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Inflation und Risiken aus der Türkei

Von Dr. Oliver Everling | 8.August 2014

Die Inflation übersteigt das Jahresziel der Zentralbank wegen der Lira-Abwertung und hohen Lebensmittelpreisen. Politische Risiken müssen weiter beobachtet werden und auch die Unternehmensrisiken steigen – mit Ausnahme der Branchen mit Auslandsfokussierung. Das ist das Szenario, das Coface für den Rest 2014 und das nächste Jahr für die Türkei skizziert.

2013 verzeichnete die türkische Wirtschaft nach Angaben des internationalen Kreditversicherers mit 4 Prozent ein starkes Wachstum. Es fußte auf einer lebhaften Inlandsnachfrage: Konsum und Investitionen trugen deutlich zum Wachstum bei. Die Nettoexporte dagegen drückten die Wachstumsrate, weil die starke Konsumnachfrage im Land die Importe steigen ließ. Hohe Lebensmittelpreise, starke Nachfrage und die scharfe Abwertung der Lira Ende 2013 führten zu einer Inflationsrate von 7,4 Prozent, die deutlich über den von der Zentralbank anvisierten 5 Prozent lag.

Vor der Präsidentenwahl im August ist Coface vorsichtig bei der Bewertung der Unternehmensrisiken in der Türkei. Falls wieder politische Verwerfungen aufkommen wie im Dezember und Januar, könnten ausländische Investoren das Land verlassen. Mit der Folge starker Schwankungen an den Devisenmärkten. Eine solche Situation würde die Auslandsverschuldung der Unternehmen, die sich ohnehin auf einem hohem Niveau befindet, weiter belasten.

Schon 2014 wird das Wachstum nachlassen. Die Nachfrage der Verbraucher geht aufgrund steigender Kreditzinsen und Maßnahmen zur Begrenzung der Darlehensbelastung zurück. Die Arbeitslosigkeit dürfte im Zusammenhang mit der konjunkturellen Verlangsamung kurz- und mittelfristig steigen. Die drastische Lira-Abwertung in Verbindung mit den steigenden Kreditkosten führen zu Risiken im privaten Wirtschaftssektor, weil sie die Produktion verteuern und die Gewinnspannen begrenzen. Aufgrund dieser Faktoren hat Coface die Türkei in der Länderbewertung in der Stufe A4 auf negative Beobachtung gesetzt.

„Unter diesen Umständen sind die Risiken für Branchen, die hauptsächlich im Inland Geschäft machen, höher. Auslandsorientierte Unternehmen sind dagegen in einer vorteilhafteren Situation. Sie profitieren von der wirtschaftlichen Erholung in Europa, den Haupthandelspartnern der Türkei, und der schwächeren Lira“, meint Seltem Iyigun, Economist für die MENA-Region bei Coface.

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Fonds straucheln an Anlegererwartungen

Von Dr. Oliver Everling | 8.August 2014

Für die Mehrheit institutioneller Investoren in Europa entspricht die Entwicklung ihrer Fondsinvestitionen in der letzten Dekade nicht ihren Erwartungen. Zu diesem Ergebnis kommt eine von Aquila Capital initiierte Umfrage unter 101 institutionellen Investoren in Europa, die im Juli 2014 durchgeführt wurde. 59% der befragten Investoren gaben an, dass die von ihnen gehaltenen Fonds ihre Erwartungen im vergangenen Jahrzehnt entweder nur teilweise erfüllt oder sogar gänzlich verfehlt haben.

Während 18% der Anleger äußerten, dass ihre Fondsanlagen während der letzten zehn Jahre innerhalb der Risikotoleranz geblieben sind, konstatiert jeder sechste Befragte bei mindestens der Hälfte seiner Fonds eine Verletzung der Risikotoleranzgrenzen. „Das vergangene Jahrzehnt“, so Christian Kiefer, Geschäftsführer bei Aquila Capital, „war von Phasen sehr volatiler Finanzmärkte geprägt. Unsere Analyse zeigt auf, wie groß die Lücke zwischen den Erwartungen der Investoren und den tatsächlichen Ergebnissen der Fonds ist.“

Die Studienergebnisse verdeutlichen, dass sich Investoren der Schwierigkeit, nachhaltige Renditen aufgrund von Marktprognosen zu erwirtschaften, bewusst sind. Mehr als ein Viertel (26%) hält die Vorhersage von Marktentwicklungen für zu schwierig und setzt somit unter anderem Grenzwerte nach Branchen (16%), Ländern (27%) und Anlageklassen (14%) fest. Auf dieser Ebene, so glaubt jeder zehnte Befragte, seien Prognosen möglich.

