cominvest bleibt bei S&P’s Fondsratings

Von Dr. Oliver Everling | 24.Oktober 2008

Die aktuelle Finanzmarktkrise dämpft die Begeisterung der Bevölkerung für Aktien, kommentiert der Sprecher der Geschäftsführung der cominvest Asset Management GmbH, Dr. Sebastian Klein, auf dem Capital Geldanlage Gipfel 2008 die Entwicklung. Aber, so Klein: Die Aktienstimmung ist bisher nur leicht gesunken, die Deutschen sehen die Chancen des niedrigen Bewertungsniveaus. Eine eitere gute Nachricht: Bundesbürger vertrauen weiterhin auf Fonds; in im ersten Halbjahr 2008 wurde die höchste Anzahl an Fondsbesitzern seit 2002 erreicht.

Anleger ignorierten die Emerging-Markets- und LTCM-Krisen von 1997/98. Die Anzahl direkter Aktionäre und Zahl der Besitzer von Aktienfonds nahm weiter zu. Das Platzen der Dot.com-Blase und nachfolgender Börsenabsturz führten allerdings zu einem nachhaltigen Rückgang der Anzahl an Aktionären und Aktienfondsbesitzern. Konsequenz daraus nach Analyse von Klein: Ausländer partizipierten überproportional von der Börsenhausse zwischen 2003 und 2007; DAX-Aktien befinden sich derzeit zu rund 50 Prozent in Auslandsbesitz, zum Teil erfolgte aber auch eine Umschichtung von Aktienfonds in gemischte und/oder Dachfonds.

Kurzfristig bleibt die aktuelle Finanzmarktkrise das vorherrschende Thema. Die Investoren befinden sich im Dilemma: Sicherheit versus Depot-Neuausrichtung im Vorfeld der Abgeltungssteuer. Langfristig bleiben die alten Erkenntnisse gültig, glaubt Klein. Er verweist auf die Notwendigkeit der stärkeren privaten Altersvorsorge: Deutschen wird immer stärker bewusst, dass sie beim Thema Rente nicht allein auf den Staat setzen können. Aktien sollten aufgrund ihrer Renditestärke ein wesentlicher Bestandteil einer langfristig ausgerichteten Vermögensanlage sein. Klein beschwört das „Magische Dreieck“ der Kapitalanlage (Rendite, Sicherheit, Liquidität), das für Fonds spreche. Timing-Gesichtspunkte seien beim Aktienkauf für die langfristige Performance zweitrangig, urteilt Klein, zuviel „rein und raus“ seien schädlich für die Langfristrendite,.

„Finanzielle Bildung ist Trumpf“, sagt Klein und fordert dazu auf, die BVI-Initiative „Wirtschaft als Schulfach“ aufzugreifen. Es gehe um die Schaffung der politischen und steuerlichen Rahmenbedingungen, langfristige Weichenstellung, Förderung von Vorsorge, nicht von Produkten, und Mitarbeiterbeteiligungsmöglichkeiten nach Vorbild der 401K-Pensionspläne in den USA. Für Investmentbranche bedeute dies eine Reduktion der Komplexität bei Anlageprodukten – „nicht alles, was machbar ist, ist auch notwendig“, so Klein. Von der Einzelfondsbetrachtung müsse man zum „Rund-um-Paket“ (Vermögensverwaltungs-Produkte) gelangen.

Für jeden Einzelnen müsse die private Altersvorsorge als soziale Verantwortung deutlich werden. Für die Reduktion überzogener und überholter Anforderungen an den Sozialstaat gebe es keine Alternative. Mitarbeiterbeteiligung und Abgeltungssteuer betrachtet Klein als Katalysator für die Aktienkultur. Die 1. Säule sei das staatliche Rentenversicherungssystem (aktuelle Bedeutung: rund 80 % der Rente, stößt durch demografische Veränderungen an seine Grenzen), die 2. Säule sei die betriebliche Altersvorsorge (aktuelle Bedeutung: rund 10 Prozent der Rente, kann durch Förderung der Mitarbeiterbeteiligung einen deutlichen Schub erfahren, wichtig sei hierbei die Nutzung der Erfahrungen der Fondsbranche und sämtilcher Diversifizierungsmöglichkeiten), und die 3. Säule die prrivate Vorsorge (mit einer aktuellen Bedeutung von 10 % der Rente, kann durch Abgeltungssteuer einen Schub erfahren).

Die Tatsache, dass führende Ratingagenturen im Zusammenhang mit der Subprime-Krise in die Kritik gerieten, will Klein noch nicht zum Anlass nehmen, die Beziehungen seiner Kapitalanlagegesellschaft zu den Ratingagenturen zu überdenken. So werden die guten Ratings seiner Fonds nach wie vor im Marketing eingesetzt, um die Qualitäten der Fonds zu bewerben. Klein setzt auf Aufklärung der Anleger, dass Fondsratings nach ganz anderen Regeln und durch andere Analysten erstellt werden, als die fraglichen Credit Ratings für Verbriefungen.

Themen: Fondsrating | Kommentare deaktiviert für cominvest bleibt bei S&P’s Fondsratings

Jetzt billig BRIC kaufen

Von Dr. Oliver Everling | 23.Oktober 2008

„Der Chinese kann sich Konsum leisten, der Amerikaner nicht mehr“, bringt Thomas Gerhardt, Head of Global Emerging Markets der DWS Investment GmbH, seine Sichtweise über die Perspektiven der BRIC-Länder auf den Punkt. Gerhardt sprach auf dem CAPITAL Geldanlage Gipfel 2008 im Hotel Adlon Kempinski Berlin, Unter den Linden in Berlin (www.capital-gipfel.de). Der Konsum des Amerikaners sei „zu 100 % kreditfinanziert“, während es beim Chinesen genau umgekehrt sei: Er bestreite alle Ausgaben aus seinem erzielten Einkommen.

Gerhardt studierte an der Johann Wolfgang Goethe Universität, Frankfurt am Main, mit Abschluss Diplom-Kaufmann (BWL), war Wirtschaftsprüfungsassistent bei der KPMG und ist seit Dezember 1993 bei DWS Investment GmbH, Frankfurt. Seit 1996 Head of Global Emerging Markets Equities, seit 1996 Managing Director und seit 2007 ist er Aufsichtsratvorsitzender DWS Polen und Aufsichtsratvorsitzender DWS Russland.

