Trotzkosten der Konfliktkultur

Von Dr. Oliver Everling | 26.Juni 2008

„Das Betriebsklima ist ein sehr bedeutsamer Ertragstreiber“, fasst es Hartmut Kriese, Executive Consultant und Spezialist für Konfliktkultur im Leistungskontext, in einem Fachartikel zum Thema Konfliktkultur-Rating zusammen und wendet damit den Titel seines Beitrags „Konflikte als Ertragskiller“ selbst ins Positive. „Mit ganzer Absicht“, fügt er hinzu, „denn, nur weil der Begriff „Konflikt“ total negativ besetzt ist, weil man befürchtet, das die Auseinandersetzung mit Konflikten am Ende alles nur noch schlimmer macht, als es ohnehin schon ist, tut man sich im Umgang mit Konflikten überall so schwer. Vor allem in der Wirtschaft, in den Unternehmen. Man hofft dort, anstatt zu handeln. Jeder ahnt die Lasten und Belastungen, sagt Kriese, und man kann nur Stauen, wie präzise manche Schadenschätzungen ausfallen, wenn man einfach mal hinschaut und nachfragt. Genau das aber will man lieber nicht. Mit Folgen. Denn eben dieses Fürchten trägt ganz entscheidend dazu bei, dass sich genau das verwirklicht, was befürchtet wird – in Form harter Fakten, die sich sehr konkret beziffern lassen.

Wo Konflikte nicht gelöst werden können oder nicht bearbeitet werden dürfen, schwelen sie im Hintergrund unkontrolliert weiter und addieren sich nicht selten zu einem energieverzehrenden Flächenbrand mit kostenintensiven Flurschäden. In jedem Falle belasten sie das Betriebsklima. Was das bedeutet, erläutert Kriese am Beispiel seiner „Trotzkosten“ – so bezeichnet er den Mehraufwand für Minderleistungen seitens der Mitarbeiter.

Trotzkosten sind die Folge einer zunehmend fehlenden Bereitschaft, die aus dem Arbeitsvertrag geschuldeten Leistungsinhalte nach Menge und Güte tatsächlich auch zu erbringen. Dabei handeln Mitarbeiter mit sinkendem Klima-Rating in stark steigendem Maße schädlich gegen das Unternehmen. Allein um diese Schäden zu verringern oder besser noch vorzubeugen, so Kriese, lohnt es sich, den Umgang mit Konflikten zu kultivieren.

Alles Kultivieren beginnt mit Sensibilisierungen für neue Sichtweisen oder erweiterte Handlungsoptionen. Und darum geht es Kriese mit seinem Rating der Konfliktkultur. Bei diesem Ansatz werden bestimmte Merkmale durch das Festlegen von Skalen und durch Messen definierter Größen zu einem Gesamtbild verdichtet, aus dem sich Bewertungen herleiten lassen und auf die man belastbare Vorhersagen über Risiken und Chancenpotenziale stützen kann – eben um entsprechend entscheiden und dann handeln zu können.

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Transparenzunterschiede internationaler Umbrellafonds

Von Dr. Oliver Everling | 26.Juni 2008

Die Anforderungen an international vertriebene Umbrellafonds sind gleich. Einigen Gesellschaften ist die Transparenz dennoch wichtig und das zeigen sie auch, berichtet Matthias Koss, Geschäftsführer der Ratingagentur Fonds Advice in Köln: in den jeweiligen Verkaufsprospekten, Reportings und auf ihren Internetseiten.

Fonds Advice ist eine unabhängige Gesellschaft und spezialisiert auf die systematische Analyse von Fondsinformationen wie Verkaufsprospekten, Jahresberichten, Internetinformationen und anderen Informationsmedien. Information-Rating – Das Transparenz-Rating für Finanzprodukte wurde von Fonds Advice speziell zur Transparenzbeurteilung von Investmentfonds entwickelt und wird seit Dezember 2005 erteilt (aktuelle Ratingbewertungen unter www.informationrating.de).

Das „Information-Rating“ liefert für insgesamt 30 Umbrellafonds Bewertungen über die Transparenz der Investmentgesellschaft zu den jeweiligen Unterfonds. Herkunftsländer der Fonds sind Luxemburg, Irland, Großbritannien, Belgien, Dänemark und Liechtenstein. Von den analysierten Umbrellafonds wurden insgesamt 1.052 Unterfonds bewertet (bzw. 1.820 bei Anrechnung der Anteilsklassen).

Die Transparenzbewertungen sind je nach Fondsgesellschaft unterschiedlich ausgefallen, berichtet Fonds Advice. Dabei reicht das Spektrum von guten Bewertungen („Information-Rating 2-“ bei allen Unterfonds eines Umbrellafonds) bis „Information-Rating kein Rating“ bei allen Unterfonds.30% der untersuchten Umbrellafonds (bzw. 9 von 30 Fondsgesellschaften) erfüllen bei allen untersuchten Unterfonds die Mindestanforderungen hinsichtlich Transparenz.