Zwar halten neun von zehn Investoren Diversifikation für wichtig (41%) oder sehr wichtig (48%), doch gab jeder Vierte (27%) an, während des letzten Jahrzehnts nicht wie ursprünglich beabsichtigt diversifiziert zu haben. Als häufigste Ursachen dafür nannten die Investoren eine zu hohe Allokation in einzelnen Strategien (44%) und die Übergewichtung bestimmter Anlageklassen (39%).

„Die Studie macht deutlich“, erläutert Christian Kiefer, „wie außerordentlich schwierig seriöse Prognosen über unterschiedliche Marktphasen hinweg sind. Über 40% der Investoren gaben an, dass sie es für unmöglich halten, die Entwicklung von Einzeltiteln und Sektoren langfristig dauerhaft richtig zu prognostizieren. Ferner bezweifeln Anleger, dass sich anhand von Marktprognosen über längere Zeit immer wieder Alpha generieren lässt. Interessant ist auch, dass systematische Diversifikation als Instrument zur Risikoreduktion anerkannt wird.“

Anlass für die vorgenommene Studie ist das 10-jährige Bestehen der von Aquila Capital gemanagten Risikoparitätsstrategie. Im Zentrum des risikoparitätischen Anlagekonzepts steht die Diversifikation. Die Risikoparitätsstrategie von Aquila Capital setzt einen systematischen Allokationsansatz um, der nicht auf Prognosen basiert, sondern sein Vermögen unter Risikogesichtspunkten gleichgewichtet in die vier Anlageklassen Aktien, Anleihen, kurzlaufende Zinsen und Rohstoffe investiert. Durch die Gleichgewichtung des Risikos in der Portfolioallokation lassen sich eine hohe Diversifikation und langfristig attraktive risikoadjustierte Renditen erzielen.

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Weniger Konsumentenkredite trotz Niedrigzinsen

Von Dr. Oliver Everling | 8.August 2014

Wie komplex die Analyse von Angebot und Nachfrage an den Kreditmärkten sein kann, zeigen die scheinbaren Widersprüche aus Zentralbankgeldflutung der Finanzmärkte, Niedrigzinsen und zugleich sinkenden Kreditvolumina.

Ende 2013 betrug der Bestand der Konsumentenkredite in Europa 1.061 Milliarden Euro, ein Minus von 0,9 Prozent im Vergleich zu 2012. Auch in Deutschland ist die Summe der ausstehenden Kredite leicht gesunken. Gestiegen ist sie in sieben europäischen Ländern, darunter Großbritannien. Das sind Ergebnisse der Studie „Consumer Credit Market in Europe“ der französischen Crédit Agricole Consumer Finance (CACF) Gruppe, zu der die CreditPlus Bank AG gehört.

Die Studie wurde in 28 europäischen Ländern durchgeführt. Seit 2008 sind die Konsumentenkredite in Europa rückläufig, 2013 hielt dieser Trend weiter an. Eine wesentliche Ursache dafür ist die Arbeitslosigkeit, die innerhalb der EU im gleichen Zeitraum fortlaufend gestiegen ist. In den Ländern Südeuropas einschließlich Frankreich, die von der Wirtschafts- und Eurokrise besonders stark betroffen sind, sank die Summe der ausstehenden Kredite sogar um 7 Prozent. Diese Länder haben mit einer deutlich höheren Arbeitslosigkeit als beispielsweise Deutschland zu kämpfen, kommentiert die CACF. Einen zweiten Grund für den Rückgang der Konsumentenkredite in Europa sieht CACF in der stärkeren Regulierung der Banken bei der Vergabe von Darlehen, vor allem durch das Reformpaket Basel III.

Mit 260 Milliarden Euro ist die Summe aller Konsumentenkredite in Großbritannien europaweit am höchsten. Das entspricht einem Viertel aller ausstehenden Darlehen in Europa. Dahinter folgen Deutschland (223 Milliarden Euro) und Frankreich (146 Milliarden Euro). Das Vereinigte Königreich verzeichnet für 2013 einen Zuwachs von 5 Prozent, während die Kreditbestände in allen anderen großen Wirtschaftsnationen zurückgehen.

In Deutschland nahmen die Kreditbestände um 1 Prozent ab, in Frankreich um 2 Prozent, in Italien um 3 Prozent. Besonders deutlich ist der Rückgang im krisengebeutelten Spanien (minus 8 Prozent). Im Wachstum übertroffen wird Großbritannien nur durch Dänemark, wo das Plus sogar bei 15 Prozent liegt. Ebenfalls gegen den Trend wachsen die Bestände in der Slowakei (+5 Prozent), in Schweden (+4 Prozent), Luxemburg (+3 Prozent), Malta und Litauen (jeweils +1Prozent). In Deutschland sinkt die Pro-Kopf-Verschuldung – in Großbritannien knackt sie die 4.000-Euro-Marke Durchschnittlich am höchsten durch Darlehen verschuldet sind ebenfalls klar die Briten.