Gerhardt unterstreicht, dass er immer gegen die These des Decouplings gesprochen habe, nach der sich die Volkswirtschaften in Brasilien, Russland, Indien und China vollständig von den Entwicklungen in den hoch entwickelten Industrieländern abkoppeln könnten. Es sei klar, dass die Produkte, die bei Kmart in den USA verkauft werden, in China produziert wurden. Wenn der Absatz in den USA stocke, müsse dies auch Auswirkungen auf die Volkswirtschaften der BRIC-Staaten haben.

Die Maßstäbe, nach denen in den BRIC-Staaten aber eine Krise festzustellen seien, zeigen sich aber in diesen Staaten anders. Erst bei einer Wachstumsrate von weniger als 8 % sei in China von Problemen zu sprechen, nur dann würden dort nicht genügend neue Jobs entstehen. Von einer derartigen Abschwächung sei China aber noch ein Stück entfernt.

Dr. Dirk Schumacher, Economist Euroland & Germany, Goldman Sachs, ein Erfinder der „BRIC-Story“, glaubt weiterhin an seine Geschichte. Schumacher unterstreicht, dass die realwirtschaftlichen Potentiale in diesen Ländern weiterhin vorhanden seien. Luiz Felipe de Seixas Corrêa, Brasilianischer Botschafter in der Bundesrepublik Deutschland, unterstreicht die Nachhaltigkeit der Entwicklung in Brasilien. Er macht keinen Hehl daraus, dass sein Land eine der schlimmsten Geschichten in Bezug auf die Gleichverteilung von Einkommen und Vermögen geschrieben habe. Dennoch sei die soziale und politische Stabilität trotz dieser Herausforderungen hervorzuheben.

Die Diskussionen auf dem CAPITAL Geldanlage Gipfel deuten darauf hin, dass in der aktuellen Phase der Kapitalmärkte diejenigen Staaten profitieren werden, deren Binnennachfragen in geringerem Maße von finanziellen Hebeln getragen werden. Während die US-Amerikaner in extremem Maße und mit einer Sparquote von 0 % über Jahre den finanziellen Leverage-Effekt zu ihren genutzt haben, wirkt dieser nun gegen sie. Wer nicht verschuldet war, braucht nun auch nicht den Konsum in außerordentlicher Weise einschränken.

Gerhardt sieht das größte Problem für China, aber auch für die anderen BRIC-Staaten, in der Infrastruktur. Alle BRIC-Staaten wüssten, dass der Export zurückgehen werde. Daher müssten diese sich auf Aufgaben im Inneren konzentrieren. Gerhardt ist sich daher sicher, dass in naher Zukunft Milliarden in die Infrastrukturen dieser Länder investiert werden.

Themen: Länderrating | Kommentare deaktiviert für Jetzt billig BRIC kaufen

Kontroverse um Geschäftskonzept der Fraport

Von Dr. Oliver Everling | 21.Oktober 2008

Die Luftverkehrsbranche wird langfristig weiter wachsen. Allerdings wird sich ihre Struktur ändern, prognostiziert Felix Kreutel, Leiter Masterplanung Non-Aviation, Fraport AG. Er sprach zum Thema „Voraussetzungen für ein erfolgreiches Non-Aviation Geschäft“ im Rahmen der Euroforum-Konferenz „Flughafen und Standortentwicklung“ in Frankfurt am Main. Der Luftverkehrsmarkt werde zunehmend durch Krisen und andere Probleme beeinträchtigt werden. Die Kunden haben sich nach seinen Feststellungen verändert und dieser Trend werde sich fortsetzen.

Neue Entwicklungsgesellschaften haben einen Paradigmenwechsel verursacht. Traditionell wird die Sichtweise auf Flughäfen von Schlagworten wie „Hub-Airport“, Passagieren, Besuchern, Mitarbeitern, Flächen und Infrastruktur geprägt. Für die neue Perspektive stehen Begriffe wie „Airport City“ (www.flughafencity.de), Kunden/Konsumenten und die Chancen für Immobilienmanagement und -entwicklung.

„In den letzten Jahrzehnten hat die Luftverkehrsindustrie deutliche Veränderungen hinsichtlich ihrer Abläufe, ihrer Beschaffenheit und ihrer Struktur durchlaufen: Erlöse aus aeronautischen Aktivitäten sind weitestgehend statisch geblieben, da Fluggesellschaften versuchten, mit kleinen Margen zu operieren und die Preise niedrig zu halten.“ Und: „Es sind die Gewinne aus nicht-aeronautischen Aktivitäten, die state-of-the-art-Flughäfen wirtschaftlich lebensfähig machen“, so ein Zitat von Prof. Dr. Odoni vom Massachusetts Institute of Technology.

Non-Aviation sei daher von strategischer Bedeutung für Flughafenbetreiber. Non-Aviation Erlöse seien in Zeiten stagnierender Aviationserlöse wichtige Werttreiber, ein strategischer Erfolgsfaktor und biete enormes Wachstumspotenzial. Non-Aviation reduziere die Abhängigkeit von Flughäfen von staatlicher Förderung und Flughafenentgelten. Kreutel skizziert den ganzheitlichen Ansatz zum Management des Non-Aviation Geschäfts am Flughafen Frankfurt.

Externe Treiber für den Erfolg seien gesetzlichen Rahmenbedingungen, Wirtschaftslage, Währungsschwankungen, Konsumverhalten, Kaufkraft, Steuern, Preisniveau und Inflation. Zu den internen Treibern zählt Kreutel die Flächenverfügbarkeit nach Art und Umfang, Passagierzahl und -struktur, Passagierprozess und Verweildauer. Während vorgenannte Faktoren keiner oder nur geringer Kontrolle durch den Flughafen unterliefen, lässt sich auf die Qualität der Infrastruktur, die Vertragsbedingungen, die Qualität und Performance der Betreiber, den Mieter- und Branchenmix, das Marketing und die Verkaufsförderung sowie die Organisation der Bewirtschaftung aktiv Einfluss nehmen.

Kreutel setzt auf konsequentes Management für Leistung und Qualität in den Phasen „Analysieren“, „Coachen“ und „Belohnen“. Mystery shopping, Mystery eating, Centerchecks und Kundenzufriedenheitsbefragungen (Passagiere und Mieter) sind die Grundlage der Analyse. Trainings „Fit for Retail“ und individuelles Coaching und Mitarbeitertraining durch Experten fördern die Entwicklung. ShopStars-Auszeichnung lenkt die Aufmerksamkeit auf erfolgreiche Konzepte.
 