50% der analysierten Fondsgesellschaften (bzw. 15 von 30 Umbrellafonds) verzichten bei den analysierten Teilfonds auf eine ausreichende Transparenz gemäß Information-Rating. 6 von 30 Fondsgesellschaften (bzw. bei 20% der analysierten Umbrellafonds) gelingt zwar nicht bei allen, aber bei einem Teil der analysierten Teilfonds eine zumindest ausreichende Transparenz, heißt es bei Fonds Advice.

3 von 30 Fondsgesellschaften (bzw. 10% der analysierten Umbrellafonds) bieten viel Transparenz bei allen Unterfonds. DWS Invest SICAV (Luxemburg), Threadneedle Investment Funds ICVC (Großbritannien) und Jyske Invest International (Dänemark) erzielen ein durchschnittliches Bewertungsergebnis von „Information-Rating 2-„.

Hauptgrund für die als unzureichend bewertete Transparenz ist der Verzicht diverser Informationen in den entsprechenden Jahresberichten (z. B. Angabe einer Wertentwicklung, Kommentierung der Aktivitäten des Fondsmanagements bzw. ein Kapitalmarkbericht). Viele Fondsgesellschaften beschränken sich auf das unbedingt Notwendige. In einigen Fällen wird darüber hinaus auch in den Verkaufsprospekten auf so wesentliche Angaben wie beispielsweise das Anlageziel verzichtet.

Mehrsprachigkeit ist kein Standard bei allen Anbietern, so Fonds Advice: 5 von 30 Fondsgesellschaften (bzw. 17% der analysierten Anbieter internationaler Umbrellafonds) bieten keine Übersetzungen aller Dokumente und Internetseiten ins Englische und/oder Deutsche an. 2 von 30 Fondsgesellschaften (bzw. 7% der analysierten Anbieter internationaler Umbrellafonds) verzichten auf ihren deutschsprachigen Websites sowie in den deutschsprachigen Dokumenten auf eine durchgängige Verwendung branchenüblicher Fachbezeichnungen.

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Gesundheitsreform als Versuchsballon

Von Dr. Oliver Everling | 25.Juni 2008

Obwohl die Bestände der Zusatzversicherungen seit dem Jahr 2003 starkes Wachstum aufweisen, stagniert ihr Anteil an den gesamten Beitragseinnahmen um 21 Prozent über den gleichen Zeitraum, berichtet Fitch Ratings. 2006 konnte die PKV ihren Rohüberschuss auf EUR 4,7 Mrd. steigern. Die Ergebnisqualität der PKV beeindruckt die Agentur, da 2,7 Mrd. Euro bzw. 57 Prozent des Rohüberschusses aus Risikoergebnis und Sicherheitszuschlag stammen (d.h. unabhängig von Kapitalmarktschwankungen).

In den letzten Jahren konnte die PKV sowohl ihren Eigenkapitalbestand als auch ihre Rückstellung für Beitragsrückerstattung deutlich ausbauen. Im Anbetracht der Ergebnisse der Studie QIS-3 erwartet Fitch derzeit keine negativen Einflüsse auf das Geschäftsmodell der PKV durch Solvency II. „Sollte für Zugänge zum Basistarif keine Mindestverweildauer festgelegt werden, wird die teilweise Portabilität der Alterungsrückstellung einen intensiven Wettbewerb um Altbestände entfachen und so einen Anstieg des Neugeschäfts verursachen“, heißt es bei Fitch.

Fitch erwartet, dass der Basistarif in den nächsten Jahren keine wesentliche Rolle spielen wird, da er für die meisten Parteien zu unattraktiv ausgestaltet ist. Diverse negative Branchenfaktoren steht die gegenwärtig sehr solide finanzielle Situation der PKV gegenüber. Der Rohüberschuss hat sich von 2002 bis 2006 mehr als verdoppelt. Der Basistarif wird auch Belastungen für die PKV hervorrufen, jedoch erwartet Fitch, dass diese deutlich geringer ausfallen werden, als von vielen Beteiligten 2007 angenommen. Derzeit geht Fitch nicht davon aus, dass es zum beschworenen Szenario „Abwärtsspirale in der Krankheitsvollversicherung“ kommt. Fitch geht davon aus, dass Teile der Politik die Gesundheitsreform als Versuchsballon ansehen.

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Bonitätsrisikoprämien bei CDOs

Von Dr. Oliver Everling | 25.Juni 2008

„Summa cum laude“ – diesem Urteil aus dem schönen Bamberg ist nichts hinzuzufügen: Die Dissertation von Dirk Schiefer, die im Uhlenbruch Verlag, Bad Soden, im April 2008 mit dem Titel „Collateralized Debt Obligations – Eine empirische Analyse der Bonitätsrisikoprämie auf Finanzmärkten“ als Band 23 der Reihe „Portfoliomanagement“ (Hrsg. Prof. Dr. Lutz Johanning, Prof. Dr. Raimond Maurer, Prof. Dr. Markus Rudolf, 495 S., € 98,–) erschien, wird keinen Leser enttäuschen, der Antworten auf dringende Fragen an diesen Markt vermögensgedeckter Wertpapiere sucht. Univ.-Prof. Dr. Andreas Oehler, seit 1994 Inhaber des Lehrstuhls für Finanzwirtschaft an der Universität Bamberg, ist zu Recht vollen Lobes über diese Doktorarbeit.