Die Pro-Kopf-Verschuldung ist in Großbritannien 2013 leicht gestiegen. Sie beträgt 4.071 Euro und ist so hoch wie seit 2009 nicht mehr. Dahinter folgen Luxemburg (3.721 Euro) und Dänemark (3.301 Euro). In Deutschland sind die Konsumentenkreditbestände pro Kopf von 2.741 Euro im Jahr 2012 auf 2.716 Euro im Jahr 2013 gesunken. Am Ende der Skala liegt wie im Vorjahr Litauen mit 222 Euro.

„Besonders in Südeuropa erscheint vielen Menschen die finanzielle Zukunft zu unsicher, als dass eine Verschuldung für sie in Frage käme“, sagt Jan W. Wagner, Vorstandsvorsitzender der CreditPlus Bank. „Ein Wirtschaftsaufschwung ist noch nicht in dem Maße eingetreten, dass Konsumlaune und Kreditbereitschaft in Europa flächendeckend steigen.“ Deutschland stelle mit seiner stabilen Entwicklung einer Ausnahme dar – doch tendierten die Bundesbürger vor allem in Niedrigzinsphasen dazu, ihr Vermögen liquide zu halten und bar auszugeben, weshalb es auch hierzulande trotz guter Konjunktur nicht zu erhöhten Kreditvolumen kommt. „Die aktuellen Aussichten lassen erwarten, dass der Markt in Deutschland auf dem aktuellen Niveau bleibt, sofern der Gesetzgeber bei neuen Regelwerken nicht über das Ziel hinausschießt“, so Wagner.

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smart invest warnt vor ansteckenden Latinos

Von Dr. Oliver Everling | 8.August 2014

Der aktuelle Staatsbankrott von Argentinien ist weltweit die 56. Staatspleite in den vergangenen 25 Jahren. „Dies zeigt, dass Staaten auch bei grundsätzlich guter weltweiter Konjunktur in die Insolvenz gehen können“, sagt Max Schott, Geschäftsführer von smart-invest Asset Management in Stuttgart. „Höhere Zinsen von Schwellenländer-Anleihen tragen ein reales Ausfallrisiko, das wird von vielen Anlegern ignoriert“, stellt Schott klar.

Die Analyse des smart-invest Portfoliomanagements zeigt, dass die Ursache für die aktuelle Pleite in der Abwicklung der chaotischen Staatsinsolvenz 2001 und der Restrukturierung der Anleihen im Jahr 2005 liegt. Erschwerend kommt das Verhalten von Elliot Management dazu. Inklusive aufgelaufener Zinsen klagt Elliot Management vor einem US-Gericht auf die Zahlung von 1,5 Milliarden US-Dollar. Das Geschäftsmodell des Unternehmens, das vom Hedgefondsmanager Paul Elliot Singer geführt wird: Billige Schulden aufkaufen und mit Profit verkaufen oder den Schuldner verklagen die gesamte geschuldete Summe zu zahlen. Das Vorgehen des Hedgefonds ist legal, aber problematisch. „Wenn Investoren sich Schuldenschnitten widersetzen, besteht für in Insolvenz geratene Länder kaum eine Möglichkeit sich zu restrukturieren“, stellt Thomas Portig, Portfoliomanager bei smart-invest Asset Management klar. Somit hat der Vorfall eine hohe Brisanz, denn es geht um einen für die Weltwirtschaft gefährlichen Präzedenzfall. Der letzte bekannte Schuldenschnitt war im Jahr 2012 für Griechenland. Hätten die Gläubiger nicht zugestimmt, wäre Griechenland in die Insolvenz gegangen.

Depots sollten untersucht werden – so die Empfehlun der Analysten – auf Anleihen von Schwellenländern mit politischen oder wirtschaftlichen Problemen, wie z.B. Venezuela oder Thailand, die ins Visier von Hedgefonds genommen werden könnten. Insgesamt wird auf längere Sicht der Fall Argentinien andere Länder in Südamerika negativ beeinflussen.

Aktieninvestments in Südamerika sollten überprüft werden. Depots sollten untersucht werden auf europäische Aktien, die einen großen Anteil ihres Geschäfts mit Argentinien oder den Nachbarländern generieren. Traditionell sind spanische Unternehmen stark in Lateinamerika engagiert.

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