Kostentransparenz soll durch kontinuierliches Kostenbenchmarking, genaue Kostenüberwachung, Überprüfung und Anpassung von SLA und Einführung einer angepassten IT-Architektur gewährleistet werden. Einsparungen bei Neben- und Herstellkosten werden durch genaue Spezifizierung der geforderten Leistung, Definition und Implementierung von Standards für Gebäude und Ausstattung und Optimierung der Nebenkosten bereits während der Planungsphase durch Betrachtung der Lebenszykluskosten erreicht.

Das Category Management sieht Kreutel als wesentliches Element zur Steuerung der Mieterperformance. Durch Category Management sollen die Verstärkung des Branchen-knowhows, die Professionalisierung der Vermarktung (Mieterauswahl, Ausschreibung, Vertragsschluss) als auch die Optimierung des Bestandes, die Funktion als Ansprechpartner für die Mieter und Branche sowie der Abbau von Schnittstellen gewährleistet werden.

„Wir gehen den anderen Weg“, kommentiert Hellmut R. Gebhardt, Geschäftsführer der eurotrade Flughafen München Handels-GmbH, die Ausführungen von Kreutel. Gebhardt stellt die besseren Geschäftsmöglichkeiten an Flughäfen am Beispiel München heraus. Von der Ertragskraft sollte der Flughafen darüber nachdenken, sich auf die Felder zu konzentrieren, die in der Zukunft noch stärker anwachsen werden.  Es gehe darum, etwas Neues aufzubauen. In Manila habe die Fraport 400 Mio. Euro versenkt, gibt Gebhardt ein Beispiel: Es müsse doch möglich sein, 10 Mio. Euro in die Hand zu nehmen für ein Geschäftsmodell. Bisher habe man immer nur an die technische Seite gedacht.

Themen: Immobilienrating | Kommentare deaktiviert für Kontroverse um Geschäftskonzept der Fraport

Schwarzer Kennedy ändert nichts

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

In Washington kursiert der Treppenwitz, dass auch für die Präsidentenwahl 2008 ein Präsidentschaftskandidat den Antrag auf Nachzählung der Stimmen stellen werde. Diesmal aber nicht der unterlege Kandidat, sondern der Sieger �?� Dr. Christoph von Marschall sprach über „McCain, Obama und der lange Weg ins Weiße Haus“ im Rahmen einer Veranstaltung des US-Generalkonsulats im Campus Westend der Goethe-Universität in Frankfurt am Main. Christoph von Marschall ist Autor des Buches „Barack Obama – Der schwarze Kennedy“ und seit 1991 als Redakteur der Berliner Tageszeitung „Der Tagesspiegel“, für den er derzeit als US-Korrespondent in Washington arbeitet.

„Im nächsten Jahr wird Deutschland über den gewählten Präsidenten enttäuscht sein. Im nächsten Jahr werden die USA über den gewählten Präsidenten enttäuscht sein.“ Marschall zeigt auf, dass die ökonomische Ausgangslage für den neuen Präsidenten ihm kaum Handlungsspielräume geben werde. Die in Barack Obama wie auch die in John McCain gesetzten Erwartungen könnten praktisch nur enttäuscht werden.

Marschall listet die Faktoren auf, die der Wahl von Obama ins Präsidentschaftsamt noch entgegenstehen könnten. Dazu zählt die Emotionalität, einem vergleichsweise jungen und unerfahrenen Kandidaten die Verantwortung über die größte Volkswirtschaft der Welt zu geben. Andererseits hätten die letzten Fernsehauftritte unübersehbar gezeigt, dass die USA mit McCain doch einen älteren Präsidenten wählen würden. Wenn Obama gewählt würden, könne er anschließend seine Wähler nur desillusionieren: Die versprochene Wende könne bei den bescheidenen haushaltspolitischen Spielräumen kaum finanziert werden.

Themen: Nachrichten | Kommentare deaktiviert für Schwarzer Kennedy ändert nichts

Scope, IZA, Feri und EDG für Zertifikateratings

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

Florian Schoeller von der Scope Group stellt die Scope Analysis auf dem �??Deutschen Derivate Tag �??08�?� in Frankfurt am Main als das derzeit größte bankenunabhängige, deutsche Analystenhaus dar. Der Fokus des Unternehmens liege auf der Analyse und Bewertung von Investmentmärkten, Kapitalanlagen und Managementgesellschaften. Mit ihren Dienstleistungen unterstützt Scope Analysis aktuell über 980 Finanzinstitute aus 18 Ländern bei der Auswahl, der Prüfung und dem Controlling ihrer Investments, berichtet Schoeller. Das Unternehmen wurde im Jahr 2000 gegründet, beschäftigt derzeit rund 45 Mitarbeiter und ist in den Sektoren Investmentfonds, Geschlossene Fonds, Offene Immobilienfonds und Zertifikate tätig.

Das Geschäftsmodell von Scope Analysis zielt auf die Vermeidung von Interessenskonflikten und damit auf ein Maximum an Unabhängigkeit. Scope bewertet Kapitalanlagen ausschließlich im eigenen Auftrag und nicht im Auftrag der Anbieter. Scope refinanziert seine Leistung durch Verlizenzierung der Analyseplattformen und durch die Mitveröffentlichungsrechte an den Ergebnissen. Scope berät keine Anbieter von Kapitalanlagen bei der Konzeption oder der Emission ihrer Investmentprodukte, unterstreicht Schoeller. Scope verkauft oder vermittelt keine Investmentprodukte.

Die Analyse von Zertifikaten zielt auf die Steigerung von Transparenz und Produktvergleichbarkeit. Die Analyse basiert auf einer wissenschaftlich fundierten Methodik. Alle für eine aussagekräftige Bewertung relevanten Faktoren werden berücksichtigt. Die Ergebnisse der Analysen sind keine abstrakten Kennziffern, vielmehr konkrete und nachvollziehbare Erwartungswerte. Die Aktualität und Korrektheit der Datengrundlage wird durch entsprechende Systeme sichergestellt. Alle Analysen werden täglich aktualisiert, berichtet Schoeller.