Die Arbeit gewinnt den wissenschaftlichen Leser schon dadurch, dass sie von Anfang an detailgenau an das Thema heranführt. Das Thema ist sorgfältig begründet und die Fragestellungen eindeutig formuliert: Sind die tranchenspezifischen Ratings die wesentlichen Determinanten zur Bestimmung der Bonitätsrisikoprämie? Sind weitere makroökonomische sowie transaktionsbezogene Determinanten zu identifizieren, die die Bonitätsrisikoprämie beeinflussen? Spielen zusätzlich investorspezifische Determinanten zur Erklärung der Bonitätsrisikoprämie eine Rolle? Der Gang der Untersuchung wird von Schiefer vorbildlich aufgezeigt und detailliert erläutert.

Ratings haben in den letzten Jahren für die Gestaltung von Finanztiteln zur verbesserten Erfolgs- und Risikoteilung bei Unternehmen und Banken stark an Bedeutung gewonnen. Diese Entwicklung wurde hervorgerufen durch die umfangreichere Inanspruchnahme von Anleiheemissionen sowie die verstärkte Nutzung des Kreditrisikotransfermarktes. Ratingagenturen besitzen somit einen erheblichen Einfluss auf die Preisgestaltung und das Monitoring an den Kapitalmärkten. Mit wachsender Bedeutung komplexer Finanzinstrumente des Kreditrisikotransfermarktes, wie Asset-Backed Securities (ABS), wird die Bedeutung von Ratingagenturen und damit das Gewicht ihrer Bonitätseinstufungen von Finanzkontrakten weiter zunehmen. Das Segment der ABS expandierte bis 2007 stark, wobei wiederum Collateralized Debt Obligations (CDOs) den am schnellsten wachsenden Bereich dieses Segmentes darstellten.

Die Rolle und der Einfluss des Rating sind seit Jahren Gegenstand intensiver theoretischer und empirischer Forschung, wobei bisher Anleihen und Aktien im Fokus der empirischen Untersuchungen zum Informationsgehalt eines Rating standen. Erst in den letzten Jahren widmen sich wissenschaftliche Arbeiten zunehmend den ABS, wobei bisher nur Mortgage-Backed Securities (MBS) als weitere Ausgestaltungsform von ABS im Mittelpunkt reiner Sekundärmarktstudien standen. Empirische Untersuchungen zur Bestimmung der Determinanten der Bonitätsrisikoprämie auf dem Primärmarkt sowie der hier im Fokus stehenden CDOs sind bislang nicht bekannt. Vor diesem Hintergrund ist es das Ziel dieser Arbeit, die bisherigen theoretischen und empirischen Untersuchungen zur Bestimmung der Einflussfaktoren auf die Bonitätsrisikoprämie im Bereich der ABS in einem deutlich weitergehenden Ansatz durch die Betrachtung der CDOs zu ergänzen und die Einflussfaktoren auf die Bonitätsrisikoprämie von CDOs umfassend zu identifizieren und zu analysieren.

Vor dem Hintergrund der Kreditkrise gewinnt jede Untersuchung wie die von Schiefer erheblich an Bedeutung, denn hier wird nicht nur das Marktverhalten, sondern auch das Verhalten der Ratingagenturen dokumentiert. Aus seinen Darstellungen wird deutlich, dass Ratingagenturen im Markt für CDOs im Vergleich zum Anleihemarkt sowie einigen anderen Teilmärkten des Kreditrisikotransfermarktes, z. B. Credit Default Swaps (CDS), eine differenziertere Rolle einnehmen. „Sie agieren nicht nur als Informationslieferant wie im Anleihemarkt,“ schreibt Schiefer, „sondern nehmen auch die Aufgabe der Beratung im Konstruktionsprozess der strukturierten Produkte wahr und sind wesentlich an der Standardisierung der Transaktionen sowie der Marktentwicklung beteiligt.“

Von bisherigen empirischen Studien zu strukturierten Produkten (ABS, MBS, CDOs) unterscheidet sich die Arbeit des Autors in fünf wesentlichen Punkten: Im Mittelpunkt der Analyse steht erstens nicht die Bonitätsrisikoprämie des Sekundärmarktes, sondern erstmals die des Primärmarktes. Gegenstand der Untersuchung sind zweitens im Gegensatz zu bisherigen Untersuchungen CDOs, so dass bisherige Erkenntnisse zu MBS um dieses Teilsegment des Marktes für strukturierte Produkte erstmals ergänzt werden. Drittens werden investorspezifische Faktoren berücksichtigt, die bisher noch nicht in eine frühere Untersuchung auf dem Markt für strukturierte Produkte einbezogen wurden, um zu erfahren, ob Investoren andere Einflussfaktoren für bedeutsam halten, als dies Ratingagenturen tun. Zudem wird viertens gezielt im Rahmen der Untersuchung zwischen US-amerikanischen und europäischen CDO-Transaktionen unterschieden, um einen interkontinentalen Vergleich bzgl. des Einflusses der Determinanten auf die Bonitätsrisikoprämie durchzuführen. Schließlich wird fünftens die Entwicklung der Bedeutung der Einflussfaktoren auf die Bonitätsrisikoprämie über den betrachteten Zeitraum 2002 – 2005 aufgezeigt und damit überprüft, ob eine Veränderung des Einflusses der einzelnen Determinanten zur Erklärung der Bonitätsrisikoprämie bei CDOs sowohl auf dem US-amerikanischen Finanzmarkt als auch dem europäischen Finanzmarkt im Zeitablauf stattgefunden hat.

Da empirische Arbeiten zur Bestimmung der Einflussfaktoren auf die Höhe der Bonitätsrisikoprämie von CDOs mit diesen zu untersuchenden Aspekten bisher noch nicht vorgenommen wurden, werden daher in dieser Arbeit durch den Autor die begrifflichen und theoretischen Grundlagen gelegt. Zunächst werden für das Verständnis die ABS als Finanzinstrumente des Kreditrisikotransfermarktes im Kontext der Finanzintermediation vorgestellt. Anschließend werden die Grundzüge der Bonitätsbewertung dargestellt, wobei anfangs auf die ordnungspolitischen Grundlagen von Finanzsystemen Bezug genommen wird, bevor dann das Rating als Instrument zur Bonitätsbewertung in den Fokus der Betrachtungen rückt. Darauf aufbauend werden die hier im Fokus der Betrachtungen stehenden CDOs detailliert beschrieben. Dabei werden sowohl der CDO-Markt und seine Entwicklung näher charakterisiert als auch ausführlich die Motivationen der Marktteilnehmer, die CDO-Strukturen und deren Funktionsweisen aufgezeigt, um dann neben der Rolle der Ratingagenturen im Markt für CDOs die unterschiedlichen Bewertungsansätze der Ratingagenturen Moody´s, S&P und Fitch Ratings für CDOs vorzustellen. Abschließend wird erstmalig – aufbauend auf den bis dato gewonnenen theoretischen und empirischen Erkenntnissen dieser Arbeit – die empirisch umfassende Untersuchung zur Bestimmung der Determinanten der Bonitätsrisikoprämie auf dem Primärmarkt von CDOs vorgenommen.

Schiefer zeigt auf, dass es sich beim Rating von CDOs um einen sehr iterativen Prozess handelt, während dies bei Anleihen nicht festgestellt werden kann. Es handelt sich beim Rating der CDOs ausschließlich um ein Emissionsrating und nicht um ein Emittentenrating. „Die Zielsetzung des Emissionsrating liegt nicht in der Beurteilung des entsprechenden Originator,“ schreibt Schiefer, „sondern in der Analyse des CDOs zur Erfüllung der Zahlungsverpflichtungen der am Markt emittierten Tranchen. Ferner werden CDO-Transkationen so strukturiert, dass sie ein bestimmtes Zielrating erhalten (ex-ante Bewertung), während es sich bei Anleihen um eine ex-post Bewertung handelt.“ Schließlich basiere die Analyse von CDOs auf quantitativen Modellen, während bei Anleihen Expertensysteme im Vordergrund stünden und auf quantitative Modelle gänzlich verzichtet würde.

Die empirisch überzeugend vorgetragenen Ergebnisse des Autors zeigen statistisch signifikant, dass Investoren die von Ratingagenturen publizierten Bonitätseinschätzungen offenkundig aktiv im Rahmen der Bewertung nutzen und das Rating somit der primäre Einflussfaktor auf die Bonitätsrisikoprämie ist. Ferner wird klar ersichtlich, dass der Informationsgehalt des Ratings zur Bestimmung der Bonitätsrisikoprämie auf dem US-amerikanischen Markt den auf dem europäischen Markt übersteigt, wobei die Differenz des Erklärungsgehalts des Rating auf den beiden Finanzmärkten im Zeitablauf sinkt. Auf beiden Märkten ist zudem über den Betrachtungszeitraum dieser Untersuchung eine Abnahme des Einflusses des Ratings zu verzeichnen, was den Aufbau einer eigenen Bewertungskompetenz für CDOs bei den Investoren dokumentiert. Neben dem Rating identifiziert der Autor durch seine Untersuchung auch eine Anzahl an makroökonomischen, transaktions- sowie investorspezifischen Einflussfaktoren, die signifikanten Einfluss auf die Bonitätsrisikoprämie ausüben. Schließlich zeigt der Autor durch seine Untersuchung auf, das sich die Wirkungsrichtung einzelner Determinanten auf die Bonitätsrisikoprämie von CDOs auf dem europäischen sowie dem US-amerikanischen Finanzmarkt in Übereinstimmung mit der verhaltenswissenschaftlichen Literatur durch kognitive Prozesse im Zeitablauf ändert und die Bedeutungen der einzelnen Faktoren für die Höhe der Bonitätsrisikoprämie von CDOs in den beiden Finanzmärkten einander angleichen.