Scope analysiert und bewertet Sekundärmarkt-Zertifikate seit 2005. Seit Q3 2008 bewertet Scope auch Zertifikate in der Zeichnungsphase. Aktuell bewertet Scope über 150.000 Produkte von 34
Emittenten. Standardgemäß werden derzeit über 40 Zertifikatetypen berücksichtigt. Bei thematischen Index-Produkten bewertet Scope über 300 Produkte von 15 Emittenten. Standardgemäß werden derzeit über 15 Themen- und Strategiesegmente berücksichtigt.

Schoeller gibt einen Überblick über die Kriteriologie: Chancen-Risiko-Relation (Erwartungswertanalyse, Auszahlungsprofil des Zertifikats, Log-normalverteilte implizite oder historische Volatilität des Basiswerts
entsprechend der Restlaufzeit des Zertifikats, Währungsvolatilität, aktuelles Zinsniveau, Korrelationseffekt von Basiswert und Währung), Handelsqualitätsanalyse (Höhe des Spreads, Schwankungsverhalten des Spreads über die Laufzeit, Häufigkeit und Dauer von Handelsaussetzungen) und Bonitätsanalyse (Ausfallrisiken des Emittenten, Garantieerklärung / Haftungsübernahmen und Credit Default Swaps).

Nach einer Befragung des �??Zertifikateberaters“ sieht Schoeller für die Ratings seiner Agentur einen höheren Wirkungsgrad als bei denen anderer Anbieter. 64,4 % der Befragten gaben an, Scope Analysen regelmäßig oder zumindest gelegentlich zu nutzen. Nur 10,2 % kenne das Rating der Scope Analysis gar nicht. Demgegenüber seien die anderen Agenturen im Durchschnitt bei mehr als der Hälfte der Anleger nicht bekannt und nur 10 % würden deren Ratings gelegentlich oder regelmäßig nutzen.

�??Das Produktversprechen der Zertifikate ist gehalten worden“, kommentiert Prof. Dr. Lutz Johanning von der European Derivatives Group die aktuelle Diskussion um die Rolle und Zukunft der Zertifikate in und nach der Krise. 85 % des in Zertifikate investierte Volumens weist eine Voll- oder Teilabsicherung gegen Verluste im Basiswert auf. Diese Produkte haben im vergangenen Jahr zum großen Teil deutlich weniger Verluste eingefahren als die Basiswerte, zum Teil sogar Gewinne gemacht.

Ein Rating trage dazu bei, die Transparenz zu erhöhen. Florian Schoeller gebühre das Kompliment, als erster das Thema des Ratings von Zertifikaten aufgegriffen zu haben. �??Aus unserer Sicht ist es extrem wichtig zu verstehen, was wir überhaupt mit einem Rating erreichen können“, sagt Johanning. Das Ziel des EDG-Ratings sei eine unabhängige und dynamische Einschätzung der Produktqualität auf Basis objektiv messbarer Faktoren (kosten, Handel, Information, Bonitätsrisiko) und Einschätzung der Risikoeignung eines Produktes (Risikofit).

Es gehe um einen relativen Qualitätsvergleich ähnlicher produkte, aber keine Bevor- oder Benachteiligung von Basiswerten und / oder Strukturen. Der Anleger bzw. Berater wählt einen Basiswert, eine Struktur und eine Laufzeit. Das EDG-Rating erleichtert die Selektion des richtigen Zertifikats dafür. Kern des Ansatzes der EDG sei, dass jedes Produkt 1:1 �??nachgepreist“ wird. Der Aufwand dazu ist enorm.

Auf der Basis der Preise selbst lässt sich kein Rating ableiten. Das relativ am besten gepreiste Instrument lässt sich aus der Analyse der EDG ableiten. Das Kriterium �??Information“ erfasst die Qualität der bereitgestellten Daten. Ebenso werden Bonitätsaspekte erfasst und anhand von Credit Ratings und Credit Spreads ausgewertet.  Für jedes Produkt wird  der Value at Risk berechnet und in eine der 5 Risikoklassen des Deutschen Derivate Verbands eingeordnet. Der Value at Risk hat sich als Standard im Bank-, Fonds- und Versicherungsbereich etabliert. �??Es gibt keine bessere Alternative“, kommentiert Johanning die Vorgehensweise seiner Agentur. Über die Entwicklung und Gewichtung des Ratings entscheidet bei der EDG eine unabhängige Kommission. Nur eine unabhängige und dynamische Einschätzung der Produktqualität auf Basis objektiv messbarer Faktoren werde auf Dauer Akzeptanz beim Anleger erwarten lassen.

Florian M. Roebbeling, Leiter des IZA Instituts für ZertifikateAnalyse in München, knüpft an den Vortrag von Johanning an, denn das IZA beziehe auch Daten von der EDG. Der Anspruch und die Idee der IZA sei, eine absolute Bewertung vorzunehmen. Ein Großteil des Volumens der Zertifikate sei auf vergleichsweise wenige Produkte konzentriert. Daher brauche man sich nicht mit allen Produkten zu befassen, die teils gar nicht im Vertrieb seien.

Das Ergebnis der Analyse müsse ausgedruckt werden können, nicht nur Ergebnis eines komplizierten Bewertungsschemas sein, sondern so simpel, dass es auch von der Zielgruppe verstanden werden könne. Die Qualitätsprüfung der Struktur werde anhand von 13 Kriterien geprüft.

Dr. Tobias Schmidt von de Feri EuroRating Services AG stellt den neuen Ansatz seiner Ratingagentur zum Zertifikaterating vor. Ausgangspunkt der Überlegungen seien die Kundenbedürfnisse gewesen. Für Kunden stünde beispielsweise die Frage nach der Qualität des Emittenten ganz an der Spitze, und zwar schon vor der Kreditkrise. Der Fokus liege auf den mittel- bis langfristigen Investor mit einem ausgeglichenen Chance-Risiko-Profil. Die Feri konzentriere sich mit ihren Diensten auf diese Zielgruppe.

Produktqualität und Emittentenqualität sind die Determinanten der Zertifikatequalität, stellt Schmidt das System dar. Die Produktqualität wird durch Gegenüberstellung von Chance und Risiko analysiert. Die Emittentenqualität müsse anhand von Fairness, Erfahrung und Stabilität beurteilt werden. Bei der Beurteilung der Emittentenqualität handele es sich um eine absolute Beurteilung, während die Produktqualität relativ zu beurteilen sei. Gewinnpotenzial, Gewinnwahrscheinlichkeit, Verlustpotenzial und Verlustwahrscheinlichkeit sind mit verschiedenen Aspekten zur Produktqualität zu berücksichtigen. Für jedes Underlying werden 10.000 mögliche Kursverläufe simuliert.