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Qualitätsstandards des Deka-EuropaPotential

Von Dr. Oliver Everling | 24.Juni 2008

Der Fonds Deka-EuropaPotential erfüllt nach Ansicht der Ratingagentur TELOS sehr hohe Qualitätsstandards und erhält die Bewertung „AA“ auf einer Skala von A bis AAA (höchste Qualitätsstandards). Das Fondsrating von TELOS beurteilt auf qualitative Weise die Stringenz des Investmentprozesses, die Person des Fondsmanagers und sein Team sowie das Qualitätsmanagement innerhalb des Prozesses vor dem Hintergrund der Einhaltung ethischer Grundsätze wie Fondsklarheit und -wahrheit. Die Performanceergebnisse des Fonds dienen zur Beurteilung der Konsistenz des Investmentprozesses.

Der Deka-EuropaPotential ist ein Stock Picking-Fonds, der sich auf europäische Nebenwerte konzentriert. Der Fonds investiert in kleinere und mittlere Unternehmen, die Wachstum generieren und bereits bewiesen haben, dass ihr Geschäftsmodell funktioniert.

Das Investmentteam verfolgt einen reinen Bottom-Up-Ansatz ohne Top-Down-Restriktionen bei der Sektor-, Länder- und Währungsallokation. Der Fonds investiert europaweit breit gestreut in 150 bis 200 Aktientitel. Die Aktien werden in einem mehrstufigen Verfahren aus einem Universum von ca. 7000 Titeln ausgewählt. Der erste Teil des Investmentprozesses ist ein quantitativer Filterprozess, der ohne jeden subjektiven Einfluss durchgeführt wird. „Dabei werden Werte aussortiert, die nicht ausreichend liquide sind“, heißt es im Bericht von TELOS.

Danach werden die noch verbleibenden Titel anhand rein fundamentaler Faktoren (Unternehmensqualität, Bewertung und Ergebniswachstum) sowie Informationen über die Kursentwicklung durch ein systematisches Auswahlverfahren mit der Hilfe der eigenen Datenbank bestimmt. Für die Unternehmen, die diese Hürde nehmen, wird ein „Investmentcase“ erarbeitet, der dem Fondsmanager die Möglichkeit bietet, Aktien unterschiedlicher Sektoren und Ländern miteinander zu vergleichen. TELOS: „Großer Wert wird auf persönliche Gespräche und Kontakte mit der Unternehmensleitung gelegt, wo die Analysten sich ein genaues Bild vor Ort machen und deren Top-Management ausführlich befragen.“

Es besteht keine festgelegte geographische oder auch sektororientierte Portfolio-Gewichtung. Osteuropäische Aktien werden mit ca. 5% beigemischt. Futures werden vor allem eingesetzt, um Beta-Reduktion zu erreichen, teils aber auch das Beta zu erhöhen. Das Währungsrisiko wird nicht abgesichert. Seit Auflegung konnte der Fonds seine Benchmark outperformen, berichtet TELOS. Sofern der Fonds seine Benchmark outperformt, fällt eine Performancefee von 25% gegenüber der Benchmark an (keine High-Water-Marke), die Deka Investment für den Deka-EuropaPotential erheben kann. Das Sharpe-Ratio über die letzten 2 Jahre liegt im negativen Bereich.

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Volle Vorurteilskraft voraus

Von Dr. Oliver Everling | 23.Juni 2008

„Schöner Artikel, bloß nicht die Wahrheit“, kommentiert ein Profi der Verbriefungsszene aus Deutschland den jüngsten Artikel von Vickie Tillman. Sie ist Executive Vice President für Ratings Services bei Standard & Poor’s und schrieb am 23. Juni 2008 einen Gastkommentar für die Financial Times Deutschland (www.ftd.de) mit dem Titel „Ratings: Volle Urteilskraft voraus“.

„Die Agenturen nehmen es von beiden Seiten“, bemerkt der Praktiker zu den Ausführungen der S&P’s Managerin. Standard & Poor’s hat in den ersten 50 Jahren seines Bestehens das Investor-Pays-Modell verwendet, nach dem also die Investoren eine Gebühr für den Zugang zu den Ratings bezahlten. „In dem damals sehr stabilen Umfeld für festverzinsliche Wertpapiere hat dieses System gut funktioniert. Vor allem große Energiegesellschaften und Banken begaben Anleihen mit Investmentgrade-Rating,“ argumentiert Tillman, „gekauft wurden sie meist von Versicherungen und Pensionsfonds.“

Ab den 70er-Jahren wollten die führenden Agenturen aber mehr: „Zum einen kam es zu Zahlungsausfällen, wie 1970 bei einem Commercial Paper der Penn Central Transportation Company oder der Stadt New York im Jahre 1975. Kleinere Unternehmen mit geringerer Bonität begannen, großvolumige Schuldpapiere zu begeben, komplexere Wertpapiere wie hypothekenbesicherte Anleihen kamen auf. Die Kapitalmärkte globalisierten sich, Investoren mussten die Kreditqualität von Unternehmen und Ländern weltweit verstehen.“

Infolgedessen, sol Tillman, verlangten Investoren immer mehr und umfassendere Analysen des Kreditrisikos. „Sie wollten aber die Kosten nicht tragen, die für eigene Recherchen oder für den Kauf dieser Informationen von Dritten wie Ratinggesellschaften anfielen.“ Tillman: „Es war also klar, dass unter diesen Umständen das Investor-Pays-Modell für den Markt nicht mehr taugte.“

In letzter Zeit wurde vorgeschlagen, dass mit einer Rückkehr zum Investor-Pays-Modell mögliche Interessenkonflikte reduziert werden könnten, räumt Tillman ein. „Dieser Vorschlag ignoriert jedoch, dass das Investor-Pays-Modell signifikante Nachteile und eigene potenzielle Interessenkonflikte birgt. So setzt das Investor-Pays-Modell den im Markt verfügbaren Informationen enge Grenzen, es verringert damit die Transparenz. Wenn nur eine privilegierte Gruppe von Investoren Zugang zu Ratings hat, schafft das ungleiche Voraussetzungen. Auch haben Investoren oft ein starkes Interesse an höheren oder je nachdem auch niedrigeren Ratings.“

Mit ihrem öffentlichen Plädoyer gegen das investorengetriebene Vergütungsmodell verschleiert Tillman, dass auch S&P’s die Früchte des Investor-Pays-Modells erntet. Die meisten Dienstleistungen sind eben auch für Investoren nicht kostenlos, sondern müssen gegen stattliche Gebühren abonniert oder im Einzelfall bezahlt werden. Die werbewirksame Verbreitung der Ratings liegt im Eigeninteresse der Ratingagentur. Potentielle Interessenkonflikte resultieren aber erst aus dem engen Verhältnis, das S&P’s zu wichtigen institutionellen Investoren unterhält.

„Die Issuer zahlen das Rating. Aus den Basisinformationen, die immer enger definiert werden, formen die Agenturen neue Investorenprodukte und chargen damit beide Seiten.“ So das Fazit des Experten aus der Praxis und kommentiert mit Blick auf die anhaltende Kritik an S&P’s den jüngsten Artikel in der FTD: „Schon cool, so zu agieren, wenn man unter Druck ist.“

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Lückenhafte Mittelstandsfinanzierung

Von Dr. Oliver Everling | 23.Juni 2008

Investitionsfinanzierungen mit Lebensversicherungen als Tilgungsersatz waren lange Jahre gängige Finanzierungspraxis. Das lang anhaltende Zinstief stürzt jetzt viele Mittelständler in Probleme, berichtet Unternehmerberater Carl-Dietrich Sander (http://www.cd-sander.de): Die bei Finanzierungsbeginn errechneten Ablaufsummen der Lebensversicherungen werden bei weitem nicht erreicht. Daraus resultiert eine Liquiditätslücke für den Mittelständler: Das Darlehen kann aus der Ablaufsumme der Lebensversicherung nicht vollständig zurückgezahlt werden.

„Jakob Werner (Name geändert) wollte seinen Augen nicht trauen: Seine Bank schrieb ihm, dass die vor 10 Jahren abgeschlossene Investitionsfinanzierung nach heutiger Hochrechnung eine Tilgungslücke von ca. € 100.000 zeitigen werde. Daher schlage die Bank vor, vierteljährlich € 2.500 zu tilgen, damit am Ende der Laufzeit der Kredit zurückgezahlt sei.“ So ein Beispiel von Sander.

„Der Hintergrund wurde Werner schnell klar, als er sich um das Thema kümmerte: vor 10 Jahren bei der Finanzierung erschien ihm die Konstruktion mit der Tilgungsaussetzung gegen Abschluss einer Kapitallebensversicherung sowohl steuerlich als auch aus Risikosicht attraktiv.“ Und seinerzeit kalkulierten die Versicherungen mit Durchschnittsverzinsungen von ca. 6 % p.a. Sander: „Aufgrund der lange niedrigen Kapitalmarktzinsen wurde dieser kalkulierte Satz aber schnell und dauerhaft nicht erreicht! Aktuell erwirtschaften Lebensversicherungen einen durchschnittlichen Zins von ca. 4 – 4,5 % p.a. – wobei der Zinssatz je nach Versicherung auch deutlich weiter streuen kann.“

Bei der 20jährigen Finanzierung von Werner wurde die Versicherungssumme mit ca. 67 % der Darlehenssumme angesetzt. Die Differenz sollte aus den Verzinsungen (Überschussanteilen) abgedeckt werden. Und genau das wird nicht mehr funktionieren. „Jakob Werner überlegt nun, wie er mit seiner Bank die Situation verhandeln wird. So „einfach“ weitere Beträge neben der Lebensversicherungsprämie aufzubringen, sieht seine Liquiditätsplanung nicht vor. Ein bisschen ärgert es ihn auch, dass die Bank sich jetzt erst meldet. Und: dass er nicht selber diese Entwicklung bemerkt und rechtzeitiger gegengesteuert hat.“