�??Wir hatten als FWW Rating GmbH keine Note in Form von einem GüteSiegel und/oder Report veröffentlicht, die schlechter war als 2,5�?�, berichtet Roebbeling. �??Erstens weil es keinen Gütesiegel geben sollte, für etwas, das keine Güte hat, und zweitens weil der Aufwand zur Erstellung eines RatingReports erheblich ist, und wir den Mehrwert von 2 Seiten �??Du sollst das nicht kaufen�?? nicht erkannt haben. Niemand liest sowas“, ist sich Roebbeling sicher. Das sei eine �??herablassende Art mit der Zeit des Nutzers umzugehen, die wir uns nicht erlauben wollten bzw. konnten.“ Jetzt gebe es ein PrüfSiegel und kein �??GüteSiegel“ mehr, und außerdem werden ausnahmslos alle Detailkrieterien einzeln in der Bewertung angezeigt, entsprechend kann der Nutzer selber sehen, was für ihn wichtig ist.

Roebbeling richtet sich an die Frage, ob es künftig auch von der IZA nur gute Ratings geben werde. Roebbeling verspricht, alle Ratings unterschiedslos zu publizieren. Das Ergebnis jedes Ratingprozesses werde publiziert, auch wenn der Emittent dafür einen Auftrag gibt. Eine Reduktion der Analysetiefe sei durch die Verkürzung der Kriterienliste nicht gegeben. Die Subkriterien würden nach wie vor berücksichtigt.

Emittenten- und Marktrisiko zu trennen, mache Sinn, sagt Johanning. Der separate Ausweis könne durch die Einzelkriterien geschehen. Schmidt fügt dem hinzu, dass das Rating eine Verdichtung sein müsse. Wer immer mehr Kriterien mit Einzelbeurteilungen aufschlüssele, lasse schließlich den Anleger mit der Vielzahl der Kriterien alleine. Wichtig sei im Dienst der Ratingagentur, Informationen zu verdichten.

Tobias Kramer vom �??Zertifikateberater“ fordert Schoeller in der Frage der Unabhängigkeit der Agentur heraus. Bei Indices werde – wie bei S&P�??s – eine Gebühr genommen. Die Scope berate niemanden, der ein Produkt anbiete. Intermediäre, Vermittler und institutionelle Anleger würden auch mit Rat und Tat unterstützt, aber eben nicht die Produktlieferanten beraten, betont Schoeller. Kramer kommt auf die Informationsflut zu sprechen, die dem Betrachter auf der Plattform von Scope entgegenschlage. Die große Plattform, die einem geschlossenen Nutzerkreis vorbehalten sei, richte sich auf Profis, sagt Schoeller.

Themen: Zertifikaterating | Kommentare deaktiviert für Scope, IZA, Feri und EDG für Zertifikateratings

Klinz setzt auf Selbstregulierung und Transparenz

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

„Sie buhlen um die Gunst ein und desselben Retailinvestor“, sagt Dr. Wolf Klinz, MdEP auf dem „Deutsche Derivate Tag ’08“ in Frankfurt am Main mit Blick auf die verschiedenen Produktanbieter. Entsprechend würde von diesen Lobbyarbeit geleistet. Klinz wendet sich aber gegen die Vorstellung, dass nur staatliche Regulierung zielführend sein könne, sondern spricht vielmehr der Selbstregulierung das Wort, die sich an Transparenz, Anlegerinformation und klaren Rahmenbedingungen das Wort.

„Gehen Sie in einen konstruktiven Dialog“, ruft er den Teilnehmern des Fachkongresses zu. „Die Politik ist nicht drin in der Materie.“ Durch das Rating sei wertvolle Vorarbeit geleistet worden. Klinz lobt die Ansätze, die mit wissenschaftlicher Fundierung im Rating entwickelt wurden, um auch Zertifikate zu durchleuchten. „Viele von denen, die jetzt gebeutelt sind, haben die Produkte gekauft mit der Erwartung, dass ihnen nicht viel passieren könne“, sagt Klinz.

Fazit von Klinz: Die Entwicklung der Finanzkrise hat zu einer gewandelten Einstellung geführt. Er hoffe, dass man nun nicht über Bord gehe. „Wir müssen was tun, was Transparenz und Wissen angeht“, fordert Klinz. „Financial and economic literacy“ seien wichtige Schlagworte. Viele würden mangels Bildung mit falschen Vorstellungen in Finanzprodukte investieren. Hier fordert Klinz aufzuholen.

„Nicht alles, was hinkt, ist ein Vergleich“, kritisiert Dr. Hartmut Knüppel, Geschäftsführender Vorstand des Deutschen Derviate Verbands e.V., den Ausspruch von Walter, dass man den Hunden nicht überlassen dürfe, den Wurstvorrat zu verwalten. Bei den Derivaten stünden eine ganze Reihe von Anbietern in einem scharfen Wettbewerb zueinander. Knüppel pflichtet Klinz darin bei, die Möglichkeiten der Selbstregulierung zu nutzen.

Das Expertenwissen müsse miteinander in Verbindung kommen. Die staatliche Regulierung dürfe nicht strikt genommen und die Selbstregulierung völlig ausgeschlossen werden. Produkttransparenz liege auch im eigenen Interesse der Branche. Nur wenn Anleger fair beraten würden, könne es gelingen, die Anleger, die wir haben, zu halten und neue zu gewinnen.

Themen: Zertifikaterating | Kommentare deaktiviert für Klinz setzt auf Selbstregulierung und Transparenz

Walter auf Expedition Deutschland

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

Prof. Dr. Norbert Walter von der Deutschen Bank spricht sich klar für staatliche Regulierung im Finanzsektor aus. „Man könne es dem Hund nicht überlassen, die Wurstvorräte zu verwalten“, warnt Walter auf dem „Deutschen Derivate Tag ’08“ in Frankfurt am Main. Statt einseitig der Selbstregulierung das Wort zu reden, müsse auf die Vernetzung abgestellt werden. Es dürfe nicht hingenommen werden, dass die Regulierer auf Dorfschulen von Nationalstaaten ausgebildet und dann unvorbereitet mit den Problemen einer irreversiblen Globalisierung konfrontiert würden. „Die Herren Wirtschafsbosse müssen ihre Missachtung der Politik überwinden“, fordert Walter für die andere Seite.