Der Neusser UnternehmerBerater Carl-Dietrich Sander weist daraufhin, dass es viele Jakob Werner im deutschen Mittelstand gibt – und dass manche dieses Problem noch nicht erkannt hätten. Deshalb stellt er eine Checkliste ins Internet, mit der jeder Mittelständler seine eigene „Tilgungslücke“ errechnen und dann handeln kann. Zu finden in www.cd-sander.de im „Aktuellen Thema“ oder als direkter Link „www.cd-sander.de/pages/02.aktuelles/01.aktuellesthema„.

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Restrukturierung und Rating für den Mittelstand

Von Dr. Oliver Everling | 23.Juni 2008

Ab 10. Oktober 2008 bietet das Georg-Simon-Ohm Management-Institut (GSO-MI) die Weiterbildung zum „Restrukturierungs-Manager/in“ an. Die fundierte und praxisnahe Restrukturierungsausbildung wird erstmals ab Herbst 2008 durchgeführt. Informationsveranstaltungen finden im Juli 2008 in Nürnberg, München, Stuttgart und Frankfurt statt. Der bayerische Wissenschaftsminister Dr. Thomas Goppel weist darauf hin, dass die Bereiche Rating, Restrukturierung und Mittelstandsfinanzierung zunehmend an Bedeutung gewinnen. Die Initiative der Georg-Simon-Ohm-Hochschule Nürnberg, sich mittels des neukonzipierten Studienganges dieser wichtigen und hochaktuellen Themen anzunehmen, wird daher vom Minister außerordentlich begrüßt.

Internationale Finanzkrisen, damit einhergehende Konjunkturschwankungen und Erhöhung der Kreditzinsen haben auch Auswirkungen auf den deutschen Mittelstand. Laut einer aktuellen Umfrage der Unternehmensberatung Roland Berger sehen Unternehmer noch keinen akuten Bedarf für Vorsorgemaßnahmen in Ihrer Firma, planen dies aber mittelfristig. Um schon vorab gewappnet zu sein, sollten die Unternehmer in einem dauerhaften Prozess Maßnahmen zur Neuorganisation, Kostensenkung und Wertsteigerung ergreifen.

Diese Gedanken greift das neu konzipierte Weiterbildungsangebot auf. Neben einer umfassenden Erarbeitung von Sofortmaßnahmen in der Unternehmenskrise zielt die Ausbildung insbesondere darauf ab, mittelständische Unternehmen – deutlich vor der Insolvenz – so auszurichten, dass sie für eine nachhaltige Zukunftsentwicklung gerüstet sind. Dabei stehen die betriebswirtschaftlichen Aufgaben, unter Berücksichtigung der relevanten rechtlichen Rahmenbedingungen, im Vordergrund.

Die wissenschaftlichen Leiter, Prof. Dr. Josef K. Fischer und Prof. Dr. Harald Krehl konnten hierzu eine Vielzahl renommierter Experten aus der Beratungs- und Finanzbranche als Referenten gewinnen, um die Ausbildung so praxisnah wie möglich zu gestalten.

Die Entwicklung und Prüfung ganzheitlicher Restrukturierungskonzepte zur erfolgreichen außergerichtlichen Sanierung mittelständischer Unternehmen steht im Weiterbildungslehrgang zum „Restrukturierungs-Manager“ am Management Institut der Georg-Simon-Ohm Hochschule Nürnberg im Vordergrund. Es behandelt Themen wie Krisen-, Wertsteigerungs- und Change-management. Das Seminar ist, neben der Ausbildung zum „Rating-Analyst“, Teil des geplanten Master-Studiengangs „Rating, Restrukturierung und Finanzierung im Mittelstand“.

Der ebenfalls im Oktober startende Weiterbildungslehrgang zum „Rating-Analyst“ wird seit 2003 bereits zum 10. Mal durchgeführt. Ziel hierbei ist es die Teilnehmer in der Praxis zu befähigen, die Bonität und Zukunftsfähigkeit kleinerer und mittelständischer Unternehmen zu beurteilen und sie im Ratingprozess qualifiziert zu begleiten. Herausragendes Merkmal der Weiterbildung zum Rating-Analysten ist die konkrete Arbeit mit den Ratingsystemen der beteiligten Banken und Ratingagenturen, die sich auf die Beurteilung mittelständischer Unternehmen in Deutschland konzentriert haben.

Weitere Informationen zu den Programmen sind unter www.restrukturierung-nuernberg.de und www.rating-nuernberg.de zu finden. Für alle Interessenten, die im Vorfeld die Referenten persönlich kennenlernen und mehr zu den Inhalten erfahren möchten, finden im Juli Informationsabende statt: 15.07.2008 ab 18:30 Uhr im GSO Management Institut, Kressengartenstr. 2, 90402 Nürnberg; 21.07.2008 ab 18:30 Uhr im Haus der Wirtschaft Baden-Württemberg, Willi-Bleicher-Str. 19, 70174 Stuttgart; 22.07.2008 ab 18:30 Uhr im Gebäude der HypoVereinsbank, Arabellastraße 14, 81925 München, Großer Sitzungssaal; 24.07.2008 ab 18:30 Uhr im Hochhaus der Commerzbank, Kaiserplatz, 60311 Frankfurt. Anmeldungen werden vom Veranstalter erbeten unter: info@gso-mi.de oder Telefon +49 (911) 94119926.

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Reform Act Does Not Harm Duopoly

Von Dr. Oliver Everling | 21.Juni 2008

„For the past twelve years, we have found many an occasion to write a GIA Bulletin about the U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) and its regulatory posture vis-à-vis the global rating agencies“, recalls Roger P. Nye, President, Global Investment Advisors, Inc., Carlsbad, California, USA (www.gia-inc.com). „All the media coverage and talk in Congress have finally resulted in a law being passed�??The Credit Rating Reform Act�??and signed by President Bush on September 29, 2006. What does the law say, what does it mean, and will it make any difference for issuers?“

The new law means basically two things, says Nye: First, the SEC now has clear jurisdiction over the agencies and can issue rules to prevent conflicts of interest and misuse of nonpublic information. Up to 2006, the industry has been virtually unregulated. Some say the lack of regulation contributed to the accounting scandals at the beginning of the decade. Second, the law also spells out how credit rating agencies can register with the SEC and be designated as „nationally recognized.“ The SEC had never clearly explained its opaque process for recognizing agencies. The result was that many smaller agencies that wished to enter the industry were effectively barred from doing so. Now there should be more competition.

The bottom line, as Nye draws it: issuers will have a broader choice of agencies as more agencies enter the market and prove their worth. However, the new law is not likely to dent the dominant position of the Big Two. Both Moody’s and S&P command more than a 40% market share each and generate operating profit margins greater than 50%. The law will not change that dominance significantly, foresaw Nye already in 2006.

„The new rules are more about making sure ratings have high standards and are ethical and transparent. However, that doesn’t change the overall economics of the business.“ Because the Big Two have well-established reputations and a global reach across virtually all debt classes, says Nye, it will be difficult, if not impossible, to challenge their position. That does not mean that there is no room for local and regional rating agencies around the world.

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Sparkassen nutzen DBRS Rating

Von Dr. Oliver Everling | 21.Juni 2008

Die kanadische Ratingagentur Dominion Bond Rating Service (DBRS) hat 300 deutschen Sparkassen Ratings bestätigt bzw. neu erteilt. „Damit nutzen schon 300 Sparkassen die im April erteilte Mindestbonität auf der Höhe von A (high) für langfristige Verbindlichkeiten und R-1 (middle) für kurzfristige Verbindlichkeiten. Das ist ein großer Erfolg, der verdeutlicht, wie wichtig der Gruppen-Ratingprozess mit DBRS ist“, so Heinrich Haasis, Präsident des Deutschen Sparkassen-und Giroverbandes (DSGV).

Das Floor-Rating eröffne den Instituten vielseitige Möglichkeiten: „Durch die Erteilung dokumentiert jede Sparkasse ihre Kapitalmarktfähigkeit in die Kapital-und Finanzmärkte. Das Rating ermöglicht mit solchen institutionellen Investoren Geschäftsbeziehungen aufzunehmen, die einen gesteigerten Wert auf eine externe Bonitätsbewertung ihrer Geschäftspartner legen. Zudem hilft das Einzelrating bei der Erschließung neuer Geschäftsmöglichkeiten und im Rahmen von Interbanken-Geschäften. Im Auslandsgeschäft übernimmt das Rating eine Art Garantiefunktion für die hervorragende Bonität der Sparkasse“, so Haasis weiter. Schließlich ist es direkt für Marketing-Maßnahmen nutzbar.

DBRS hatte im April den Mitgliedern des Haftungsverbundes der Sparkassen-Finanzgruppe -also allen Sparkassen, Landesbanken und Landesbausparkassen -erneut das seit Januar 2007 bestehende Floor-Rating als Mindestbonität in Höhe von A (high)/R-1 (middle) bestätigt. Ausschlaggebend für dieses Ergebnis sind unter anderem der starke Zusammenhalt unter den Sparkassen, die fortschreitende Zusammenarbeit innerhalb der Gruppe, der verlässliche Haftungsverbund der Sparkassen-Finanzgruppe und das überaus erfolgreiche Geschäftsmodell.

Von dem DBRS-Floor-Rating profitieren insgesamt 446 Sparkassen, 7 Landesbank-Konzerne, die DekaBank und 11 Landesbausparkassen wie auch einige kleinere Finanzinstitute, die ebenfalls Mitglieder des Haftungsverbundes sind. Insgesamt stellen diese Institute die größte Bankengruppe in Europa dar, mit einer aggregierten Bilanzsumme von über 3 Billionen Euro Ende 2007.

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