Wissen und geistiges Eigentum tragen Früchte. „Wir werden nicht durch unsere Hände Arbeit Eigentum schaffen“, warnt Walter. Wissens- und Datenmärkte boomen, intellektuelle Eigentumsrechte sind Assets auf Basis einer innovationsfördernden Regulierung. Effiziente Wachstumsmärkte für Lernen in Projektwirtschaft, Lernen mit System – ein leben lang und „Brain Gain“ sind die Stichworte, mit denen Walter die Bildung intellektuellen Kapitals beleuchtet.

Die Deutschen werden wegen ihrer Kompetenz im Systemischen gewinnen, prophezeit Walter. SAP sei kein Zufall. „Auch bei der Energieeffizienz werden wir Pioniere sein.“ Deutschland werde 2009 den Titel als „Exportweltmeister“ an China weitergeben müssen. „Created in Germany“ bleibe aber oft die erste Wahl. Es gebe massive Auslandsinvestitionen in deutsche Innovatoren. Multinationale Projekte würüden in lokalen Cluster verankert. Deutschland sei ein politisch cleveres Mittelgewicht, ein entscheidender Gestalter Europas und ein Pfeiler für globale Regulierung, auch im Finanzsektor. Deutschland werde „Nettowissensexporteur“.

„Wenn Deutsche zur Revolution in den Bahnhof müssen, lösen sie vorher eine Bahnsteigkarte“, zitiert Walter Lenin. Warum in Richtung „Expedition Deutschland“? Globalisierung und Beschleunigung der Entwicklung sind die maßgeblichen Faktoren, die für den Weg Deutschlands keine Alternative lassen. „Wir werden unsere Atomkraftwerke weiter laufen lassen und Spitze sein bei Photovoltaik, Windrädern usw. Wir werden aber nicht so dumm sein, dort Windräder aufzustellen, wo kein Wind weht“, sagt Walter.

„Warum laden wir Disney nicht ein?“ Walter gibt ein Beispiel: Warum soll nur mit Pappmaschee Geld verdient werden, fragt Walter, warum nicht auch mit den Originalen, über die Deutschland verfüge? Walter fordert die Phantasie heraus, kommerzielle Konzepte zur Vermarktung von Kulturdenkmälern weiterzuentwickeln und das Feld nicht der Welt aus Pappmaschee in den USA zu überlassen.

Themen: Länderrating | Kommentare deaktiviert für Walter auf Expedition Deutschland

DDV mit Optimismus gegen die Krise

Von Dr. Oliver Everling | 20.Oktober 2008

„Die Zertifikatebranche wird aus der Krise gestärkt hervorgehen“, sagt Dr. Hartmut Knüppel, Geschäftsführender Vorstand des Deutschen Derviate Verbands e.V. auf dem „Deutschen Derivate Tag ’08“ in Frankfurt am Main. Während Journalisten nur noch Stifte in dunklen Farben kennen würden und gescheiterte Minister, Musiker oder Schauspieler in den Medien freimütig ihre Unkenntnis einräumen und dennoch Empfehlungen geben würden, frage sich, ob nur Meinungen gegen Meinungen gestellt werden sollten.

„Das Leitmotiv unserer Kommunikation lautet: Fakten gegen Meinungen“, sagt Knüppel. „Letztlich werden wir damit Gehör finden und Erfolg finden. Zertifikate sind und bleiben attraktive Anlageprodukte. Privatanleger erlauben Zertifikate, in nahezu alle Märkte zu investieren. Mit Zeritifkaten können Anleger ihr investiertes Kapital ganz oder teilweise schützen, gleich, ob die Kurse fallen oder steigen, zeigt Knüppel einige Charakteristika der Produkte auf.

Auf die Zeritifkatebranche können die Deutschen Stolz sein. Mit mehr als 100 Mrd. Euro ist der Zertifikatemarkt der einzige Markt, bei denen die deutsche Finanzbranche noch die Nase vorn haben. „Jeder Anleger soll nur das Produkt kaufen, das er versteht, das gilt natürlich auch für Zertifikate“, sagt Knüppel. Jeder Anleger sollte Produktinformationen gelesen und verstanden haben, fordert Knüppel.

„Zertifikate gehören in jedes Depot“, analysiert Knüppel. Bei den meisten Anlagezertifikaten hätten die Anleger das „Blutbad“ vermeiden können, das sich durch respektive Direktanlagen ergeben habe. Zertifikate haben zu guten Gewinnen für Anleger geführt. Die Gewinne hätten sich herumgesprochen, so dass Anleger immer mehr nach Zertifikaten gefragt hätten.

Eine funktionierende Selbstregulierung sei besser als eine staatliche Regulierung. Die Selbstregulierung funktioniere in der Zertifikatebranche. Derivatekodex, Zertifikaterating und Markstatistiken sind die Eckpunkte der Selbstregulierung. Förderung der Beraterschulung und Schulung von Anlegern zur Erhöhung ihres Zertifikatewissens kommen hinzu. Der Verband ist auf allen Ebenen aktiv, um das Vertrauen in Zertifikate zu stärken. „Wir sind überzeugt, dass Zertifikate weiterhin eine wichtige, vielleicht noch eine größere Rolle spielen als heute“, schließt Knüppel.

Themen: Zertifikaterating | Kommentare deaktiviert für DDV mit Optimismus gegen die Krise

Wo war die KPMG bei HRE?

Von Dr. Oliver Everling | 17.Oktober 2008

Investoren, die auf Worte in den Geschäftsberichten der Banken vertrauen, werden später oftmals eines besseren belehrt. So heißt in dem Vorwort zum 2007er Geschäftsbericht der Hypo Real Estate u.a.: „Vor allem im Bereich der Kommunikation legt die Hypo Real Estate auf Transparenz und Glaubwürdigkeit. Diese ist eine wesentliche Voraussetzung für eine offene und klare Kommunikation nach innen gegenüber Mitarbeitern und nach außen gegenüber dem Kunden, den Aktionären und den Marktteilnehmern“. Mit Blick auf die Geschäftsprinzipien der Bank heißt es weiter, dass das „Management bestrebt ist, transparente Strukturen, klar kommunizierte Unternehmensziele und durch deren Umsetzung einen echten Shareholder-Value für ihre Aktionäre zu genieren. Auch beim Risikomanagement setzte sich der Gewerbeimmobilienfinanzierer hohe Ziele. „Das ist unerlässlich, um langfristigen Erfolg und eine hohe Rentabilität zu erzielen“.

Mit Blick auf die Vorkommnisse in den letzten Monaten liest sich das wie ein „Märchen aus Tausend und einer Nacht“, formuliert Karl-Heinz Goedeckemeyer, Finanzanalyst und Spezialist für Beurteilungen von Banken und in der Immobilienwirtschaft. Nachdem nun offenbar alle Fakten auf dem Tisch liegen, stellt sich zweifelsfrei die Frage nach der Verantwortung, so Goedeckemeyer: Haben die Top-Manager der Hypo Real Estate (HRE) fahrlässig gehandelt, sind sie inkompetent oder opportunistisch? Haben die Investoren dem Management zulange vertraut in der Hoffnung, dass die Krise nicht allzu gravierende Folgen für die Bank haben werde? Hätte die Bankenaufsicht durch eine aktivere Rolle die Krise um die HRE entschärfen können? Oder haben wie so oft die Wirtschaftsprüfer versagt? So die Fragen von Goedeckemeyer und fügt hinzu: „Sicherlich fallen dem geschulten Beobachter sofort die Fälle um Enron und Worldcom wieder ein.“ Er verweist auch auf Irrtümer der Ratingagenturen.

Trotz der bereits im Jahr 2007 heraufziehenden Krise hat der Wirtschaftprüfer KPMG am 25. März dieses Jahres bei der Prüfung der HRE-Bilanz keine Unzulänglichkeiten festgestellt. Vielmehr heißt es in dem Statement: „Der Konzernlagebericht steht im Einklang mit dem Konzernabschluss und vermittelt insgesamt ein zutreffendes Bild von der Lage des Konzerns und stellt die Chancen und Risiken der zukünftigen Entwicklung der Gesellschaft zutreffend dar“. Infolge dessen hat die Prüfung auch zu keinen Einwänden des Prüfers geführt. „Offenbar ist den Prüfern bei der Durchsicht der HRE-Bilanz entgangen,“ so Goedeckemeyer, „dass zu diesem Zeitpunkt die Finanzkrise in den USA schon zu erheblichen Verwerfungen geführt hat.“

Schon im März 2008 haben die großen Notenbanken unter Führung der US-Federal Reserve (Fed) mit milliardenschweren Stützungsaktionen versucht, der angeschlagenen Finanzindustrie aus der Klemme zu helfen. Bereits zu diesem Zeitpunkt stellte die Fed den Banken Liquidität in Höhe von 200 Mrd. Dollar zur Verfügung.

Das war aber nicht die erste Rettungsaktion der Notenbanken. Im Dezember 2007 hatten die großen Notenbanken erstmals mit einer konzertierten Aktion den Markt gestützt. Hintergrund war die Krise am US-Immobilienmarkt, die damals bereits bei den Banken zu Abschreibungen im Volumen von mehr als 200 Mrd. Dollar geführt haben. Schon zu dieser Zeit hatten einzelne Experten davon gesprochen, dass die Krise tiefgreifende Folgen für die Weltwirtschaft haben werde. Zugleich hatte der Internationale Währungsfonds (IWF) in einer ersten Analyse zu der Finanzkrise Anfang März darauf hingewiesen, dass mit einem Verlust von rund 800 Milliarden Dollar zu rechnen sei.

Am 19. März schrieb die „Financial Times Deutschland“ in einem Kommentar: „Die große Finanzkrise fängt jetzt langsam an: Was die gemeldeten Verluste oder die Zahl der Insolvenzen im Finanzsektor angeht, haben wir noch nicht einmal zehn Prozent der Krise gesehen – und was die Folgen für die Gesamtwirtschaft betrifft, noch nicht einmal fünf Prozent.“ Ergänzend erklärten die Redakteure, dass „mittlerweile kein Zweifel mehr daran bestehe, dass dem Staat die Aufgabe zufallen werde, den Dreck im Finanzsektor aufzukehren“.

Diese hinreichenden Warnungen sollen der KPMG, die zu jeder Zeit, wie zuletzt auf der Immobilienmesse „Expo Real“, mit Stolz auf ihr internationales Netzwerk verweist, entgangen sein? Oder, fragt Goedeckemeyer, wollte bzw. konnte der Prüfer aus fehlender Sachkenntnis (was u.a. die Bewertungen von Immobilien angeht), in seinem Statement diese Entwicklungen nicht antizipieren? Er hätte wissen müssen, dass die HRE auf dem amerikanischen Immobilienmarkt (Subprime) engagiert ist. Folglich hätte die KPMG auf die Risiken in dem Konzernabschluss verweisen müssen. Denn hätten auch Investoren die Risiken aus dem Engagement der Bank besser einschätzen können. „Stattdessen aber hat der Prüfer der Immobilienbank einen Persilschein ausgestellt. Zudem war die Finanzkrise nach dem Milliardenverlust bei der IKB sowie dem Beinahe-Konkurs der SachsenLB bereits im Herbst 2007 auf Deutschland übergesprungen“, stellt Goedeckemeyer fest. Infolge dessen kann der Prüfer auch keine Ausreden geltend machen, dass zu dieser Zeit noch keine deutsche Bank von der Hypothekenkrise in den USA getroffen wurde. Offenbar hat sich die KPMG im März so verhalten wie es der Anfang Oktober zurück getretene HRE-Chef Funke es tat. Dem zeichnete in den letzten Wochen vor allem eins aus: Schweigen. Mit Beginn der Krise war der ansonsten nicht mundfaule Funke untergetaucht.

Hinzu kommt, dass die Hypo Real Estate Holding in einer Ad-hoc-Mitteilung am 15. Januar 2008 erklärte, dass sie im Zusammenhang mit dem Erwerb und Integration der Depfa Bank im vierten Quartal 2007 eine Abschirmung des US-Portfolios an Collateralized Debt Obligations (CDOs) in Höhe von 390 Mio. Euro, davon 295 Mio. Euro ergebniswirksam, vorgenommen hat. Goedeckemeyer: „Aus heutiger Sicht reibt man sich die Augen, dass der damalige Vorstand mit Blick auf die Neubewertung des US CDO-Portfolios von einer konservativen Risikopolitik spricht.“

Ermutigend sei zumindest, so Goedeckemeyer, dass der Aufsichtsrat der HRE nach dem Rücktritt des Aufsichtsratvorsitzenden Kurt Viermetz die Kanzlei Milbank Tweed Hadley McCloy LLP damit beauftragt hat, das Vorliegen etwaiger Pflichtverletzungen der ausgeschiedenen Vorstandsmitglieder Georg Funke und Bo Heide-Ottosen zu untersuchen. Unterdessen haben die Aktionärsschützer bei der Staatsanwaltschaft in München Strafanzeige gegen Verantwortliche bei der Hypo Real Estate gestellt. Der Aktionärsverband DSW wirft den Managern Betrug, Fehlinformationen und Manipulation des Markts vor. Das Unbehagen der Investoren dürfte noch erhärtet werden, wenn sie vernehmen, dass nach Darstellung der DSW die Hypo Real Estate der Finanzaufsicht Bafin am 26. September von ihrer Finanzierungsnot berichtet haben soll. Nur einen Tag zuvor habe die Bank auf einer Investorenkonferenz noch von einer „stabiler Lage“ und Liquiditätspuffern in Höhe von 33 Mrd. Euro gesprochen.

„Infolge dessen ist kaum zu erklären, dass die Ad-hoc-Mitteilung über die Schieflage und die Notwendigkeit einer Staatsintervention erst am 29. September an die Öffentlichkeit gelangt ist“, urteilt Goedeckemeyer. Der Kursrutsch der HRE-Aktie vor Bekanntgabe der Notwendigkeit eines Rettungspakets lasse jedoch vermuten, dass Insider am 26. September verkauft haben, so der DSW. Nun wartet die Öffentlichkeit mit Spannung auf ein Zwischenbericht des Prüfers. Unklar ist jedoch ob der Bericht von der KPMG oder einer anderen Prüfungsgesellschaft erstellt wird.

Themen: Bankenrating | Kommentare deaktiviert für Wo war die KPMG bei HRE?

Verhaltenssteuerung durch Managerhaftung?

Von Dr. Oliver Everling | 15.Oktober 2008

Selbst die FTD-online titelt am 5. Oktober 2008 „Hartz IV für bölde Banker!“, zitiert Prof. Dr. Axel Halfmeier von der Frankfurt School for Finance and Management in seiner Antrittsvorlesung. Er erläutert die Managerhaftung im deutschen Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht – ein Thema, das in der Finanzkrise zu ungeahnter Popularität gelangt. Das unverantwortliche Handeln von Managern stehe im Mittelpunkt. Wenn unüberschaubare oder nicht verstandene Risiken eingegangen werden, hält Halfmeier ein unverantwortbares Risiko im Sinne der Rechtsprechung für möglich.

Eine Auszahlung an ein insolvenzgefährdetes Unternehmen ohne Sicherheiten sei ein weiteres Beispiel. Halfmeier ist sich sicher, dass die Rechtsprechung in der nahen Zukunft noch weitere Beispiele liefern werde. Beamte haften allerdings erst an der Schwelle der groben Fahrlässigkeit. Der Aufsichtsrat vertritt die Gesellschaftsinteressen und ist dazu auch verpflichtet, sie gegenüber dem Vorstand durchzusetzen. Die faktische Verbundenheit von Vorstand und Aufsichtsrat will Halfmeier nicht kommentieren. Für den Aufsichtsrat gebe es keine besonderen Anreize, tätig zu werden, es sei denn, dass er selber hafte.

Der Gesetzgeber habe in §§ 147 f. Regeln vorgesehen, eine Anspruchsdurchsetzung gegenüber dem Vorstand zu erzwingen. Bisher sei dies aber kaum relevant geworden. Anders als im amerikanischen Recht kann dies ein einzelner Aktionär nicht. In Deutschland gebe es zurzeit – im Gegenteil – eine Diskussion über den Abbau von Aktionärsrechten.

Der deutsche Corporate Governance-Kodex sehe eine angemessene Selbstbeteiligung bei D&O-Versicherungen, um das moralische Risiko zu vermindern. Halfmeier spricht sich dafür aus, über das „soft law“ einer Selbstverpflichtung hinauszugehen. Bei vorsätzlicher, sittenwidriger Schädigung kann auch ein direkter Anspruch von Anlegern relevant werden, wie etwa bei Comroad, wo fiktive Umsätze dargestellt wurden. Der BGH habe aber die Durchsetzung von Ansprüchen insofern erschwert, als er strenge Anforderungen an den Nachweis formuliert habe. Für Kleinanleger sei es eher unrealistisch, das diese von ihnen stets erfüllt werden könnten.

Halfmeier stellt vor dem Hintergrund seiner Analyse der Stellung und Beziehungen des Aktionärs zu seiner Gesellschaft zur Diskussion, dass ökonomisch auch ein direkter Anspruch der Aktionäre argumentierbar wäre. Eine gewisse persönliche Haftung des Vorstands könne als internationaler Standard betrachtet werden.

Halfmeier geht auf das Kapitalmarktinformationshaftungsgesetz 2004 ein. Er warnt vor rein statistischer Rechtsvergleichung und gibt dazu ein Beispiel, nachdem Zimbabwe vor Deutschland liege. Die aktuellen Ereignisse zeigen, dass die Probleme aus den USA kamen. Obwohl es dort eine strengere Privatrechtsordnung gebe, habe es keine messbaren Auswirkungen auf das Entscheidungsverhalten gegeben. Es habe sich nicht gezeigt, dass Manager aufgrund der Haftung „zu schüchtern“ oder zu risikoavers gewesen seien.

Die Präventionswirkung persönlicher Haftung (Abschreckung) sei fragwürdig. Halfmeier spricht von einer „bounded rationality“ der entscheidenden Personen. Weitere Stichworte sind „over-confidence, kurzfristige Orientierung und „fashion bias“. Es sei aber eine positive Generalpräävention möglich („einübung von Rechtstreue“ und Stabilisierung von Normerwartungen durch Haftung der Verantwortlichen). Die Kritik daran, auf „private law enforcement“ zu setzen, sei ein „gesellschaftliches Pacebo“. Die gesellschaftliche Regulierung der Ökonomie sei nach dieser Auffassung vorzugswürdig. Ein Gegenwicht und Bedingungen der Deregulierung sei aber schwer vorstellbar.

Themen: Nachrichten | Kommentare deaktiviert für Verhaltenssteuerung durch Managerhaftung?

« Voriger Beitrag Folgender Beitrag »